投资者如何实现真正的多元化,更好的回报

我第一次在一个本文中包含的思想亚博赞助欧冠1月份会议。讲台前我试图想出一种能传达的重要性是什么。我决定告诉观众这专业的养老基金和捐赠基金经理,他们的运气耗尽:他们要了解投资风险,从我或者从别人,但是,就像吃饭和姻亲——它会发生,所以他们会把那件事做完。门被锁上了,观众失去了希望,我们推进。

对于大多数的观众来说,2008年是一个冲击,特点是一个严重的损失的自尊和极度糟糕的表现根本缺乏加剧了风险的多样化。但是这样的结果并不是不可避免的。在下面我描述和证明,通过使用一个小说,合理配置过程中,投资者可以实现显著改善投资组合多样化,从而可能增加返回和减少他们的投资组合的风险。

2008后大多数投资组合依然。小马,有效方差具有单一来源,一个典型的代理风险。在私人投资者的情况下,“标准”60 - 40 stock-bond组合,大约97%的投资组合的方差可以解释股权分配。也许令人惊讶的是,典型的美国养老基金更不好,尽管一个更广泛的多元化资产配置,全职的专业投资人士,在许多情况下,外部聘请专家——被称为“男人的”或“人与闪亮的鞋子。“因此,典型的美国养老基金已经超过90%的方差解释为一个风险因素。

有三个基本原因。首先,当投资分配的大部分是为了最挥发性,然后一个主要风险因素的出现是一个虚拟的确定性。第二,许多投资者误以为名义或明显,多元化是一样的真正的多元化。当然,这是不正确的。要理解为什么名义多元化并不是真实的,我们必须暂停一会儿,考虑三个基本分配在一个典型的多元化机构投资组合:股票、固定收益和备选方案。关于股权分配,地球上的每一只股票时,你实际上消除任何特殊风险和现在的一个来源,稀薄的危险因素:股市系统性风险。

对固定收益,通常资金不足美国养老金计划决定目标其债券投资组合回报率6%的世界,10年期美国公债收益率低迷的1.8%,它是被迫获得低于投资级债券的大杂烩。这样做,它有效地转换daddy-needs-a-new-pair-of-shoes债券的投资组合风险及其相关的持续时间(即对利率变化的敏感性)回股权风险。从概念上讲,这是由于企业债务违约概率通常是由市场计算使用模型由诺贝尔经济学奖得主罗伯特•默顿。默顿模型结构问题资产的看涨期权的公司发行的债券;减少投资组合的信用质量,因此,有效地代表一个固定收益风险持续时间回股票风险的转换。

然后有返老还童的所谓的替代品。提示:这些投资与股票也高度相关。作为一个例子,基金回报全球对冲基金指数一直在相关与标准普尔500指数大于0.9大约过去两年了。你们现在防守指出房地产和私募股权,我说,“任何能帮助你晚上的睡眠。“要不是这些资产具有不频繁也不准确定价,他们都将高于0.9。底线是典型的美国养老基金只是名义上的多元化,代表最广泛的股票市场的风险。

第三个解释集中危险因素暴露是过时的思维惯性的影响。投资专业人士一直认为投资组合构建最优训练,sign-constrained(做多)分配资产的集合;这是集中投资组合风险的影响在单一因素。个人和机构投资者未能取得足够的多样化是一个直接的结果未能认识到,与传统亚博赞助欧冠观念相反,投资不应该是一个选择的过程资产;相反,它应该是一个选择的过程,接受风险。

理解这种区别,考虑返回你需要持有的资产是完全缺乏任何形式的风险——一个理想化的资产不受任何市场或隐含波动率,信用风险或通货膨胀,拥有几乎无限的流动性。返回必须持有这些资产将非常低,如果不是零。现在考虑所需的回报如何改变如果资产是股票、债券或商品。这样一个定义上的区别是无关紧要的。例如,如果资产是一种商品,一种可以形成一个公司购买,公司发行股票或债券,转眼间,大宗商品将名义上重新分类,无需修改任何实际的潜在的经济风险。

