作为资产类别的新兴市场的概念在2014年举行了殴打。而不是作为一个团体搬家，新兴市场都是关于信贷分化，因为选举改善了印度和印度尼西亚等国家的前景，而巴西，土耳其和南非停滞不前，俄罗斯和委内瑞拉的漩涡螺旋向内螺旋地，涡旋功能障碍和风险。
然而，即使世界变得更加多样化，全球宏型交易员也在预测新兴市场的成果方面做得更好，而不是预测油价去年。
我每六个月对伦敦和纽约的全球宏观交易员进行一次调查，了解他们认为推动金融市场的关键变量是什么。今年6月，这些交易员认为，一个或多个所谓的脆弱五国发生国际收支危机的可能性为30%，低于2013年12月的43%。南非和土耳其被认为是最脆弱的国家，巴西和印度被认为基本上已经走出了困境，而印尼则没有胜算，因为总统苏西洛•班邦•尤多约诺(Susilo Bambang Yudhoyono)的跛脚鸭政府在去年7月竞争激烈的选举前犹豫不决。
回顾，70％的“没有脆弱五个危机”的赌注是对的。尽管外汇汇率存在一些波动，但这五个国家都没有发现自2014年下半年的支付危机的真正危机平衡。在全年，这些国家的平均信用违约交换率从230分下降到180，减少超过20％的感知风险。大部分减少都在今年上半年来了。
然而，分歧依然存在，而且很明显。自6月的调查以来，巴西的预期风险已恶化至仅比南非低20个基点，土耳其走势偏侧，印度和印尼也从脆弱观察名单上撤下。10月26日，对商业不友好的迪尔玛•罗塞夫(Dilma Rousseff)再次当选巴西总统，这让巴西处于不利地位，导致巴西所有资产和雷亚尔遭受重创。相比之下，亲商的纳伦德拉·莫迪(Narendra Modi)今年5月当选印度总理，佐科·维多多(Joko Widodo) 7月22日当选印尼总统，降低了这些亚洲国家的风险。佐科在当地被称为“佐科”。
“土耳其的一些经济基本面仍然是摇摇欲坠的国内外政策，”敦诺智力研究总监Wolfango Piccoli是我担任主席的政治风险咨询公司。“更便宜的石油将有助于当前账户赤字，但此问题不会很快解决。该国现已进入低增长阶段。是否可以返回高增长周期将主要由国内政治决定。“
For all five countries, political outcomes in 2014 helped shape the trajectory of their credit migration — either positive or negative — that will in turn shape how they respond to the long-anticipated normalization of interest rates in the U.S. “Selected emerging markets have little to fear from monetary tightening by the Fed, as they will continue to enjoy the comfort of global liquidity provided by other G-5 central banks,” wrote Andre de Silva, head of global EM research at HSBC Holdings in Hong Kong, in a December research report. “However, not all EM countries will be targets for this global liquidity. Some countries will benefit more, particularly those that are already on the road to reform, which paves the way for positive credit migration. India and Indonesia are two examples. Conversely, negative credit migration has already been evident for Russia, Turkey, Brazil and South Africa in 2014. These sovereigns will continue to be subject to more credit risks and volatility.”
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前景
我们的贸易商指定了一个新的脆弱五，与阿根廷，乌克兰和委内瑞拉加入巴西和南非在名单上，取代印度，印度尼西亚和土耳其。他们在2015年前六个月内通过一个或多个国家评估了外汇危机的52％的外汇危机概率（定义为30％或更高的货币贬值），其中包括委内瑞拉最多的委内瑞拉弱势和巴西至少。
