当沃尔特•伯克(Walter Burke)在2009年1月接任丹尼森大学(Denison University)投资委员会主席时，金融市场正处于自由落体状态。甚至在他的第一次董事会会议之前，伯克就和委员会成员们聚在一起，了解学校捐赠基金所遭受的破坏。仅仅12个月后，捐赠基金的价值就从2007年底的6.93亿美元下降到了5.36亿美元。伯克说:“我们决定，我们的计划是坚持下去，集中精力支撑流动性。”
与大多数大学捐赠委员会主席 - 通常，校友金融或商业背景 - 伯克是一个临床心理学家，花了他的大部分职业生涯在芝加哥的医学西北大学Feinberg医学院精神病学部门教授。鉴于市场的破坏，2009年1月，“我认为这可能是有意义的有心理学家在椅子的位置，”笑话伯克，丹尼森类的1971年的成员，自1997年以来受托人。
It was no joke when Denison’s return came in at a dismal –19.6 percent for the academic fiscal year ended June 30, 2009. Yet the small, Granville, Ohio–based liberal arts school — with just 2,185 undergraduates — emerged from the market meltdown in better shape than Harvard University, whose once-$36.9 billion endowment lost 27.3 percent, or Yale University, which saw its $22.9 billion fund fall by 24.6 percent. Even more unexpected: Tiny Denison continued to outperform Harvard, Yale and many of the U.S.’s largest educational endowments over the next four years.
丹尼森并不孤单。2007年6月至2012年6月期间，20家资产规模在5亿至10亿美元之间的中等规模捐赠基金为规模较大的基金提供了教育。表现优异的公司的年回报率在1.86%到5.36%之间，超过了哈佛大学(每年上涨1.24%)和耶鲁大学(每年上涨1.83%)。根据总部位于华盛顿的全美学院和大学商业官员协会(Nacubo)的数据，中等规模的明星基金的回报率中值超过了资产超过10亿美元的捐赠基金1.7%的回报率。
乍一看，很容易在决定命运的2008年，09财年的在正确的地方，结果驳回中型禀赋的出色表现 - 也就是正确的资产类别 - 在正确的时间。进入金融危机，在资产5亿$ $ 1十亿禀赋了，平均起来，在固定收益和少更多的钱在私募股权，对冲基金和其他非流动性的选择比自己大的哥哥一样，根据Nacubo。对于大捐赠“2008 - 2009年是一个灾难，”安德烈Perold，总部位于波士顿的HighVista策略，管理$ 3.6十亿养老资产的共同创始人和首席信息官说。Perold，金融和银行业的哈佛商学院的名誉教授指出，大禀赋采取了很多更多的风险以获得高回报，而且“有时间时，有向成本。”
Charles Skorina，创始人兼主席的同名旧金山的高管搜索公司专门从事金融服务和资产管理，表示，较小的学校的成功通常被忽视，因为他们的回报通常没有以任何突出的方式报告。他的观点得到了2012年10月由Vanguard集团的报告，发现，从2009年到2011年，投资者近十倍可能看到一个关于十大最大捐赠的故事的可能性超过了一个关于任何其他人的故事。2013年上半年，Skorina挖掘了2012年Nacubo-Commonfund研究的捐赠（NCSE），以确定顶级的中型表演者 - 他与他的数据分享亚博赞助欧冠．“为什么有那么多规模较小、资源相对有限的捐赠基金表现得如此出色，为什么没有人注意到?””他问道。
遵循金融危机的五年一直挑战所有大学和大学捐赠，该捐赠者只能淘汰低单位返回。仍然是加利福尼亚州米兰省Del Rey的替代投资咨询公司Cliffwater的Stephen Nesbitt认为，更多的中型学校一直在定位自危机以来最大的学校。“中型禀赋已经有点困倦，”2008年是一个叫醒的电话，解释了Nesbitt，他们咨询了十几个捐赠的资产，平均为7.5亿美元。因此，学校正在为其捐赠分配更多资源：建立专业的投资办事处，改变赔偿以吸引和保留投资人员，升级投资委员会和招聘顶级谘询咨询。
事实证明，优秀的人脉和投资委员会并非常春藤盟校所独有。“你如何组织你的委员会，你招募谁——这是一个非常重要的，经常被遗忘的因素，”约翰·格里斯沃尔德说，他是位于康涅狄格州威尔顿的共同基金研究所的执行主任，该研究所是共同基金的教育部门，为1400个非营利组织管理着250亿美元。“如果治理过程不正确，将会非常困难。”
