现在是夏天的星期三下午晚些时候，犹太·赫兰尼在他的脑海里有流动性。“我们在过去几个月里一直在做记录卷，”他说，他在2011年共同创立的交换执行设施（SEF）。“你想要一个玛格丽塔吗？”
truEx总部位于纽约熨蒂隆区(Flatiron District)的接待区举行了一场派对，酒保已经开始准备冰冻玛格丽塔酒了。48岁的希拉尼身穿铁蓝色西装，没有打领带，这种打扮或许应该被称为金融科技CEO商务休闲装。他说:“我今天遇到了杰布·布什。他有点扁平。”然后，不等对方同意，他补充道，“这是不记录的!”接下来是一段模糊的友好、笑话、自我推销和戏剧性的阴谋，不供发表的旁白。希拉尼正如鱼得水。他一边挥舞着玛格丽塔酒，一边蹦蹦跳跳地给看上去口渴的员工们分发点心。与此同时，在离党较远的小房间里，他说，“三场会议同时进行。”
希拉尼10岁时从印度移民到美国，在美国西北大学(Northwestern University)获得MBA学位后进入华尔街，他似乎擅长让很多人同时感到快乐，这是因为他的职业生涯是建立在这种行为之上的。当他在20世纪90年代末创立Creditex时，他已经在信孚银行和德意志银行的掉期交易部门工作过。在Creditex他建造了第一经纪的电子交易平台信用违约互换．当时，Interdealer经纪人（IDB）世界主导了语音交易，经销商银行呼吁各种经纪房屋寻求最优惠的价格。IDB行业是Clubby，封闭，基于关系的财务的定义，因为最好的执行依赖于以最优惠的价格获得个人访问经纪人。以电子方式执行交易 - 在开放，透明和潜在的匿名平台上 - 是对行业的商业模式对立的。
Creditex被卖给了总部位于亚特兰大的公司洲际交易所2008年，为6.25亿美元。但是，从地面上获得Creditex并不容易任务。Hirani需要一个企业家的开车和外交官的机智，以培养复杂行业的不同方面，并说服参与者，电子交易是渗透的未来，全球金融市场用于对冲和管理风险的衍生品。他说经验教他两件事：“交朋友而不是敌人。建造桥梁而不是烧伤桥梁。“
在trueex.，Hirani将桥梁建设达到了一个新的水平。当SEFS - 通过Postcrisis金融改革带来的新品种的电子贸易场所 - 开始在18个月前开始的新品种的电子贸易场所，45人的Trueex已经成功地在市场上雕刻了一个人的利基，公司，包括彭博，商贸市场和遗产IDB，如ICAP，CIE。FINDICIOèRE传统和TULLETT PREBON。为了成功，Hirani必须连接不同的市场参与者 - 买边，经销商银行，清除庭院 - 有了不同的议程和对变革的胃口很少。今天，Trueex占SEFS上总交换交易量的5.7％;根据克拉斯金融技术，芝加哥和伦敦的金融咨询公司，将芝加哥和伦敦的金融咨询公司提供多达38％的市场部门，将经销商直接与交易数据相提并论，将经销商联系在一起，将经销商联系在一起。行业。
这是一个令人印象深刻的成就:2013年，当美国商品期货交易委员会(CFTC)对新的掉期交易规则进行最后修改时，有24家公司申请成为SEFs。如今，只有十几家公司幸存下来，而trueEX是唯一一家以成为SEF为唯一企业理由的公司。彭博和Tradeweb运营的这些设施与大型金融数据公司相连，而idb运营的私募基金则是传统经纪公司的新业务部门。Hirani承认:“这并不容易，创业板的交易比我们许多业内人士想象的要慢得多。”“但它正开始好转。”
如果目标后危机互换改革的一部分是给市场参与者在他们执行自己的交易选择，一个小的，独立的技术能力初创如trueEX在巨人的市场上立足 - 一个小的成功，肯定，但重要的是 - 建议这些改革可能正常工作。但它仍有待观察Hirani和Trueex是否可以帮助牧养市场，以便在开放，电子，自动和匿名方式中互换股票的未来。
互换改革是美国的一个标志性项目多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案，五年前巴拉克奥巴马总统今天签署了法律。与柜台过度互换市场相关的抵押品和交易对手风险的不透明度和复杂的风险被立法者被广泛地看到的是罪魁祸首的主要罪魁祸首美国国际集团的崩溃在2008-'09的全球金融危机中。在通过Dodd-Frank，国会旨在通过将旧双边的换句道转换为新开放，电子交易场所的旧版，电子交易场所来为衍生品市场带来问责制和透明度：SEFS.．
这是一个庞大的事业。2014年底，全球OTC互换市场的名义价值为6.3亿美元;在前几年，市场甚至更大。改革掉掉时间超过SEFS。Dodd-Frank还表示，需要通过Central Clearingshouses处理交换事务，并报告互换数据存储库。实际上，该法规诞生了三个新的主要机构来管理与交换交易相关的风险：SEFS，交换清算和互换数据存储库。
