对阿根廷和以埃利奥特管理公司(Elliott Management Corp.)旗下NML Capital为首的对冲基金来说，时间已经不多了。这个南美国家必须在3月底之前向美国第二巡回上诉法院(U.S. Court of Appeals for The Second Circuit)提交一份提案，说明它计划如何偿还估计为13.3亿美元的违约债券。
除了纽约州埃利特管理外，对阵阿根廷诉讼的债券均值包括Aurelius资本管理，也包括纽约的资金，以及对个人的骚动。
虽然对冲基金来说并不是违反其债务的国家，但事实上，Elliott Management已经成功地完成了一个以上的机会 - 阿根廷拒绝同意解决它的结算。该国总统CristinaFernándezdekirchner发誓，从来没有支付她称之为秃鹫基金。
这一案件提出了一个重要的问题，即美国法院是否能够迫使另一个国家履行其债券义务。传统智慧是,主权国家偿还债务不是因为他们担心诉讼而是因为他们希望维持他们站在国际市场或因为他们有其他动机,根据w·马克Weidemaier助理法学教授北卡罗来纳大学教堂山分校。“NML Capital诉阿根廷案正在进行中，有可能打破这种共识，”Weidemaier说。
据一位知情人士透露，就在上周，保罗·辛格（Paul Singer）的埃利奥特（Elliott）管理层在多次尝试失败后，试图与阿根廷进行和解谈判，但遭到拒绝。消息人士说，阿根廷的反应来自政府高层：“他们基本上说，‘对不起，但我们会赢。’”
许多参加2月27日在曼哈顿举行的第二巡回法庭听证会的人持不同看法。阿根廷的律师刚结束他们的辩论，拥挤的旁听席上就出现了一些杂音，说由瑞娜·拉吉(Reena Raggi)、罗斯玛丽·普尔(Rosemary Pooler)和巴林顿·帕克(Barrington Parker)三位法官组成的陪审团不相信阿根廷拒绝支付赔偿金的理由。事实上，法官们公开批评了该国的立场，即宁愿违约主权债务，也不愿向诉讼当事人支付赔偿金。
这个月带来了意想不到的转折。听证会结束后不久，法官们重新与阿根廷展开了讨论，要求阿根廷解释它计划如何偿还这些资金和其他债券持有人，而到目前为止，他们什么也没有收到。通过这样做，法官们似乎给了阿根廷最后一次机会，在法院做出裁决之前，提出解决其债务约束的方案。
2005年和2010年的阿根廷债券的91％以上的持有人交换了他们的原始债券，以便为重组或没有支付的风险。他们现在收到急剧减少的付款。少数持责任不同意交易所的条款，仍在等待支付。
3月1日发布的法官令指出，在2月27日的听证会上，阿根廷暗示“准备遵守一个不同的公式来偿还本次诉讼中发行的原始债券和交换债券的债务”。专家组要求阿根廷具体说明“任何替代付款公式”的“确切条款”到3月29日，因为“从记录上看，阿根廷提案的参数及其遵守承诺都不清楚。”
这是法院早期职位的转变，可能旨在测试阿根廷绘制的线条。2月份，同一法院表示，它将秉承债券的“帕里卡杜条款” - 一种拉丁语短语意思是“具有平等的阶梯” - 法律迫使阿根廷支付所有债券持有人，而不仅仅是同意减少付款的交易债券持有人。
3月1日首次下降明显地扔了每个人的循环。“这种情况充满了惊喜，”美国大学华盛顿法学院教授Anna Gelpern说，他专门从事国际金融。“每一个占主导地位预测都是错误的。每一个共识视图都没有证明是正确的。实际上它几乎是幽默的。“
盖尔彭一直在密切关注这个案件，很难弄清楚这个顺序意味着什么。她说:“法院可能是想给阿根廷一个提出建议的机会，但无论阿根廷提出什么建议，我认为都不够好。”
在纽约的基于乐观资产对冲基金公司中押注的一项高管在案件的结果中投注，“我们没有看到这个命令作为阿根廷拯救自己的机会;我们将其视为法院给阿根廷一些绳索挂起。“
为了确定，对冲基金的股份很高，这面临重大赌注，这是一个持续十年以上的大赌注，而且对于阿根廷，自2001年违约以来已经努力重新获得全球金融市场的立场。
资产规模34亿美元的Aurelius Capital首席执行官马克•布罗德斯基称:“阿根廷是世界上主权国家不应如何对待债权人的领先典范。”“奖励这种行为将使全球金融体系面临风险。”
交换债券均特别反对对冲基金的诉讼，因为这意味着他们可能会发现自己的付款。有些人甚至建议基金的胜利可能会阻碍未来的主权债务重组，并显着破坏全球金融。
布罗德斯基认为这些论点是虚伪的。他解释说:“我们的对手诉诸于制造恐慌。”“他们不断重复未经证实的说法，称如果(法院的裁决)得到支持，主权债务重组将戛然停止。”