被小的好处往往被忽视。有多少财产可以在捐赠的青睐工作，因为保Volent在她13年在鲍登学院在不伦瑞克，缅因州投资的高级副总裁已经观察到。“小捐赠往往是必然的创业，” Volent，谁在耶鲁投资办公室的长期CIO大卫·斯文森下工作，介绍了第一次作为一个MBA学生在1996年，然后从1997年移动到前一个全职职员通过2000鲍登。小职员必须是多面手，这给他们带来了很大的市场知识，并与资产管理公司的密切关系，她说。此外，当顶Asset Manager提供了一个500万$分配在基金投资者，例如，一个较小的学校可以充分利用的投资，这将是太少把一个凹痕在一个价值数十亿美元的投资组合机构。
Volent说，她了解到的，斯文森捐款管理的一切，她都知道。但在金融危机后的五年里，瞳孔击败了老师：鲍登学院的捐赠有3.10％的年化收益。学校像鲍登申请耶鲁模型和他们自己的个人情况的经验教训，结果令人印象深刻。“There’s been a view that [midsize endowments] have to be more aggressive,” observes Cliffwater’s Nesbitt, who began consulting with Denison after being introduced to the school in 2005 by Jack Meyer, former head of Harvard Management Co. “If there was a skill gap between the largest and midsize endowments, it has closed significantly.”
美国大学的大学依靠养老基金来帮助涵盖运行高等教育机构的陡峭年度成本。最大的学校拥有最大的禀赋，并旨在通过雇用他们可以找到的最聪明的投资专业人士来保持这种方式。最聪明的是耶鲁·斯文文，他于1985年以来，康涅狄格州纽黑文队领导投资办公室。
斯文森开发的投资风格的标志性正在寻求最新的未经考验的投资，然后将这些新兴的另类资产类别耶鲁日益多元化的投资组合。他2000年出版的，开创性的投资组合管理:机构投资的非常规方法，是其中捐赠基金，基金会，养老金和形形色色的资产管理失控的畅销书。斯文森的成功 - 几十年来一贯的高回报 - 成为其他学校复制模型。它也成为击败忌。
按照耶鲁的模式，大大小小的学校都开始在捐赠基金的投资组合中增加另类投资。NCSE的数据显示，在截至2002年6月30日的财政年度，资产超过10亿美元的院校将投资组合中的约四分之一用于国内股票，而中型学校的这一比例为40%。到2012年底，规模最大的学校将这一比例减少了一半，降至12%，而中等学校的降幅更大，降至18%。与此同时，对另类教育的拨款比例，在最大的几所学校中本已高达44%，现在则增至61%;中等规模的学校将他们的替代拨款从2001 - 02年的23%提高到2011 - 12年的48%。
这一切都轰然倒塌的时候，金融危机在2009财年的抨击学校。最大的学校，其分配到缺乏流动性的私营部门伙伴关系的平均投资组合的40％，是重灾区，抓到没有足够的流动性资产，以满足于学校的运营预算，奖学金和其他必需品的义务。较小的学校，其中有关于他们的资产上的四分之一，有更多的回旋余地。自那时以来的五年间，耶鲁大学的投资模式已经颠覆了。
虽然在很多28年已经改变，因为斯文森在耶鲁拿起缰绳CIO，尤其是有一件事已经提供了较小的学校增加阿尔法到他们的投资组合的机会：经理选择的投资组合业绩的重要性与日俱增。1986年，加里·布林森，L.伦道夫胡德和吉尔伯特Beebower的开创性论文“投资组合绩效的决定”确立了长期持有的理论，资产配置是负责90％的基金回报。去年斯文森，在耶鲁大学的捐赠年度报告撰写，正式承认理论的结束。随着越来越多的投资者涌入最新的资产类别，观察报告，对回报的机会已经减少。Yale’s research shows that in the 20 years ended June 30, 2012, only 20 percent of Yale’s outperformance (relative to the average endowments monitored by investment consulting firm Cambridge Associates) was attributable to portfolio asset allocation, whereas nearly 80 percent resulted from the value added by active managers.
