道富银行的苏珊娜·邓肯揭示了投资者最大的错误

投资管理行业的成功建立在故事的基础上。上世纪80年代，在彼得•林奇(Peter Lynch)为其麦哲伦基金(Magellan Fund)的投资者提供了多年两位数的回报率后，富达投资(Fidelity Investments)成长为行业领袖。美国债券之王格罗斯(Bill Gross)去年离开了太平洋投资管理公司(Pacific Investment Management Co.)，但这位债券之王仍几乎是单枪匹马地将这家总部位于加州纽波特比奇(Newport Beach)的公司打造成了全球最大的资产管理公司之一，拥有1.7万亿美元的资产。

但道富应用研究中心(State Street Center for Applied research)的全球研究部主管苏珊娜•邓肯(Suzanne Duncan)认为，该行业的成功模式已经被打破。该中心对未来进行初步研究资产管理．邓肯在2011年加入道富银行之前曾在国际商业机器公司(International Business Machines Corp.)的商业价值研究所(Institute for Business Value)工作了10年。他说，盈利能力掩盖了隐藏在表面之下的问题，很大程度上是因为经风险调整后的回报率高于基准仍然是衡量成功的黄金标准。但是，随着专业投资者推出越来越昂贵的设备以获得对竞争对手的优势，阿尔法技术变得更加难以实现;即使基金经理创造了惊人的回报，客户的目标也无法实现。个人投资者不能在超额回报的情况下退休，专业人士也不能依靠alpha来帮助养老基金兑现对受益人的承诺。

40岁的邓肯是一名行为金融学的学生，他认为投资者会犯阻碍他们实现目标的错误。她在道富银行(State Street)中心的最新研究报告《金融民间传说:信念和行为如何破坏投资管理行业的成功》(the folk of Finance: How Beliefs and Behaviors Sabotage Success in the Investment Management Industry)于去年12月发布，研究了削弱投资结果的有意识和无意识决定。邓肯和她的同事调查了全球近3800名机构和散户投资者、基金经理、中介机构和监管机构，并对200多名高管进行了面对面采访。他们的目标是:识别错误，以及能够为投资者创造更好结果和更可持续的行业的活动。

邓肯在美国银行(Bank of America Corp.)开始了她的金融生涯，在马萨诸塞州伍斯特(Worcester)圣十字学院(College of the Holy Cross)学习政治学和哲学期间，她实习了一段时间，先是做出纳，然后是分行运营。毕业后，邓肯加入道富银行(State Street Corp.)，并为这家波士顿公司的资产管理子公司道富环球投资管理(State Street Global Advisors)从事销售工作。在加入IBM的销售部门之前，她在波士顿学院(Boston College)攻读了金融MBA学位。邓肯说，当她转到研究新兴趋势和创新的商业价值研究所时，她找到了自己真正的职业。

在你的研究中，你发现了什么最令你惊讶的?

对于整个行业的许多高管来说，定义成功是多么困难。这是一个基本的问题，这个困难告诉我，清算正在进行。大多数组织都在经历一些商业模式、价值主张和存在理由的重大问题。我们坐在一个房间里，当我放下“你如何定义成功?”一阵沉默。

你可能会觉得这有点令人不安，但我认为这是健康的。行业正在询问它是否正确，并考虑到它可能不正确，可能需要考虑更改。我认为这是由金融危机引发的，金融危机之后发生了很多变化，无论是相关性的变化、客户的需求还是低利率。这是一个很难回答的问题，因为价值主张曾经是非常简单的:产生，就这样。现在情况要复杂得多:我们需要帮助投资者实现他们的长期目标。

你发现只有53%的个人投资者和42%的专业投资者相信阿尔法与技能有关。这对你来说意味着什么?

甚至不到一半的专业投资者认为技能是表现优异的主要驱动力，然而60%的行业资本都花在了追求阿尔法上。休斯敦，我们有麻烦了。问题的关键是，为什么我们花了这么多钱却得到这么少。人们对此持怀疑态度是有原因的。把技巧和运气区分开来是很难的。但投资者需要证据，因为他们要支付的费用是:为什么我要付给你这笔钱，而我却看不到它传递给我的价值?

在面对面的采访中，人们说了什么来说明这些数字背后的故事?