最后,考虑所需的回报如何变化由于增加一个确认的危险因素。如果理想化的资产大幅突然变得更加不稳定,与显著的尾部倾斜——也就是说,如果巨额亏损成为更有可能比大收益——或更敏感运动在美国美元或收益率曲线变化,预期收益发生怎样的改变呢?显然,它将会增加,因为在直接回应投资者通常需要补偿的大小确定风险的增加。底线是,你补偿结果的风险承担,而不是在任何直接或明显的方式作为一个产品的资产类型或类的证券投资组合。此外,如果你想介绍一个富有成效的措施控制性能的结果,你需要确定的风险相应的假设,让你的投资决策。

投资风险对很多投资者来说是一个模糊的和困难的概念。“我怎么买风险?“我应该想买什么险?”“我应该期待什么样的补偿?”“我最后一次看了看菜单的选项可用于我的401 (k),不存在这样的选择。”

现实情况是,投资者目前所做的投资风险。然而,在大多数情况下,风险是不清楚的,如上所述,通常归结为单一曝光:系统的股权风险。

应该注意的是,假设系统的股票风险本身没有什么错。即使在有效市场假说的严格假设,一个可以期待一定程度的补偿投资广泛多样化的一篮子股票;唯一的理论约束是预测回归在任何时期任何有用的精密程度将是不可能的。那些肤浅的黑魔法随机微积分可能希望把诺贝尔奖得主保罗•萨缪尔森的优秀论文,“合理预测价格随机波动的证明。“尽管如此,有很好的证据表明,平均而言,你得到补偿假设股票市场风险;有这么多的证据表明,它甚至有自己的名字:股权风险溢价。

股权风险溢价,这是通常定义为预期的股票超额收益超过无风险利率(同时保持害羞地沉默这个词的确切含义“无风险利率”),被记录为一个相对持久和股票市场的积极功能。也证实,它决不是确定性,人会获得积极的结果,这就是为什么它被称为风险溢价,而不仅仅是一个溢价。创始人罗伯特•阿诺特最近的一项研究由新港海滩,加州资产管理公司Research Affiliates透露,历来有大约15%的机会,无风险利率会超过股票的回报甚至超过一段时间长达20年。

有许多相互竞争的理论已经发展来解释为什么这个风险溢价的存在。这些风险从根植于有效市场假说解释——从本质上说,当你已经可以多元化,多样化你面临一定程度的不可避免的市场波动,理应得到赔偿,更有趣的解释根植于人类行为的种种弱点。后者的组合中最为引人注目的短视损失厌恶。简单(哇,我套用),过于频繁地看着投资回报数据时,我们的“内在朋克”(我的词,不是他们的)有一种损失与收益不对称的敏感性,而且往往导致凡人放弃投资前实现一个合适的长期回报。一个有趣的研究,报道了几年前《华尔街日报》,显著改善有关交易的能力参与的风险中性决策共同钝力外伤所造成的器质性脑疾病或慢性酒精中毒。似乎通往更高的夏普比率可能比你想象的更短。

幸运的是,在典型的equity-risk-heavy形成强烈的对比组合强加给公众的大批专家-召回的外地男人闪亮的鞋子还有其他证据确凿的金融市场风险溢价可以收获。这样的风险溢价,如果收获正确,可以随着时间的推移提供相对强劲的回报,同时保持相当低的程度的统计依赖与其他承担风险。

一个常见的风险溢价收获世界上的许多更复杂的投资者——这里定义为艺术收藏家或用户的私人飞机,远期利率的偏见。不知情的,早在1923年英国经济学家约翰•梅纳德•凯恩斯写了一个开创性的论文,他提出了“敞开式利率平价的概念。”的基本想法是,当你有两个货币不同国内利率,较低的利率将会有一个公正的升值趋势与更高的利率,这没有持续奖励与借入低利率体制,转换成另一种货币和贷款更高的利率体制——一个明智的吸引市场效率的神。

这个奇妙的纸,丰富值得赞誉的收到,经验是不正确的。自从它的作者,论文的核心结论已经在无数的研究驳斥了计量经济学的许多重要人物的研究,其中许多人共享一个有效市场假说的既得利益。这样一次又一次的研究表明,即使在风险调整的基础上,你会得到此类贷款的贷款在高息货币资金借入低息货币。问题是,这怎么可能?外汇市场是开放的。他们是最深的,世界上最具流动性的市场,每个人都知道这个游戏。