如果说聘请顶级资产管理公司已成为捐赠基金成功的关键，那么聘请一位才华横溢的首席投资官来领导捐赠基金办公室也至关重要。2008年10月，也就是心理学教授伯克接任丹尼森投资委员会主席三个月前，该校招募了第一位首席投资官，旨在使其捐赠管理专业化。毕业于宾夕法尼亚大学沃顿商学院(Wharton School of the University of Pennsylvania)和高盛集团(Goldman Sachs Group)的阿黛尔•戈里拉(Adele Gorrilla)在明尼苏达大学(University of Minnesota)担任投资主管，当时正值金融体系崩溃之际。伯克解释道:“资产已经增长到委员会只能做这么多的程度，我们需要一个全职的、有才华的员工。
鉴于该校96%的本科生都获得了学校提供的某种奖学金或财政援助，丹尼森对健康的捐赠基金的需求尤为迫切。“这场危机带来了一些巨大的机遇，”Gorrilla说，他开始与委员会以及一个由两名投资专业人士和一名分析师组成的团队合作。
丹尼森CIO对使用斯文森模型不同的看法。虽然大多数养老观察家指出其作为资产配置的食谱，其中包括另类投资的流动性的低于平均水平勿庸置疑，Gorrilla意见斯文森主要为养老树立了榜样：“如果这意味着你是一个领导者，首先在养老投资的所有方式，那么它永远不会死的。”早在2009年，丹尼森聘请了新的经理，并继续将资金投入房地产和能源，与现有管理人员的私人投资coinvesting。“我们看到，阿黛尔和她的团队能够在和追捕优秀的管理者潜水，”报告伯克。“她现在做这件事，”他补充道。今天，该委员会的主要职责董事会是监督资产配置，从内斯比特的Cliffwater帮助。
内斯比特在描述员工、投资委员会和外部顾问如何合作时表示:“他们有一种非常好的团队方式。”“他们的解决方案之一是组织，将更大的权力下放给员工，让员工扣动扳机，灵活决策。”
大猩猩的5年回报率为4.1%，在2007 - 2012年期间中等规模的捐赠基金中排名第二。她表示:“这仍然取决于委员会的信任，以及他们与内部团队和市场环境的关系。”“这不是一件你可以像开关一样打开的东西。”
随着捐赠基金增长到中等规模，受托人将基金管理的控制权交给大猩猩和卡尔顿学院(Carleton College)的杰森•马茨(Jason Matz)这样的首席信息官并不罕见。然而，尽管出现了这种趋势，仍有一些成功的捐赠基金是由投资委员会在顾问或投资总监的帮助下运营的，而这些顾问或投资总监没有任何决定权。有四所这样的学校出现在顶级中等捐赠基金的名单上:排名第一的纽约库珀科学与艺术促进会(Cooper Union for the Advancement of Science and Art);科罗拉多斯普林斯的科罗拉多学院(排名第五);纽约波基普西的瓦萨学院(Vassar College)(排名第九);马萨诸塞州南哈德利的芒特霍利奥克学院(Mount Holyoke College)(排名第11)。他们的成功是优秀的团队合作和接近高层管理人员的结果。
曼荷莲委员会主席贝特西·帕尔默(Betsy Palmer)同意鲍登的《沃伦特》(Volent)，认为规模小有好处。“我们的优势之一是，我们不需要像哈佛和耶鲁那样找到那么多优秀的管理人员，”帕尔默在谈到霍利奥克目前的6.23亿美元捐赠基金时指出。
帕尔默1976年毕业于女子教育的最后堡垒之一，同时也是曼荷莲学院的受托人，她强调了一个包括至少两名受托人的高度功能性委员会的重要性。然而，与大多数委员会不同的是，该委员会由9名女性和1名男性组成，他们是一名在读学生的家长。帕尔默是哥伦比亚商学院(Columbia Business School)毕业生，现为伦敦投资管理公司Lindsell Train的北美市场营销和客户服务主管。他表示:“这是一个合作非常默契的团队。“委员会由女性主导，这是一种不同的文化。”亚慱体育app怎么下载作为董事会主席，帕尔默认为她的职责是确保每个意见都被听取，所有董事会成员都参与进来，并产生广泛的意见。
蒙特霍利奥克成功的另一个因素是它与长期咨询公司剑桥协会(Cambridge Associates)的关系，以及一个包括一名霍利奥克校友在内的团队。该委员会目前正努力简化经理招聘流程，将更多的决定权交给其顾问。帕尔默说:“我认为对我们来说，关键的驱动因素是经理人的选择。”他指的是该基金五年的年化回报率为2.6%。在委员会人脉的帮助下，该校很早就进入了位于康涅狄格州格林威治的肯西科资本管理公司(Kensico Capital Management Corp.)的基金;伦敦的Cedar Rock Capital;以及杰克·迈耶(Jack Meyer)在波士顿的Convexity Capital Management。