一位在欧洲一家大型资产管理公司工作的男士，曾经是一名负责最佳策略的投资组合经理，后来转行担任风险管理职务。他事后说，他无法区分自己的技术和运气。但现在他戴上了风险帽，他看到了风险因素，而不是单个安全头寸，是如何驱动阿尔法的。重点是:我们在这个行业过于自信了。当他还是投资组合经理时，他认为证券选择是他业绩的驱动因素，但事实上，是风险，也就是说是运气。

你认为这个行业需要采取哪些行动?

组织机构需要追踪那些不透明的地方。在你了解和接近的领域投资要容易得多。你可以在401(k)计划的个人投资者身上看到这种情况。如果没有违约期权，他们就投资公司股票。在行为上，它会给你一种虚假的舒适感，而实际上它是非常危险的，因为你的(工作)也与这些投资有关。

在专业方面也非常相似。你会看到很多专业投资者投资于相当透明的资产类别——比如大盘股——而你希望看到的是相反的情况。经理们应该去追查那些不透明的地方，那里效率和信息都较低。在那里他们会得到一个成功的结果并且能够产生阿尔法。然而，在这些完全透明的领域，市场非常拥挤，每个人都在争夺同一个有限的阿尔法。这是行为上的:我们理解IBM我们不会因为做了一个错误的决定而受到惩罚。如果你去了不那么拥挤的地方，但你错了，那么你是一个人。这就导致了职业风险。

跟我们说说职业风险吧。

让我们退一步，暂时不讨论资产类别。有一种关于知识的民间传说，可以概括为认为我们知道，但我们不知道的倾向。这是一种人类的应对机制。在采访了全球130位资产管理公司和资产所有者的投资组合经理后，(我发现)他们将成功归功于自己，但失败时却怪罪他人。他们以为自己知道，其实并不知道。这是无意识的行为;他们甚至都没有意识到自己在这么做。“我成功是因为我的经验，我的分析能力，或者我失败是因为市场等等。”

我们没有从错误中吸取教训，这是一个大问题。如果我们不能从错误中吸取教训，那么我们如何才能提高呢?好吧,我们不是。我们对成功和失败都不抱幻想，所以我们这样做是为了应对恐惧，而我们工作中最大的恐惧就是职业风险。这是投资决策的最大驱动力。职业风险可以是两件事:确保我们的利益最大化，然后，当然，不丢掉你的工作。

我们的问题是:“你要经历多少次表现不佳才会被解雇?”人们回答18个月。我们可能不会在18个月后解雇员工，但这些高管所经历的压力是真实的。这使得他们过度使用民间传说，比如知识的民间传说。我们发现这是正确的股票在美国和欧洲，以及在基本面和定量策略方面。我们需要解决这个问题。

企业如何根除损害业绩的行为?

在本文中，我们推荐了17种策略。但我们花在讨论如何修改激励结构上的时间最多。如果你的薪酬是按年计算的，那么你的运营将是短期的，每个人的薪酬都是按年计算的。我们需要弄清楚如何在长期的基础上通过奖金而不是工资来支付。

我们还需要根据行为意识来支付:投资组合经理是否了解自己的行为偏差?销售和关系经理是否了解客户的行为偏见?如果公司以一种有意义的方式根据行为而不仅仅是绩效来支付薪酬，那么你就可以减轻压力锅，减轻对职业风险的深深的恐惧。

在其他行业，新药物或使用机器人提高生产效率等突破性进展使最终用户受益。金融领域的发现和新技术并不总能帮助投资者。为什么?

我会支持支持技术涓滴效应，也会反对它。

有一些证据表明，在咨询方面的创新——机器人咨询——真的在零售方面起飞了。这些都是金融危机以来突然出现的。在我看来，这是一个让投资世界民主化的领域。你可能在报纸上看到，投资者更相信技术而不是人类。三分之二的个人投资者认为，技术将更好地满足他们的需求。他们不仅仅是说它更便宜;他们相信这将比他们从人类那里得到的更高质量。

虽然已经有很长一段时间了，但有证据表明，这个行业正在尝试如何利用技术为客户提供更好的价值定位。

但从更广泛的意义上说，这不是技术的好处是否会惠及投资者的问题，而是规模经济的问题。你可能会认为，根据这个行业的规模，以及根据管理的资产规模所定义的行业规模，收费会比实际水平低得多。这是一个规模业务，你会期望节省下来的钱会传递给客户。但我们不一定能看到。虽然出现了个位数的下降，但预计收费压缩幅度会大得多。