有很多竞争的解释。更引人注目的与分配的收益与经常被称为什么forward-rate-bias投资,或者仅仅是“套利”投资。收益分配模式,使用一个十美元的词,高度尖峰的:本质上,拥有一个高概率的一个非常大的损失。的观点认为,人们倾向于要求更高的回报率时可能大于预期损失。另一种解释认为存在供需失衡的投资资本在国民经济。虽然这些解释有价值,他们是不正确的。我骄傲我所有正确的偏见,我将与你分享正确的解释。

几年前我沉迷于理解为什么日元兑美元无法欣赏按敞开式利率平价的处方。回顾日本央行网站上的公开数据在布隆伯格透露答案。的行为,能在一定程度上,我有太多的时间在我的手上,我估计日本央行前三个月一直印刷日圆,转换成美元,购买美国国债的速度每小时1.37亿美元,包括周末。

所以你的答案:外汇市场的主导者是追求一个非传统的经济目标。日本央行显然没有试图最大化货币投资组合风险调整后的回报率;相反,它追求的是日本当地生产商受益的重商主义的目标,使国内生产的商品的价格更具有国际竞争力。

那就错了,当然,单一的追求这一行动的央行。它实际上是相当普遍的全球中央银行参与此活动,只要他们做的——也就是说,只要有一个以上的货币,投资者可以参与市场和有效地税收这一行为。值得注意的是,一个名副其实的行业已经出现在这个经验的外汇市场。例如,并不少见,即使是非常简单的表达式进行策略——例如,做多三个最高的十国集团货币和短三个收益率(一撮不该死的洞察力,每月一次)滚——解释大量即使是最复杂的全球宏观投资者的回报。记得“复杂的定义。“在公共安全的利益,需要有一个警告:避免任何媒体宣传返回结果用人风险溢价时,重要的是要记住,实现有效的投资方法雕刻了左尾的一部分通过使用严格的资金管理过程,通俗的说,如果它开始移动以可怕的方式对你,有一个计划。一个金融工程可以改善结果。

另一个非常有用的风险溢价是各种被称为商品,商品交易或趋势,更重要的是,积极捕捉一阶序列相关—也就是说,它去年时期上升(下降),所以很有可能会上升(下降)这一时期,所以我要变长东西上升和短的东西。

了解这个风险溢价可以有效地服务中所扮演的角色在一个投资组合,这是值得考虑的一些核心随机属性——技术胡言乱语价格如何摇晃在随着时间的推移,大宗商品价格运动。大宗商品价格运动的两个最重要的特性是重要的右尾斜(大,突然涨价)和均值回归。最后一个特性,价格最终会回到开始,无疑是负责沉淀华尔街真理,牛和熊赚钱赚钱,但猪屠宰。

住大宗商品投资的人都可以告诉你,回报的优势通常会被统治了很长一段时间非常突然,短暂的事件。基本的直觉是,对于许多商品都有一个短期的高度无弹性需求。如果供应突然中断,大向上价格变动需要明确的市场。在短期内,在缺乏相关替代品,你和你的邻居将继续坚持吃,加热你的家庭和工作。大宗商品价格运动的这个特性提供了一个非常有用的危险因素暴露。通过复制一个跨越的投资策略,被长期看跌和看涨期权交易的资产,这样利润从一个大的价格波动,可以捕获一个高价值的商品价格运动的特征:即,这个风险溢价的高峰时期的性能往往是沉淀的重要外生冲击,如战争、霜冻、干旱、飓风或通过可可豆荚,豆荚蛀虫嚼着很有用的时候你投资组合中的其他正在遭受同样的外生事件。

商品价格运动的其他标志特征-均值回归是一个关键的功能,由大宗商品投资者往往被忽视。基本上,干旱结束或和平时爆发,大宗商品价格会回落至较低的长期均衡水平。因此动量投资策略,而不是一个简单的只做多头的方法往往会产生更令人满意的结果。

风险溢价,当适当的构思和收获,代表一个核心,元素来源的风险和回报。结果,他们通常保持一个相对正交(一个好的鸡尾酒会词意味着统计独立)概要文件提供了一个极好的积木当构建投资组合。为什么统计独立性如此重要?这很重要,因为它是一个强大的盟友在发展中well-risk-managed,有利可图的投资组合。作为一个例子,在其他条件保持不变的情况下,三个不相关的资产构成的投资组合将会显著降低波动性——的20 - 25%——低于一个投资组合包含无限的0.5相关资产。此外,这个three-asset组合将赚更多的钱。这种复合收益率的增加直接归因于减少波动——这一点是分析可证明的。从本质上讲,几何平均回报,或复合回报率等于平均回报率减去一个波动修正。获得相对独立构件的集合提供了一个真正的机会来提高风险控制和提高回报。