Brodsky说，所有以前的证据都在包括最近的希腊和伯利兹的重组，违背了这一点。“在阿根廷案中提出的情况是如此异常，他们几乎不可能复制，”他补充道。
20世纪90年代，秘鲁与Elliott管理层经历了类似的旷日持久的斗争，但最终与这位对冲基金经理达成了和解。Elliott管理层拒绝就此事发表评论，代表阿根廷的律师也拒绝置评。
这一切都取决于第二巡回上诉法院对同等权益条款的解释，该条款坚持阿根廷必须遵守埃利奥特、奥里利乌斯和其他拒不让步者所持有的原始债券的确切条款，就像它必须遵守交易所债券持有人安排的确切条款一样。
“阿根廷可以选择，与平等付款治疗一致，通过支付任何人来对待每个人，”纽约律师事务所Shearman＆Sterling的合作伙伴斯蒂芬马雷肯说，他专门从事国际民事诉讼和上诉。“这是纽约对推动一切的Pari Passu条款的解释。这是这种情况的linchpin。“
已被埋葬在债券交易的精细印刷中的Pari Passu条款长期以来一直被视为过时和偶然。在这种情况下不是那么帕里帕队携带一对一的命运，创造了法院的决定将进入一个可能将阿根廷违约的事件和所有债券持有人造成违约的事件的情况。
尽管阿根廷表示准备将此案一路提交到美国最高法院，即第二巡回法庭之后的最后一站，但在高等法院为六起案件进行了辩论的马尔岑认为最高法院不会受理此案。“尽管这是主要事件，但平等权利条款是纽约州法律的问题，而不是联邦法律的问题，”Marzen说，他的公司没有参与此案。“最高法院通常解决下级法院之间关于联邦法律的冲突。”
Marzen指出，阿根廷可能试图向最高法院提出的联邦问题是，法院对所有债券持有人一视同仁的命令是否构成对阿根廷根据《外国主权豁免法》享有的权利的侵犯。“问题是，他们可能试图使用的法案的一部分只会阻止外国主权者的财产被剥夺，”马赞解释道。“平等对待债券持有人的命令不接受任何财产。相反，它对阿根廷使用其财产提出了一个条件——条件是不向一组债券持有人支付高于另一组债券持有人的款项。将一个条件等同于接受将是相当具有挑战性的。”
对冲基金的选择权也同样昂贵。马森说:“如果阿根廷决定不向他们付款，对冲基金就只能在现有的判断范围内追逐资产，到目前为止，他们在这方面还没有得到多少缓解。”“阿根廷非常明智，在11年的大部分时间里，它基本上避免了资产被没收。它不会留下可供攫取的资产。(也就是说，去年在加纳被短暂扣押的一艘阿根廷船是个值得注意的例外。)
尽管如此，阿根廷上月向第二巡回上诉法院请求允许继续向外汇债券持有人支付款项，这表明基什内尔政府认为，不支付款项是要付出代价的。“在过去的几年里，阿根廷一直在努力保持对债券持有人的及时支付，并一直在成为一个光荣的公民，”马森说。“就像约翰尼·卡什(Johnny Cash)一样，他们一直在走红线，如果他们在多年支付这些债券后违约，我认为他们不会太高兴。”
交易员说，由于阿根廷已经在偿还仍欠对冲基金的债券上出现了违约，如果交易所债券出现进一步违约，可能不会对全球金融体系造成冲击。一位驻伦敦的交易员表示:“后果将损害阿根廷，并扰乱与之相关的市场，但它将是可控的，而不是系统性的。”
阿根廷的另一个违约可能是由美国法院命令而不是无法支付的。尽管如此，Sebastian Broiozzo，标准普尔的Buenos Aires总监拉丁美洲的标准普西州Buenos Aires总监，仍然不会赢得信用代理人的任何兴趣。
“这是否是技术性违约并不重要，”布里奥佐说。“如果他们不支付，这不再是一个意见问题；而是一个事实。我们根据他们是否按照债券商定的条款和条件支付而对该国进行评级。”标准普尔将阿根廷评级为B-，或垃圾，前景消极。
由于阿根廷自2001年以来尚未试图发行债券，因此默认可能不会改变国家利用资本市场的能力，增加了拖把。
相反，阿根廷需要更加关注其在美洲开发银行和世界银行等全球银行中的地位。布里奥佐说：“如果阿根廷再次拖欠债务，这可能会损害其借款和支出。”。
埃利奥特管理公司(Elliott Management)对如何处理阿根廷违约一直守口如瓶，对它来说，最终的结局更加模糊。“Elliott不会就此罢休，”美国大学的Gelpern预测道。“这些基金面临很多风险，包括它们的业务模式。在等待了近12年之后，他们不能满足于一分钱。”
目前，观察家们不禁认为，这家对冲基金公司终于找到了自己的对手。该公司通过投资财政拮据的主权国家的债券，然后起诉这些国家未能付款而声名鹊起。正如纽约不良资产基金Maglan Capital的联合创始人大卫·塔威尔（David Tawil）所说，“你必须热爱他们在阿根廷遇到了他们的终极对手，一个和他们一样愿意战斗和顽强的对手。”