在立法者2010年的理想愿景中，清算掉期(其中一些将被允许保持未清算状态)最终将迁移到一种与股票市场非常相似的执行模式。主要的交易协议——撮合买卖双方的机制——将类似于全球主要股票交易所使用的实时、透明的订单簿，竞价和报价根据竞争力进行排名，并以匿名方式显示，让参与者看到每一种可供交易的证券的最佳市场。尽管一度不透明，但现在所有掉期参与者都将看到相同的价格，并能够在没有中介和干预的情况下相互交易。在衍生品领域，这种交易天堂很快就有了一个名字:全对全。
在实践中，全部一直都是一个艰难的卖。Bloomberg和TradeWeb均为自2000年代中期以来运营了电子平台，可为交易交易。直到Dodd-Frank，这些平台上的卷持平到不存在。缺乏监管休克，衍生品行业没有对电子互换执行的胃口。交易者习惯于一个不同的参与者巡逻的全球专业知识和影响域的世界。买方联系了经销商的订单请求;经销商将弄清楚自己的市场，靠在IDBS以获得帮助，然后引用价格。声音是沟通的主导手段，个人关系对于找到最优惠的价格至关重要。经销商喜欢这个世界，因为它使他们可以将收费羽毛进入他们在他们所在的价格之间的蔓延以及他们向购买方引用了什么。IDBS在执行佣金上幸存下来。 The big buy-side firms could shop among dealers for the best terms, confident that a larger trading book was a pathway to more-exclusive dealer access and better pricing. Everyone had a stake in the old system; forcing swaps to trade electronically on anonymous order books would kill the edge most participants in the market enjoyed.
从2011年开始，当CFTC开始翻译Dodd-Frank的偶尔的艰巨任务时，偶尔刻录到绑定规则，掉掉期行业的抵抗力是可预测的。在在过去的五年时间不同，市场人士争辩说，掉期改革会抑制金融创新，冻结流动性，驱动衍生离岸贸易，杀公司对冲风险并破坏掉，因为我们知道它的能力。迄今为止，没有洪水来辩护这些祸患的这些antediluvian预测。尽管抗初始抗性激烈，但大多数现任者都有不情愿地拥抱，改革的必要性。根据Carrus金融技术的说法，SWAPS的强制性交换交易始于2014年初。克拉斯金融技术的说法，SEF卷现在由ICAP，传统，彭博和商品队主导。所有这些玩家都与现有的客户基础和成熟的优势进入了SEF时代。只有Trueex只能从头开始建房子。
“一开始我们没有客户，”Hirani说。“我们一无所有。与sef建立联系需要金钱和时间。大多数人希望等待，看看军备竞赛将如何发展。”最初，交易商不愿与一个未经测试的执行场所做生意，因为他们不知道最初的24家SEFs中哪一家在吸引流动性方面最成功。买方犹豫是否将业务交给truex，因为该公司没有经销商。海基基金需要进入清算所，这些清算所储存风险并持有抵押品。TrueEx有很多鸭子要排队。
但是Hirani看到了一个突破口。2013年伊始，出现了一场晦涩难懂的辩论:宣布有意经营海基基金的机构是否应该申请成为指定合约市场(或dcm，交易所的法律术语)，还是在CFTC最终确定规则后等待注册成为海基基金。TrueEX决定注册为两者，并在此过程中将其名称从trueSEF更改。由于围绕dcm的规则已经到位，trueEX可以在SEF注册和强制性电子执行掉期的官方时间表开始之前开始实时交易和测试。其他潜在的海基基金在等待规则最终确定的过程中犹豫不决，并因此遭受了损失。
“这对我们来说是一只巨大的脚，”克里斯蒂娜兰德里说，他们在2011年底加入Trueex作为其第一员工之一，现在是产品开发领导。“我们进入了剩下的比赛，尤其是其他较小的球员。”早期的DCM注册还将Trueex连接到主要的清除露，特别是芝加哥的CME集团和伦敦的LCH.ClearNet组。“这让我们做了一系列的事情，”Trueex的首席营销官员和他的首席营销官员和Hirani最早的雇员也是如此。“它使我们成为市场结构的一部分。”
掉期是一种非常复杂的工具，其核心是围绕基础资产的变动进行现金流的交换。许多变量，包括期限、货币、开始和支付日期，以及日计数惯例，决定了互换交易对手之间的精确经济关系。希拉尼知道，传统参与者——美洲开发银行、彭博社和Tradeweb——将主导流动性最强的掉期交易。他说，为了站稳脚跟，trueEX采取了“侧翼战略”。其他人都在关注标准的五年期美元利率掉期。我们去了买方，问他们需要什么，他们从别人那里得不到的东西。”TrueEX成为了执行非标准，尤其是非美国标准的专家。美元，有特殊日期和息票的互换。“世界是断断续续的，”Hirani说。“世界就是习俗。 Let people do what they want to do.”