与此同时，瓦萨在五年内的年化回报率为2.7%。1988届毕业生亨利•约翰逊(Henry Johnson)于2009年成为董事长，当时杰弗里•戈尔茨坦(Jeffrey Goldstein)离开了瓦萨的董事会和私募股权公司赫尔曼•弗里德曼(Hellman & Friedman)(他后来重新加入)，为时任财政部长蒂莫西•盖特纳(Timothy Geithner)工作。“我们没有首席信息官，但有一个非常积极和参与的委员会，”约翰逊说，他是纽约Fiduciary Trust Co. International的总裁兼首席执行官。约翰逊自称是“经济援助孩子”，他指出提供回报来支付奖学金的重要性。他说:“在投资的故事中，有一件事被忽略了，那就是大学如何在需求和成本都空前高涨的情况下努力实现自己的使命。”
约翰逊将瓦萨商学院的成功很大程度上归功于一个投资委员会，该委员会包括加州公务员退休系统(California Public Employees’Retirement System)前高级投资官克里斯蒂娜•伍德(Christianna Wood);GoldenTree资产管理公司管理合伙人兼首席信息官Steven Tananbaum;罗伯特·塔南鲍姆(Robert Tanenbaum)是马里兰州房地产公司Lerner Enterprises的合伙人，也是华盛顿国民棒球队的所有者;纽约第一鹰投资管理公司(First Eagle Investment Management)董事长兼首席信息官约翰•阿恩霍尔德(John Arnhold)。
约翰逊很清楚瓦萨的回报来源。“我认为戴维·斯文森(Dave Swensen)说过、但经常被遗忘的一件伟大的事情是，耶鲁模式是为耶鲁建立的，”他指出。“这并不适用于所有人。”没有医院或大型体育项目来创收，而且只有8亿美元的资产，瓦萨学院无法承担与规模更大的学校一样的风险。加州门洛帕克的帮助下从安妮Casscells——和纽约Aetos资本市场选择,占近四分之一的投资组合,和削减的苏珊·卡特私人投资组合,有针对性的为10%,瓦萨尔采取了更为保守的看法的收益来源。
尽管拥有一支顾问团队，其中包括罗素投资公司(Russell Investments)，专门负责做多资产配置，但约翰逊认为，捐赠基金的投资组合在很大程度上取决于经济命运。他说:“在全球经济强劲增长和稳定的时期，哈佛和耶鲁这样的学校将蓬勃发展。”“在不确定时期，防御性更强的学校将表现良好。”
华莱士•韦茨早在1983年在内布拉斯加州奥马哈开设韦茨投资管理公司(Weitz Investment Management)之前，就已经是一位价值投资者。如今，韦茨管理着53亿美元的共同基金，距离沃伦•巴菲特(Warren Buffett)的伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)只有5英里远，他持有伯克希尔哈撒韦公司的股票已有35年。根据芝加哥数据提供商晨星(Morningstar)的数据，截至2013年8月31日的五年里，规模9.13亿美元的Weitz Partners III Opportunity Fund的年化回报率为15.87%，在其中型股基金中排名第一。
韦茨还管理着一笔与他的公司无关的6.5亿美元资产。自2003年7月起担任卡尔顿学院投资委员会主席，这位1970年的毕业生——他在明尼苏达州诺斯菲尔德的这所学校认识了他的妻子，并把他们的三个孩子送到了那里——对他的母校的顶级表现有一定的影响。截至2012年6月的五年里，卡尔顿商学院的年化回报率为2.6%，高于同等规模商学院1.2%的中值。
早在2000年，当韦茨承担了投资委员会的座位中，小型文理学院是大量投资于科技股。如同许多禀赋是有技术含量的载货组合，卡尔顿忍受高额回报，在达到峰值24.7％，2000年，有12％的平均回报为Nacubo宇宙同期相比。然后科技股泡沫在2000年3月破灭，从6.81亿$三年后查尔顿的捐赠降到2000财年的4.52亿$的低点。“我们持有的股票时间过长，都在排行榜几年的底部，然后有平均收益为五年，回忆说：”韦茨。“这是在排行榜榜首后创伤。”
