要以PDf格式查看此报告，请单击此处
负债驱动投资（LDI）是一种用于管理流动资产以偿还未来负债的投资框架。许多设定受益计划发起人已采用本地设计院（LDI）的策略，以提高他们的资金状况比率，或他们能够承担的未来负债的百分比。Loomis，Sayles&Company副总裁兼投资组合经理Nicholas Savoulides说：“随着企业养老金计划将其资产分为寻求回报的资产和负债对冲资产，本地设计院（LDI）的使用越来越多，同时也越来越全面地看待其计划，更多地考虑整体对冲比率。”。自2006年美国出台《养老金保护法》和两年后的金融危机以来，养老基金一直面临着严格的监管和会计要求、低利率和股市波动的挑战。实施本地设计院（LDI）具有深远的影响，它不仅能够在未来几年为退休人员提供支付能力，还可以降低总体成本，平滑波动，提供税收优势，并加强企业资产负债表。
在过去的一年里，许多企业养老金计划的基金比率下降，主要是因为利率下降和死亡率表更新。惠灵顿管理公司（Wellington Management）美国养老金策略主管艾米•莫尔斯（Amy Morse）表示：“利率下降了约100个基点，由此导致的负债增加，对于一个典型的计划来说，可能是15%-20%，远远抵消了股票和替代品的收益。”。2014年，摩根士丹利资本国际世界指数（MSCI World Index）的回报率为5.5%，其中包括股息。此外，精算师协会发布了最新的死亡率表，通过提高计划参与者的假定寿命和延长时间期限，将增加大多数计划的养老金负债。她说：“新的表格可能导致基金比率下降5-10%。”。总的来说，资金状况的下降意味着资产负债表上的赤字增加，损益表上的养老金支出增加。相比之下，2013年，随着利率小幅上升和股市上涨27%，养老金计划的资金到位率总体上有所提高。
惠灵顿管理公司（Wellington Management）资产配置策略师兼投资组合经理埃米•特莱纳（Amy tranor）表示：“随着资金比率的提高，越来越多的公司计划实施下滑路径，从而降低投资组合风险，这种资金比率的跷跷板给这些计划带来了挑战。”。随着计划资金状况的改善，资产从寻求回报的投资组合（通常是股票和其他增长投资）重新分配到负债对冲投资组合中，该投资组合由高质量债券组成，期限与计划负债相似，通常为12-16年。“许多计划仍处于下滑的早期或中期阶段，重点放在返程上，”Tranor说。“随着资金比率的下降，在资金比率恢复之前，去风险可能会暂停。”一些保荐人正在考虑缩短持续时间或增加寻求回报的资产。她说：“虽然基于下滑路径的自动反应可能是再风险，但当前利率环境等因素可能需要更具活力的方法。”。
负债在很大程度上与利率挂钩，当利率上升或寻求回报的资产表现良好时，融资比率就会提高。根据Milliman 100养老金基金指数（Milliman 100 pension Funding Index），截至2015年2月底，美国最大的100家企业养老金计划的资金状况平均为83%。“随着持续的低利率，以及即将到来的死亡率表修订，我们可能会看到降低风险的速度放缓，”萨沃利德斯说。降低风险的过程取决于基金改善其资金状况的特定下滑路径。他表示：“下滑路径主要取决于融资比率。”。“在基金状况提高之前，许多养老基金可能不愿意进一步投资于长期固定收益。”
利率
虽然未来利率的潜在路径可能有些不对称，但利率是否会走高仍不明显。“欧洲的量化宽松政策，10年期德国国债利率为0.25%，无疑使10年期美国国债利率达到2.0%，具有吸引力，”Savoulides说。即使美联储开始加息，也并不意味着美国国债曲线的长端也会走高。他说：“那些认为自己会上升的经理人可以选择缩短风险敞口的持续时间，并利用潜在利率上升带来的一些副产品。”。例如，公司利差和利差曲线往往与国债曲线呈负相关。
尽管在去风险方面有所停顿，但计划发起人并没有放弃本地设计院（LDI）。罗卡顿投资顾问公司（Rocaton Investment Advisors）合伙人乔•南科夫（Joe Nankof）表示：“他们实际上更确信这一点。虽然以资金状况改善为前提的短期信贷向长期信贷的重新分配可能会改变计划的下滑趋势，但本地设计院（LDI）的拥护者认为，最好坚持到底。他说：“养老金主管们有一种总回报的心态，的确，在利率上升的环境下，长期资产的表现会很差，但本地设计院（LDI）的拨款并不是为了产生回报。”。本地设计院（LDI）以风险管理的心态和对大局的看法工作得最好。他说：“我们建议，无论利率环境如何，都应转向长期投资。”。
