ESMA公布研究新规则

12月中旬欧洲证券和市场权威发布了期待已久的新监管框架的最终草案金融工具指令II中的市场．市场参与者最关心的问题是:MiFID II将如何处理研究费用。

它答案，事实证明，生成了一个集体叹息的救济，大多数是积极的评论。然而，一些问题和担忧仍然存在。

Integrity Research Associates是一家位于康涅狄格州的咨询公司，负责报告全球投资研究行业的趋势。该公司董事长迈克尔•梅休说:“他们走得比我预期的要远，但还没有我担心的那么远。”

许多人的恐惧 - 是esma会禁止使用交易费用支付投资研究，因为该监管机构去年夏天似乎提出。伦敦投资管理协会首席执行官Daniel Godfrey观察，他们已经改变了他们的原始提案的方法。“该行业要求他们不要有效地禁止客户交易委员会支付的研究的投资经理能力，ESMA听取了该请求。他们提出了一个制度，允许客户交易委员会成为研究的支付来源。“

但该报告在透明度、定价和支付方式方面列出了相当严格的规定，让许多观察人士仍在试图评估它们的影响。Godfrey解释说:“他们所做的是提出一个制度，该制度将对这些成本的沟通、协议和透明度实施严格的治理，以确保商业模式中固有的利益冲突得到有效管理。”

具体来说，ESMA呼吁卖方将研究费用与执行费用分开。对于买方而言，必须事先制定研究预算，并向客户明确说明，在预算实施之前，每个客户都同意其应承担的费用。

该计划将“允许投资组合管理者从第三方接收研究，并为该研究向客户收取费用，”巴黎的ESMA发言人Livia Vosman说。“拟议的制度没有义务支付自己资源的研究，”她补充道，但它确实要求他们在每位客户的基础上预算他们的研究成本，从每个投资者客户中获得协议。

总的来说，新指令击中了许多人的目标。“这似乎符合他们提高透明度、保护最终投资者和管理利益冲突的目标，”为wecevene Extel对分析师和企业经理进行民意调查的史蒂夫·凯利说。这是一家总部位于香港的机构，为企业领导人和买卖双方代表的会议提供便利。

Integrity Research的梅休也表示赞同:“这肯定是朝着这个方向迈出的一步。”“提供一定程度的透明度是一件好事，这将减少人们对利益冲突的看法。但仍有一种观点，至少来自监管机构，认为研究是或可能是一种诱因，存在潜在的利益冲突，这就是ESMA正在改变规则的原因。大多数业内人士不认为研究是一种诱惑。”

真正的魔鬼将在详细信息中，对于草案没有告诉市场参与者如何实施其指令。在巴黎2月19日安排了一个公开的听证会，欢迎公众意见3月2日。然后，ESMA将在年底之前终止其建议并将其发送给欧洲委员会进行批准。新法规将于2017年初生效。

“最新的ESMA文件提供了一个强有力的框架，尽管这里当然有很多细节(需要解决)，需要仔细分析，”常驻伦敦的Kelly补充道。

一个特别棘手的问题涉及研究预算的授权。Kelly指出:“ESMA现在的立场是，这样的预算需要提前告知最终客户，任何预算的增加都需要得到每个客户的同意。”“我不认为这在实践中究竟会如何发挥作用。”

问题不是，当然，资产管理人员无法与他们的投资者客户沟通。相反，它是对那种暂停的通信的影响。“对我来说是什么疯狂的，如果你有十个客户，只有九所说，”很好，就会增加你的研究支出“？”问梅霍夫。“如果一个客户说不，你会怎么做？你打算以不同的方式对待这一客户吗？为了避免搭便车的问题，你不应该以不同的方式对待那个客户吗？“

梅休承认，设定一个透明的研究预算，并必须向客户证明它的合理性，应该会提高未来的效率。他表示:“这对最终投资者来说是好事，但从长远来看，对大型卖方公司可能不是好事。”

然而，凸起括号损失可能是独立提供者的收益。“如果我支付了这一大型卖方的研究，那么对研究的100万美元，那么相同的金额将得到10个不同的独立公司的研究，我可能需要重新考虑我的预算分配，”渴望争辩。“欧洲资产管理人员可能会开始减少对大型卖方公司的依赖，并提高他们对独立研究的依赖。”

除了独立的研究外，另一个纳税人可能是那些使用的资产经理佣金分享协议．CSA提供了一种方法，基金管理人员可以将交易委员会分开，该公司在提供执行和提供研究建议的公司之间的交易委员会，提供所有关注的人，以清晰的会计为何种方式缴纳多少。

“使用CSAS作为支付机制可能会增加，”凯利相信“，特别是在大陆欧洲买方公司中，这一般一般不太容易接受现在使用CSA。”

已经使用CSA的投资银行可能是第一个看到他们的企业成长的人，可能会增加。虽然CSA没有通过ESMA直接授权，但他们实际上提供了唯一一个允许这种研究预算和透明度的现有车辆，“他说。

同样存在争议的还有金融市场行为监管局(Financial Conduct Authority)将如何整合这些新标准。英国监管机构已经被禁止利用佣金来支付企业准入费用，判定管理层引进不属于实质性专有研究的范畴。MiFID II草案在很多方面都超越了FCA的限制。

“esma进一步就是说，购买方必须为所有研究和咨询支付提供单独的付款账户，通过客户预算批准，甚至从任何贸易委员会支出的分离，”Kelly解释说。“ESMA也更明确地有必要透明定价研究服务。”

但FCA最终可能超过MIFID II。作为欧盟委员会成员国的监管机构，其特权下的公司将不得不遵守所有新的限制和参数 - 最低限度。但是当涉及国民监管机构可能需要的程度时，没有最大程度，这就是事情变得非常复杂的地方。

“这有点多面性，”凯利指出。例如，FCA要求“为路演的组织和后勤提供硬钱，但允许由随行的分析师提供分析和报告的佣金。”然而，ESMA提议的法规提到了某些“次要的非金钱利益”，卖方可以在不单独计费的情况下提供这些利益，比如会议和研讨会。他表示:“这意味着ESMA表示，FCA将企业准入定义为使用佣金支付部分费用是可以接受的——至少我是这么看的。”“在这方面，ESMA的力度不如FCA，尽管我个人认为FCA不太可能改变其在企业准入方面的立场。”

显然，还有很多问题需要解决。美国投资管理协会(Investment Management Association)的戈弗雷(Godfrey)表示:“具体细节现在将成为常规辩论、讨论和游说的问题，以确保该机制是可行的，符合目的，执行起来不会比实际需要更复杂或更昂贵。”“但这是应对新规时的正常做法，试图引导或引导他们达到监管机构和政策制定者的主要目标，同时尽可能多地把客户的钱放在桌面上。”