与某人的契约负收益率这似乎是一项荒谬的投资，因为除非你能以更低的收益率出售，否则肯定会赔钱。然而，对于外国投资者来说，有可能——隐喻地说——将固定收益铅转化为黄金，因为货币对冲的影响有一种奇特的效果，即将回报提升到正区间。
这不是理论上的练习。尽管最近政府债券收益率大幅回升，但截至6月16日，价值约1.8万亿美元的美国银行-美林世界主权债券指数（BankofAmerica-Merrill-Lynch World Sovereign bond index）的6.7%仍以负收益率交易（见图1）。
图1：负区域的政策利率（计算：天达和彭博）
通过购买外国主权债券，投资者隐含地以其计价货币持有多头头寸。投资者可以通过远期外汇合约对冲这种货币风险，在远期外汇合约中，双方同意在未来以预定汇率以一种货币的固定金额进行交易，有效锁定投资当日的汇率。
为了避免无风险回报，必须保持一种被称为承保利率平价的关系。如果国外市场的利率高于国内市场，外汇的远期价格将低于其现货价格，以反映较高的利率，从而消除可能的无风险回报。这样做的结果是，外国债券的收益率更接近投资者在国内市场的回报。例如，受国内政策利率影响，以美元为基础的投资者在卖出现货并买入三个月远期合约时，将获得以下年化对冲回报(见图2):
图2：美元即期和远期汇率（计算：天达和彭博）
通过对冲货币风险，该对冲收益率成为评估绩效时必须考虑的总回报的重要组成部分。国际投资者在确定预期总回报时应考虑这一收益率。
在负利率的混乱世界中，对冲成本是正的（见图3）。在某些情况下，这会使这项投资的回报率显著上升。
图3：以美元为单位的负政策利率国家的即期和远期利率（计算：天达和彭博）
瑞士演示如何在实践中转换此返回。美国银行-美林三至五年期瑞士政府债券指数的收益率为-0.56%。一位当地的买入并持有瑞士股票的投资者肯定会赔钱。然而，从外国投资者的角度来看，当与货币的年化对冲收益率相结合时，回报率是非常不同的（见图4）。图4:2月1日至6月10日瑞士3-5年期指数总回报（计算：天达和彭博）
在过去三个半月里，该指数的本币回报率一直为零。然而，美元对冲回报率为0.55%。尽管债券本身的回报率为零，但按年率计算，这接近1.5%。金融炼金术的确如此。
Russell Silberston是一名固定收益投资组合经理，Alex Holroyd Jones是一名多资产投资分析师，两家公司都是天达资产管理在伦敦。
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