这个教训并没有失去对韦茨。看着像外包养老选项，并与D.艾伦舒曼，那么CIO在卡内基公司和耶鲁大学捐赠校友沟通后，在2004年，学校聘请了它的第一个CIO，杰森马茨。查尔顿还聘请咨询公司哈蒙德协会（美世在2009年收购），其任务跨越了两年的过渡期，以投资办公室。为了使新的模式工作，投资过的文化来改变被委员会为主导，以自由裁量权移交经理选拔和投资组亚慱体育app怎么下载合再平衡，以马茨和安迪·克里斯滕森，私人市场的负责人。委员会成员“谁想要触摸和感受经理下了板，”马茨说。
“我们可以帮助杰森有勇气依靠风倾斜，勇气做不受欢迎的事情，”威特兹说。“这包括让他掩盖以重新平衡正在工作的策略，并为那些不受欢迎的人添加更多的策略。”
随着自由地重新分配投资组合，马茨带来了更符合较大的学校线，但在私下，缺乏流动性的伙伴关系，以及停止短的特大型块的。他削减公共股权从61％在2004年3月至35％2013年6月私募股权从12％提高到18％，固定收益从20％下降到7％，而适销对路的替代品从8％提高到29％（现在九种对冲基金扩散）。一个真正的资产组合推出即占总数的10％。
Weitz警告说，在追求回报和做对每所学校最好的事情之间必须保持平衡。在20所中等规模的学校中，大部分学校每年30%的运营预算依赖于捐赠基金。“如果你在错误的竞赛中竞争，你可能会到达错误的地方，”他说。但韦茨承认，考虑到排名的压力，很难避免关注学校之间的竞争《美国新闻与世界报道》一年一度的”最佳大学“，其中的标准之一是‘每名学生捐赠。’
弗伦文模型有更好的积分，适用于较小的学校。Weitz指出，资产类别有条纹，斯文文擅长重新平衡。“这一切都是关于重新平衡，以利用讨价还价，”他说。“这不仅仅是如果你有一个诺亚的资产类别，你赢了。”
对于马茨来说，他认为卡尔顿的成功——从2002年19.2%的跌幅反弹到2012年6月的榜首——取决于主教练的选择。“如果你不能源高级经理把客户机之前,自己的目的,如果你不是在网络,你可能会陷入困境,”马说,指着卡尔顿的事实只有一个then-14对冲基金封闭学校的资产在2008年的基金。
经理选择也是Bowdoin的关键，Cio Volent已经在投资组合中雕刻了一个特殊的地方，了解了她称之为农场团队。在一个正式的现在为期十岁的计划中，她投资了小型新兴的经理，主要是对冲基金脱离了较大的公司。“一个大学可能无法做到这一点，”志愿的笔记。“这对他们来说是一个舍入错误。”虽然许多大型对冲基金已成为制度化，但较小的管理人员都是亨格尔。“这是我们的回报，”她补充道。
当她于2000年雇用时，志愿者是第一批投资专业人士。随着Bowdoin Portfolio成长，学校增加了员工，最近在纽约开设卫星办公室，以覆盖房地产，对冲基金和私募股权;每周两天可以找到巨型。“如果你是哈佛大学，投资经理一直都会来看你，”她解释道。“如果你在缅因州的不伦瑞克，你不会看到流程。”像大部分中型中型禀赋一样，Bowdoin负责提供学校的年度经营预算的30％，使流动资金成为最重要的关注点。“我们的重点是资本保存和访问真正的好经理，”莫斯特说。
与拥有首席信息官(cio)或委员会主导的投资项目的学校不同，一些中等规模的机构选择将投资组合管理外包。尽管外包越来越受欢迎，但在排名前20的中等规模捐赠基金中，只有两家将其投资办公室外包:米德尔伯里学院(Middlebury College，排名第四)和科罗拉多大学基金会(University of Colorado Foundation，排名第20)。
外包发出了一个强烈的信号，即商学院希望遵循传统的耶鲁模式，这种模式需要的资源比中等规模的捐赠基金所能提供的更多。随着需求的增长，外包cio (ocio)的数量也在增长。据康涅狄格州达里安(Darien)咨询公司Casey, Quirk & Associates的数据，2003年，当Alice Handy离开弗吉尼亚大学(University of Virginia)的首席信息官职位，创立Investure时，这种情况开始涓涓而起，但在近十年后，这种情况就像洪水一样，约有50家公司自称为ocio。最新ocio马修·赖特,他腾出的范德比尔特大学的CIO发现今年早些时候成立Disciplina集团在纳什维尔和舒曼,与尼娜Scherago,前副首席信息官投资基金的基础,目前的过程中构建Edgehill养老伙伴在纽黑文。