在继续之前,值得发出警告:没有公认的列表构成风险溢价。重要的是,有投资程序伪装成风险溢价实际上合并的风险溢价。也许最著名的例子是可转换债券套利。根据我的经验,这种投资策略通常不能很好地理解从risk-factor-exposure角度来看,大部分的执行和投资策略。

虽然有很多的潜在convert-arb策略,通常的方法是购买可转换债券,通常企业债券有一个关联的保证(股票的看涨期权),然后定期delta-hedge保证——也就是说,卖股票的数量需要有效地中和股市敞口的保证在目前的价格水平。这样投资者有效地创建一个straddlelike股本的回报在运动组件可转换的安全。如果市场大幅上升,保证赞赏比损失与股票的空头头寸(δ对冲)。如果股票大幅向下移动,与短期股票位置相关的利润将大于损失应由授权。股票价格大幅移动,向上或向下,将产生利润。

这个回报特性是导致许多投资者错误地引用可转换套利作为long-volatility策略。的基本错误,大多数投资者在评估这个策略是忽视固有的做空波动特征可安全的固定组成部分。可转换证券通常是低的信用工具时期往往会遭受巨大的系统性风险,因此拥有一个盈利分析,可以非常有效地建模为一个简短的接触固定收益波动。经验,这个特性会主导的返回结果convert-arb组合时期过度的市场波动。

在组合层面可转换套利组合的股票β,β固定收益和各种市场波动风险,风险溢价。在系统性风险事件——在技术上来说,当市场是地狱的化身——一个convert-arb组合将有精确的外观和感觉与短期看涨期权在美国十年的注意;你最终亏损以越来越快的速度随着美国公债走高为应对市场风险事件。毫无疑问,这种影响将占主导地位。底线是指可转换套利风险溢价是错误的和有害的,因为它掩盖了真正的潜在危险因素暴露,可能严重复杂的投资组合构建的过程。

而不会过度关心数学,它是一个确定的事实,通过增加的数量统计独立的构建块(N),可以显著减少风险,同时增加预期回报。作为一个经验法则,这种影响尤其明显,大约十独立块但之后迅速减少。

获得大额N从战术的角度来看非常重要因为应用良好的资产配置技术,如风险平价,少量的危险因素暴露可能导致很差的结果。值得注意的是,奇偶校验是一种优化技术和风险不是一个资产类别,许多专家和投资者错误地相信。风险平价只是目标,或者最小化,波动受到约束,对投资组合风险的贡献就是在投资。冒一些风险平价产品,现在可用。反向工程的这些情绪,我发现这样的项目销售期间的特点是两个关键经验市场特点:多

十年长期牛市在美国固定收益市场和合理可靠anticorrelation在股票和债券。这两个关键的经验特性的存在提供了许多投资者的误导的乐观对性能会是什么样子。这是一个经典的窘境,有据可查的金融学术文献中,称为比索问题——从本质上讲,一个样本的情况,或历史,数据并不代表可能的结果的全部分布样本外(也就是说,在未来)。不幸的是,生活是样本外,至少对于我们这些缺乏《售后通量电容器。

理解是多么轻易能让这些狭隘的东西,做多,n投资组合,所有所需似乎是合理的,存在的证明自己的虚弱。为此,我现在为你的娱乐N的科幻史诗”的故事。所以抓住你的毯子和果汁盒;它的故事时间。

Stardate 2014:政客们厌倦联邦储备的对抗通缩和垂死的经济增长步伐决定推出一个后卫行动。在Borg代表PK的建议,他们薄荷一个万亿美元的硬币,他们称之为Krugermand铂,美联储实际上只包含17美元的铂金。将新硬币与联邦储备,然后政府使用多余的资金来挖掘和填补在沙漠中,直到经济复苏。这最后的鲁莽行为法定货币生产成为加剧通胀预期,扰乱经济活动,同时破碎债券和股票市场。