最成功的本地设计院（LDI）项目是那些制定了计划层面的债务去风险策略、系统化并对金融市场或利率的方向持不可知论观点的项目。Janus Capital Group的机构客户策略师Suny Park表示：“调整利率走势的时机是一场愚蠢的游戏。”。通过将计划资产与计划负债相匹配，本地设计院（LDI）的策略旨在降低资金状况的波动性，以便在养老金计划的资金状况下，股票和固定收益市场的变动不会被放大。
过去25年，标普500指数的平均波动率约为每年15%，而巴克莱银行（Barclays）Agg的年波动率为3%-4%。着眼于增长型资产，养老金计划在组成股票投资组合的方式上可能更具战术性。他说：“如果你能将股票投资组合的波动率从15%降低到10%，那么它就可以对资金状况的波动率产生有意义的影响。”。
那些关注股票波动性的人可以从策略上将投资组合从标准普尔500指数转向低波动性或可控波动性股票。另一种方法是使用流动性替代品或对冲基金策略，目标是8-12%的投资组合波动率。“如果与股票和债券不相关，6%到8%的回报率是可以接受的，”他说。增长和负债对冲资产之间的组合以及增长投资组合中的资产组合将决定计划资产增长的速度或速度，因为当资产从增长转向负债对冲时，计划资产的预期回报率会下降。“从整体上看，这需要计划发起人和投资委员会有一个完全不同的心态，”他说。通常，计划发起人会将计划资产负债表的左侧与右侧分开。但是，如果计划发起人的最终目的是减少计划负债，那么就不能忽视计划资产与计划负债之间的相互作用。
市场环境的影响可能会占上风，但计划希望降低风险，而不是在目前的低利率水平。太平洋投资管理公司（PIMCO）董事总经理吉姆•摩尔（Jim Moore）表示：“然而，继续降低资金不足计划的风险，在战略上势在必行。”。虽然以历史最低利率购买长期债券可能违反直觉，但2013年，养老基金对购买长期信贷的需求巨大。他说：“在大发脾气的时候有大量的血液流入。尽管低利率和低融资水平给策略性考虑蒙上了阴影，但从定义上讲，本地设计院（LDI）是一项战略举措。“本地设计院（LDI）不是一个非此即彼的项目，”太平洋投资管理公司（PIMCO）执行副总裁兼养老金和保险解决方案专家Rene Martel说。“下滑道是通往资金充足状态的桥梁。”
正在进行的过程
大多数美国DB计划实施某种形式的本地设计院（LDI），一些估计高达75%。“这是一个持续的风险管理过程，”马特尔说。一个典型的投资组合，60%的股票，40%的固定收益，通常有广泛的市场敞口和利率变动的敏感性。“第一步是使固定收益资产与负债保持一致，这意味着投资于风险状况相似的长期债券，”他说。下一步是决定40%的固定收入分配是否足够。最后，该策略可以与利率衍生品等策略进行优化，使负债套期保值资产的覆盖率最大化。衍生工具也可以用于规模较小的计划，也可以用于强调资产增长的计划的早期阶段。摩尔说：“重要的是要有战略眼光，把流程和治理落实到位。”。
在本地设计院（LDI）战略中构建增长型资产组合是一个整体过程。“负债对冲方面需要与增长方面保持一致，”Nankof说。违约的是只做多的股票，这些股票流动性强，而且有风险溢价。他说：“除此之外，任何事情都需要一个良好的风险管理理论基础。”。高收益债券、可转换债券、新兴市场债务和银行贷款可以提供更多的多样化和下行保护。多资产策略，包括风险平价和宏观资产配置，以及流动性替代品，如对冲基金、多空和相对价值，也可以降低风险。最后，私人股本和房地产的非流动总回报投资可以补充整个投资组合。他说：“当你想到本地设计院（LDI）时，对这些问题的看法就会改变。”。“我们寻求5到7年的短期投资，让您的资金回流，帮助计划实现年金化。”
“我们认为，当前的市场环境需要一种更聪明、更灵活的方法来重新承担风险，”Tranor说。“例如，考虑到利率可能维持在较低水平，发起人可能希望谨慎地大幅缩短期限。”，那些强烈认为利率会上升的人，如果这种观点是错误的，他们有足够的风险承受能力来吸收较低的资金比率，他们可能会考虑缩短利率期限，同时保持企业债券敞口不变。这可能有助于管理交易成本，同时也考虑到公司DB计划对长期公司债券的未来需求。她说：“再加上企业债券市场的流动性较低，未来的需求可能会使以后重新建立这些头寸变得困难和昂贵。”。计划发起人还可以考虑采用创新的下滑路径方法，例如根据供资比率波动率目标制定再风险或去风险决策。莫尔斯说：“我们一直在研究的另一种新方法是两级下滑路径，它为计划发起人提供了在下滑路径上积极管理风险敞口的余地。”。
霍华德·摩尔