与此信用迁移轨迹有很大关系，崩溃崩溃有很大关系。“在短期内，一个人不应低估这种剧烈对区域经济和公司的潜在影响，”CQS的首席执行官Michael Hintze Michael Hintze表示。“在中期，作为石油净出口商的国家，包括俄罗斯和某些欧佩克成员，可能更容易受到油价持续期限的影响。持续低油价可能会影响生产者维护国内基础设施的能力，在中期，成为地缘政治不稳定的力量。“
对于一些新兴市场在美国，油价下跌为取消石油补贴提供了一个巧妙的办法。石油补贴一直是一个巨大的财政拖累，而没有人注意到。印度和印度尼西亚是最显著的例子;佐科威的2015年预算草案将石油补贴削减了70%。因此，印度和印尼等有序发展的新兴市场国家正享受着积极的强化效应，而委内瑞拉等国则发现自己的处境更加艰难。
马杜罗96%的出口收入和偿还外债都依赖石油。其结果是，委内瑞拉债务信用违约互换(cds)的价格在2014年下半年上涨了两倍多，从年中的1000个基点升至3500个基点。按照目前的水平，2015年违约的可能性约为75%。上个月，穆迪(Moody’s)将其对委内瑞拉本已很低的债务评级下调了两个等级至Caa3，称“随着外部财政状况继续恶化，违约风险大幅增加。”这可能会让任何持续持有债券的人陷入困境;该机构估计，委内瑞拉的假定违约损失比率将超过50%。
“马杜罗的领导摇摆不定，他似乎陷入了一种极度活跃的惰性模式，他对中国、沙特阿拉伯和其他国家的曲折访问就是一个很好的例子，”Teneo的皮科利说。这次访问收效甚微，马杜罗声称获得的投资承诺似乎不包括政府可以立即使用的现金支付。马杜罗曾表示，作为‘经济复苏’计划的一部分，将于1月3日公布的多层次汇率制度改革仍未宣布。”
乌克兰在新脆弱的五个名单上是2。“这个地方是一个财政和政治混乱，”一位伦敦全球宏观交易员说。“他们将在欧盟和国际货币基金组织上排水十年。”Eric Fine，Emerging-Markets Portfolio Manager在纽约的Van Eck Global，是持续的普通队。“乌克兰将默认，在我看来，”他说。“然而，鉴于它被认为是一个重要的美国国家安全优先权，官方支持似乎无休止，也许导致违约较少。唯一的问题是乌克兰政府都有无能的历史，即使是这种旺盛的好处。“
国际货币基金组织(imf)总裁拉加德(Christine Lagarde)上月在瑞士达沃斯举行的世界经济论坛(World economic Forum)上表示，如果基辅同意进行经济和财政改革，imf将支持向乌克兰提供一项新的大规模长期援助计划。
今年6月,调查交易员认为乌克兰局势的可能性会升温,提供34%的平均预测的主要暴力在该国东部的一部分后,3月份俄罗斯扣押的克里米亚半岛,但是他们低估了多么暴力将成为。6月份对“重大暴力事件”的定义是超过1000人死亡。到年底，联合国估计实际死亡人数为4000人。
然后有弗拉基米尔普京的俄罗斯。在俄罗斯在乌克兰的“混合战舰”的深思熟虑解剖和不安的9月停火协议中，担任Kiev和Moscow的不安的纽约州，劳伦斯·伦敦伦敦国王大学战争教授，指出了冲突的根本尚未解决的本质。“俄罗斯已经损坏了，但没有击败乌克兰，”他在“乌克兰和有限的战争艺术”中写道，这是一篇关于杂志的十二月 - 1月刊生存：全球政治和战略。“通过坚持经济而不是军事制裁，北约和欧盟已经损坏了，但没有击败俄罗斯。危机没有结束，因为乌克兰的未来仍然不确定。“
Russia didn’t figure as either a financial or a security actor when I polled the traders a year ago about what they would be watching throughout 2014. It came onto the radar screen in the June 2014 survey as a factor in the Ukrainian crisis, but no one was thinking seriously about a Russian financial crisis. “It is humbling to me that the whole Russia-Ukraine thing goes from being invisible a year ago to being the biggest, ugliest bear in the room,” one London-based trader laments. “Why didn’t anyone see this coming? We thought all those dark warnings about Putin were just hand-wringing by superannuated cold warriors.”