虽然大多数其他SEF都有一个封闭的技术集成方法，但Trueex建立了一个开放式应用程序编程接口（API） - 基本上是一种软件插件 - 允许买方公司直接将自己的订单和执行管理系统联系起来SEF是一个交易宇宙中的一个主要的福音，其中直通加工和人类“触摸的减少”是效率的钥匙。“现任者不这样做，”领先资产管理公司的汇率负责人表示。“我们必须建立给他们;他们不建立给我们。Trueex使一切都完全可定制。“
最重要的是，通过倾听买方的需求，trueEX克服了重重困难，开拓出了自己的利基市场。总的来说，买方的资源比卖方少;资产负债表和技术能力更小。开放的API是赢得基金经理忠诚的重要一步，但在包装和定价方面的其他创新也同样重要。TrueEX是唯一提供双向交易的平台，在该平台中，买方用户向交易商索要价格，但不表明他们是否打算买入或卖出。该平台的投资组合压缩工具，允许用户将多个交易定价为一个包，也证明了它的成功。
“在trueEX出现之前，工作流程主要是通过电子邮件、聊天和电子表格，”摩根大通固定收益交易主管希查姆•哈哈莫表示AQR资本管理．“他们采用了一种非常古老的执行方式，并将其带入了21世纪。你现在可以非常高效地以电子方式执行掉期投资组合。”他补充说，trueEX的界面也赢得了美观方面的加分:“化妆品和用户友好的平台仍然很重要。”目前，trueEX的客户中有17家交易商、67家买方公司和12家清算所。希拉尼有他的听众——所有人都说他们是俘虏。他对自己想要达到的目标非常明确:大约25家交易商，500家买方公司和13家清算所。
然而，这位首席执行官的远大抱负可能难以实现。他表示，最终，trueEX将尝试进行更多的标准掉期交易。他说:“我们将扩大投资范围，包括美国国债等资产，然后将其重新纳入订单薄。因为这就是未来。”但很明显，订单簿并不是现在的样子。
今天的SEFS交易仍然远离无缝，实时，匿名，全部流程介意杜德弗兰克的弗雷默。主导议定书是“请求报价” - 基本上，在Pre-SEF时代使用的基于语音的价格发现方法的电子形式。为目前，用户更舒适，值得注意的是，因为它锁定了对现任者有利的经济学。迄今为止，SEFS建造的几个订单平台上的卷已经强大到隐形。
但Hirani相信，随着掉期交易用户对电子交易越来越满意，对订单簿模式的更全心投入自然会随之而来。这种模式通过减少中介机构的租金寻求和收费，应该会降低买卖价差，让交易变得更便宜。而且，他已经在开发工具，以满足买方的需求，一旦仍然遥远的世界成为现实:trueEX已经允许用户在一个交易组合中为所有账户分配一个平均价格，避免了为每个账户单独定价的麻烦。AQR的Hajhamou说:“当订单变得流动时，这将非常有用。”
Hirani承认现在“我们不努力地战斗，因为我们需要先进入门。”订单书交易，他预测，“将花费数年。但市场将到达那里。“特征性地，他很乐观地说，Trueex会在它所存在时。每个小型技术启动的危险是其创新将被更大的现任者复制。与连接到SEFS相关的纯粹的成本和麻烦确保了对Trueex的用户群有些粘性，但Hirani意识到需要继续争取维持和发展市场份额。他说，关键是“继续创新，永不停止移动”。
他的信心是可以理解的。危机后互换改革的道路上铺满了没有成功的小型海基基金。TrueEX已经成功了，至少目前是这样。在《多德-弗兰克法案》通过后的五年里，华尔街内部的批评人士经常把金融改革描绘成监管和创新之间的一场两败涂地的斗争——政府的死手与企业的轻描淡写，权力拖慢了进步。true eex是一个天生就具有监管和创新能力的生物，它不太可能崛起，这表明这种致命的敌意可能被夸大了。
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