你可能记得万亿美元硬币已经提出一种可能性的一个博客律师假名贝奥武夫下操作;名字的硬币,然而,我独自一人值得鄙视。在《贝奥武夫》的博客,他正确地指出,财政部已经获得必要的铸币税的权力薄荷等硬币逃避债务上限限制的一种手段。

如果这个故事不满足最低轻信阈值,也许一些恐怖电影会更符合你的口味:雇员联合会的癫痫大发作癫痫,而坐在他的电脑终端,抽搐推进他的鼻子来其他终端打印的关键。他两年多的未被发现的。在此期间,他打印每月840亿美元,用于购买抵押贷款支持证券和美国国债的汞合金,从本质上讲,第一个故事的结局。

多元化之路并非没有挑战。识别和获取更多的互补的风险因素被证明是具有挑战性的,也许没有比通过使用对冲基金。

许多对冲基金投资的挑战已经有据可查的。这些风险从这种明显的问题缺乏足够的流动性风险状况的透明度和罕见的more-headline-grabbing问题,如投资者资本的任意门,亏损的侧袋的发放,当然,最具代表性的观点,bestseller-inspiring骗子,庞氏骗局和使用材料的非公开信息。的欲望包括其他不幸的是独立危险因素引入了一系列意想不到的和潜在的有害暴露。

尽管这样明显的风险,对冲基金行业经历了巨大的增长的结果认为天佑勇者和金融奖励等待主管,勤奋的投资者。这远非确凿的证据,然而。在他的书中,对冲基金的海市蜃楼,西蒙认为,缺乏丰富、费用结构不对称导致不理想的结果,所有的投资获得的利润的85%对冲基金行业积累了经理,虽然总货币加权回报率基础上,这个行业的表现比三个月美国国库券。虽然很多人纠缠的缺乏的方法推导这些结果,有少得多的辩论关于这些结果的准确性。

留出性能辩论和许多投资者认识到事实处理某些管理者积极的体验,还有重要的但经常被忽视的问题上丰富的基于业绩的薪酬的影响投资组合构建的过程。除了明显的经济拖累,绩效费很大畸变介绍投资组合优化的过程。总之,什么是最优的绩效费是相当不同的最优施工没有这样的费用。这种差异是由于直接分析多元化之间的联系,一件好事,和网风险,一件坏事。

为了更好的理解这个问题,考虑下面的简单的例子。史密斯太太管理快乐幸运的黄金超级多样化的基金的基金。在某一年,因为她的非凡的努力产生一个高度多样化的投资组合,她发现自己在不愉快的位置有一半她的经理上涨100%,另一半则下降了100%。在总额的基础上她甚至能够打破她的客户在困难的一年。然而,和20%的绩效费结构-行业标准费100%的回报通过良好的管理变成了一个净回报率为80%。随后,投资组合的净回报水平现在是-10%;总值的10%区别和净回报代表的成本净奖励费。史密斯夫人的揭示人才生产一个多样化的投资组合已经直接导致了她的客户的亏损。从技术角度来说绩效费在目标函数中引入一个新的概念;我们现在必须占网费用直接相关,积极改善投资组合多样化。 Incentives matter, and performance fees serve to increase overall portfolio concentration and risk.

奇怪的是,长期成功的投资需要诚实。我们需要承认什么是可能的,什么不是。接受明显的真理,然而,尤其当他们是不愉快的,对大多数人来说是困难的。当面对不愉快的信息,如“这不是毛衣,让你看起来胖了,”“你没有使艺术体操团队”或“你不能预测金融市场,”是一个相当典型的反应周期的否认、愤怒、讨价还价,然后一个希望,接受。是时候为投资组合开始这个过程。

首先,预测收益与任何有用的精确度是非常困难的。尽管大批专家提供这样的预测,通常称为资本市场的假设,现实是这样的预测并不准确一点,可以说做了弊大于利。通过系统地确定投资分配的联盟的精算假设和严重不可靠的回报的假设,许多固定收益计划发现自己严重资金不足。这个条件创建一个有害的反馈回路,以应对资金不足,资产交易返回的假设变得越来越不现实,投资组合变得越来越集中和脆弱。