在每一个乌克兰的17个主要的升级点冲突在2014年期间,从3月1日普京杜马通过法律授权使用武力在乌克兰马里乌波尔的10月13日炮击,俄罗斯股市重创,失去一个完整的平均百分比点在24小时内,根据Kensho,剑桥,总部位于马萨诸塞州的金融分析公司(信息披露:我是一名投资者，并在董事会任职)。俄罗斯CDS的价格也追随了普京战略的演变，在反对前总统维克托·亚努科维奇(Viktor Yanukovych)的独立广场示威、占领克里米亚、俄罗斯“小绿人”入侵乌克兰东部、今年7月，马来西亚航空公司(Malaysia Airlines) mh17航班在乌克兰上空被击落，8月，俄罗斯坦克部队最终进入乌克兰。截至年底，俄罗斯债券的CDS保护成本比1月份高出4倍。
这种意外在一定程度上反映了西方的制裁，我们的交易员在6月份时几乎没有人相信欧洲人真的会实施制裁。似乎所有人都低估了德国总理安格拉•默克尔(Angela Merkel)的意愿，包括普京本人。
鉴于这种经历，交易员们现在对俄罗斯有了新的、更黑暗的看法。他们认为2015年上半年俄罗斯发生银行危机的可能性为34%，这反映了卢布在过去一年里贬值约50%以及与乌克兰相关的金融制裁的连锁效应。
丹麦盛宝银行(Saxo Bank)首席投资官兼首席经济学家Steen Jakobsen在最近的一份研究报告中写道:“俄罗斯经济正在酝酿一场完美风暴，其结局可能是国有企业，也可能是政府自身陷入违约。”“俄罗斯公司需要在2014年到2015年底期间偿还1340亿美元的债务。当然，这是由4000亿美元的外汇储备支持的。尽管这可能会为俄罗斯争取一些时间，但罗滕贝格法(Rotenberg law)将偿还俄罗斯企业主因制裁而遭受的损失，卢布的干预，即将到来的经常项目赤字，巨额预算赤字，以及几乎无法从资本市场获得融资，意味着这4000亿美元可能会变成零用现金。”
范食物的精致不会发现此警报远将获取。“现在，制裁是立法，而不是一部分执行行动，俄罗斯实体有一个显着降低偿还债务的激励，”他观察。“为什么要偿还如果你永远不会进入美国金融系统？”
五年前，我回忆回克里姆林宫周围，并在俄罗斯武术干预的深刻史上漫游。刺刀和大炮的帝国的扩展是Georgievsky大厅镀银装饰的中心主题，总统提供了他的国家地址的年度。普京上个月在他的地址下放出了乌克兰的一个准选择，他的话说不仅有助于解释危机如何发展，也有多长，俄罗斯熊可能在全球经济上施放阴影。
他否认了乌克兰制裁与俄罗斯行动之间的任何因果关系。他说：“谈到制裁，他们不仅仅是代表美国或其关于乌克兰活动和政变的盟友的膝盖反应，甚至是所谓的克里米亚春天，”他说。“我相信，如果这些活动从未发生过，他们会提出一些其他借口，以遏制俄罗斯的增长能力，以某种方式影响我国甚至利用它。”在Georgievsky中组装的标题，在提示上鼓掌。
然后普京等同于遏制乌克兰制裁：“遏制政策昨天没有发明。它已经在我们国家进行了多年，总是，几十年来，如果不是几个世纪。简而言之，每当有人认为俄罗斯变得过于强或独立，这些工具都很快就业。“更多的掌声。
我们的交易员认为，即使在发生金融和银行危机的情况下，俄罗斯发生内乱的概率也只有13%。他们认为普京2015年下台的可能性更低，只有十分之一。人们普遍认为普京对权力掌握得很牢固，在国内仍然非常受欢迎，而且对西方国家尤其是奥巴马毫无悔改之意。他本人也持有同样的观点。
在12月18日的普京的克里姆林宫新闻发布会上，路透社的Alexei Anishchuk问他点空白，“你在多大程度上确信你的内圈无条件地支持你？您是否会看到政府政府甚至宫廷政变的风险？“
普京报以冷笑。“总统官邸在克里姆林宫。它得到了很好的保护，这是俄罗斯国家机构稳定的一个重要因素。但这并不是稳定的全部。没有比俄罗斯人民的支持更稳固的稳定了。我认为你们不会怀疑我们主要的外交和国内政策是否会从这种支持中受益。为什么会发生这种情况?因为人们内心深处感到，我们，尤其是我，是在为绝大多数俄罗斯人的利益而行动。”
在总统的优先事项列表中，进一步的新兴市场信贷差异化似乎排在相当后面的位置。尽管西方可以控制金融制裁的影响，普京最终控制了乌克兰的实际情况——我在五角大楼的前同事们称之为“升级控制”。他甚至似乎对美国或北约向基辅提供武器的风险毫不关心。
特尼欧的皮科利警告说:“致命武器的运送不会给普京在国内政治上带来额外的限制，同时增加莫斯科和北约在乌克兰发生冲突的风险。”“在国内，克里姆林宫肯定会把这次事件描述为美国的一次重大军事升级，这符合俄罗斯的说法，即乌克兰危机是西方的阴谋。更多的俄罗斯军人伤亡不会对普京产生负面的舆论影响。事实上，他们甚至可以支撑他已经很高的国内支持率，因为他们将有助于把普京塑造成一个坚决对抗美国侵略和俄罗斯人流血的领导人。”
James Shinn是普林斯顿大学工程和应用科学学院的讲师（Jshinn@princeton.edu）和Teneo Intelligence董事长。在华尔街和硅谷的职业生涯之后，他担任中亚的国家情报官在中央情报局，担任五角大楼亚洲助理助理秘书。他在CQS，一个基于伦敦的对冲基金和Predata，一个基于纽约的预测分析公司的Provata的董事会服务，并在基于Massachusetts的金融分析公司剑桥的Kensho咨询委员会。