该OCIO业务已经成为非常有竞争力，服务千差万别。Whereas the early firms followed Handy’s original model of individualized attention to a small group of schools and foundations, today’s OCIOs will accept all or just a portion of endowment portfolios and include the largest money managers, such as J.P. Morgan Asset Management, where $40 billion in endowment and foundation assets are overseen by practice head Monica Issar. According to research conducted by Commonfund, by June 30, 2012, 38 percent of colleges and universities were outsourcing some or all of their endowment portfolios, for fees that ranged from 0.3 percent to 1.0 percent of their assets under management.
科罗拉多大学基金会正式成为2009年，当时它的CIO，克里斯托弗·比特曼，是由总部位于纽约的佩雷拉温伯格合伙聘请启动OCIO实践外包。科罗拉多州的1.86％，五年回报什么，现在7.7亿$的资产只是尖叫领先的耶鲁大学的1.83％的回报率，但扎实的1.7％平均回报最大的禀赋以上。比特曼，谁一直留在他的丹佛办事处，最近拿起一个新的客户端，亚利桑那州立大学基金会新美国大学负责监督$ 553万亚利桑那州立大学的捐赠。据弗吉尼亚福尔兹，亚利桑那州立大学基金会的财务主管，财务总监，由七名成员组成ASU投资委员会认为它的时间可能会更好地花在讨论资产配置的更高层次的概念，支出和投资政策和全球市场的影响，而不是day-日常管理的基金。福尔兹自己的时间是由多个角色，其中包括该组织的财务运作，包括报告，财务，债务管理，风险管理，计划和预算，工资和福利，礼品的报告责任，建立运营和六个附属组织的监督制约。她还指出，需要灵活的投资决策增加。
佛蒙特州的明德伯里在5年期间的年化回报率为3.5%，在选择Handy作为其OCIO时，它是外包模式的早期采用者。邱吉尔•富兰克林(Churchill Franklin)是明德大学董事会和投资委员会的名誉退休成员，目前在该委员会拥有一个无投票权的席位，他继续对这一决定感到满意。富兰克林是波士顿阿卡迪亚资产管理公司(Acadian Asset Management)的首席执行官，他说:“你只能在某些时候做出这种改变。”在明德学院，当投资委员会的负责人转任董事会主席时，这一点就达到了。
格林威治咨询公司(Greenwich Associates) 2013年初发布的一份报告显示，对于商学院来说，外包仍然是一个非常艰难的决定。对30家捐赠基金和基金会的研究发现，人们对外包模式存在大量担忧，首先是放弃对投资过程的日常控制。其他担忧包括成本的不确定性、对监督和监督的担忧、费用可能缺乏透明度、担心违反受托责任、基金和OCIO之间的地理距离，以及潜在的利益冲突。
Regardless of whether smaller schools go the OCIO, investment office or committee route, Carleton’s Weitz is sanguine about their chances to outperform, as long as their investment teams avoid getting carried away with the latest hot idea and stick with quality investments, even if they are not working at the time. “I don’t despair of keeping up investmentwise with the Harvards,” he says. “There’s more to endowments than investment size.”
也许是最大的声乐信徒，中型学校的能力与他们自己的耶鲁模特版本是Cliffwater的Nesbitt。“你现在在Midlevel上有很多好的人才，”他解释道。“如果20人组比在未来五年的常规比赛中更好，那就不会让我感到惊讶。”•
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