让我们来回顾一下证据关于回归预测。发表的一份2001年的调查周到p·布雷特•哈蒙德,马丁•莱博维茨和劳伦斯·西格尔回顾了股权风险溢价的估计由大约20的学术界的领军人物和世界的投资团体。报告预测,当然,点估计,也没有要求他们报告绑定一个信心。尽管如此,我们获得一个初步了解的程度预测预报和用户所面临的不确定性;点上的买卖差价的预测是700个基点。事情变得更艰巨的,然而,当一个包括与这些点估计相关的预测误差:95%置信绑定在这样的预测通常是在正负20%。从统计的角度来看,你可以把你的预测从一顶帽子没有任何真正的精度的损失。基本上,一顶帽子是一个专家,一般来说,成本少(当然,除非你去购物和我的女儿,那么,一切猜测都是多余的)。

奇怪的是,这个真理的反应周期仍在否认阶段尽管授予2011年的诺贝尔奖的纽约大学经济学教授托马斯·萨金特的指挥的研究证实相关的困难预测回报。最近在一个杰出的电视广告播出的盟友,萨金特热心地介绍给一个礼堂充满盛装嘉宾和主持人问如果他能告诉观众CD率将在两年后。他的回答是一个简洁不,紧随其后的是一阵尴尬的沉默后,塞一个浮动利率CD和关闭学分。

跳动的利益这个问题上屈服并迅速超越愤怒阶段直接讨价还价,我提供的转述结果nonpublished研究由大宗商品公司,我以前的同事,最终成为另类投资的实体单元在高盛集团(Goldman Sachs Group)。这项研究的目标之一是发现时间定向交易者的比例仅仅得到了正确的方向。忘记一个点预测充满信心。如何“你买它了”或“你空了”?注意,我称他们为定向交易员区分投资者参与提供保险市场——也就是说,做一些销售的精神等效深度价外期权。这是一个著名的特点选择市场,可以与任意一个投资高概率成功的试验;均衡的效果是,投资者就接触到一个相关的任意大损失时。

当时,大宗商品公司有一个巨大的宝库的个人交易记录是许多最成功的方向交易经理在对冲基金行业的历史。检查大约100的交易活动经理后,我以前的同事们发现,最好的经理,纯粹是对这一标准来判断,方向对了约60%的时间。然而,鉴于大量经理分析,统计现实,一个期望某种程度的变化如此大的随机样本——这60 percent-right结果基本上是一致的零假设,没有人比一半对一半。

现在你明白了吧。我们现在必须从谈判到接受。当你听到专家们果断预测收益在未来一年,两个有效数字,低下头,意识到它是什么:一个营销各自雇主的机会。的要求参与这一活动将面包放在你的桌子,记住窍门预测是预测经常;从长远来看你可能会得到正确的方向只有一半的时间。

“可能是什么”类别,我们有一个好消息。作为一个社会,我们拥有先进的,我们可以做一个比随机预测波动性,因此相关的工作-数学相关的努力在很短的时间。注意我的预期较低。在此背景下,三个月预测股票市场的波动性,使用先进但相对标准方法,通常有一个预测误差在正负1.5%的范围。

我希望我们现在搬到验收阶段,与一组核心的投资原则。首先,正确的投资组合构建块的风险溢价,证据确凿的,健壮的,直观的,液体,可投资风险,而不是资产类别。第二,有一个正确的方法和模糊的方法获得风险溢价曝光。第三,选择风险溢价应该定义良好的的收益来源,保持高度的统计独立而不是合并危险因素。第四,我们也曾十合法不同的构建块。第五,虽然我们不能预测与持久的回报,有用的精确度,我们可以得到一个合理的处理在短时间内波动性和相关性。

进行正确的方法是建立一个投资组合包含了一个广泛的选择风险溢价,加权,以确保风险在他们的贡献是平衡的,兼顾个人的波动,投资组合的依赖结构和整体投资组合的波动。

以这种方式进行时,投资组合可能会明显改善。统计分析将揭示显著增加的数量差异的来源。在我看来,这个目标改善多元化将最大化的可能性明显降低投资组合风险和增加财富的增长速度。

安德鲁·韦斯曼首席投资官和投资组合经理液体替代部门丹佛Janus Capital Group。他有超过25年的投资组合构建和风险管理经验,尤其是在另类资产的策略。作者的观点是截至2013年4月,随时可能发生变化的市场或经济状况的变化。评论不应该解释为建议的个人持有或市场领域,但作为一个例子更广泛的主题。