由菲利普·摩尔
“债券大牛市还没有结束，”10月初宣布伦敦伦敦伦敦的伦敦战略债券基金经理Ariel Bebalel。不久前，这将被视为一个勇敢的电话，因为普遍认为，即将到来的美国利率与死亡和税收肯定是一定的。
如今，越来越多的人相信，中国经济放缓和不断增长的通缩压力可能意味着，美国利率将在更长时间内保持在较低水平。Old Mutual Global Investors公司债券基金经理劳埃德•哈里斯(Lloyd Harris)表示:“我们认为，今年不会考虑加息。”他说:“我确信美联储会提高利率。但中国经济数据疲弱和人民币进一步贬值的可能性等外部压力意味着，如果要在短期内加息，我们将不得不看到全球经济增长预期出现实质性回升。”
10月份，联邦资金期货仍然在今年30％的利率上升的机会上涨。这表明，关于美国的前景仍然有足够多样化的意见，以确保美联储在下一届联邦公开市场委员会会议上的方式，市场的短期反应可能是挥发性的。
1994号重新运行
不过，即使利率在12月确实开始小幅上升，投资者肯定也不会预期1994年的情况会重演。当时，2月利率的突然上升推高了30年期美国国债收益率。现为伦敦英杰华投资(Aviva Investors)利率策略主管的查理•迪贝尔(Charlie Diebel)当时是一名自营交易员，对1994年的债券市场大崩盘记忆犹新。他表示:“美联储加息的原因是，人们认为存在通胀威胁，但通胀威胁从未成为现实。”“目前我们处于结构性低增长环境，很难看出通胀压力将从何而来。我们距离1994年那种情景还有很长的路要走。”
纽约Voya Investment Management公共固定收入负责人马特汤姆斯同意。“我们相信一些时间不太可能剧烈地走高，”他说。“当汇率最终崛起时，他们可能会用跳跃或跳跃来做，但不是跳跃。”结果说，许多固定收入战略家，即政府债券收益率可能对可预见的未来持续较低。汇丰全球率战略负责人史蒂文专业最近预测，10月份的十年美国国债收益率下跌2％，进一步下降，截至2016年第三季度，可能达到1.5％。
梅杰预测，德国国债收益率将进一步下跌，暗示10年期德国国债收益率可能会从今天略高于0.5%的水平跌至0.2%的低点。这远低于市场共识。市场普遍认为，随着欧洲核心国家经济复苏势头增强，德国公债收益率(殖利率)将在未来12个月上升。一些投资者表示，欧洲国债收益率曲线相对于美国国债收益率曲线可能会变陡，“我认为2016年有机会进行曲线交易，”Neuberger Berman驻伦敦的董事总经理兼全球固定收益策略高级投资组合经理乔恩•琼森(Jon Jonsson)说。他说:“我认为，在10 - 30岁之间，美国的曲线过于陡峭，而在欧洲，我认为曲线陡峭，因为德国拥有比目前市场预期更好的增长潜力。德国经济应该会受益于低能源价格、欧元疲软、较少的财政紧缩和增加的信贷流动。因此，我预计明年的长期交易是在曲线的同一点做多30年期美国公债，做空德国公债。目前两者之间的利差为150个基点，我认为考虑到美国和德国的增长前景，这个利差太高了。长期来看，相对名义GDP是不可持续的。”
由于可预见的未来，政府债券的收益率可能保持较低，全球追捕的收益率将保持活力和踢。尽管有关公司债券市场中的市场培养能力减少及其对流动性的影响，但这正在恢复固定收入投资者的信用令人兴趣。“很难看到十年美国国库建设的产量超过3％的势头，因此我们的基础方案是曲线的适度平坦化。我们认为，在这种环境中，放弃一些流动性以换取收入增加了有意义，“Voya的汤姆斯说。
汤姆斯指向美国住房和商业抵押贷款支持证券（CMBSS）作为现在为投资者提供价值的资产课程，该等资产课程准备使得这项折衷的投资者。Neuberger的Jonsson正在采用类似的策略。“我们是2003年至2006年签发的一些次级汇款的买方，仍然提供4％至6％的损失调整的收益率，”他说。“房地产市场正在恢复，消费者从低能源价格受益，失业率下降，所有这些都对住房部门是积极的。这些证券不再被颁发，他们继续预付，所以从技术角度来看，他们与投资信贷截然不同，我们仍然看到了很多发行。“
提高高产的前景
琼森目前青睐的另一个资产类别是美国和欧洲的高收益债券。他表示:“去年夏天，当利差略高于300个基点时，我们做空了美国高收益债券，但我们一直在550至600个基点的息差上安心地买入。”Jonsson表示，假设违约导致的年度损失为3%，这一水平仍提供250个基点的诱人风险溢价。他承认，如果美国经济陷入衰退，这些利差可能飙升至1,000个基点，但他表示，短期内不太可能出现这种情况。
其他投资者补充说，美国高收益市场对货币政策温和收紧没什么可担心的。宏利资产管理公司(Manulife Asset Management)驻波士顿的高级投资组合经理兼固定收益副首席投资官约翰•阿迪欧(John Addeo)说，在今年利差扩大后，他认为投资级和高收益市场有价值。他表示:“在高收益市场，有几个因素让我们感到放心。”“其一是，过去6年里，企业几乎不受限制地获得资金，这意味着它们能够大幅降低债务成本，并延长总体期限。”
阿迪欧表示:“另一个因素是，如果我们看到导致加息的那种通胀压力，这通常会被视为对杠杆资本结构有利。这是因为收入增长和利润率增长将得到支持，而偿债成本一般是固定的。因此，除非我们看到利率上升到抑制经济增长的水平，否则我们认为高收益的前景是有吸引力的。”
这位宏利的投资组合经理对另一种高收益但不受欢迎的资产类别——新兴市场债券的前景更为谨慎。根据国际金融协会(IIF)的预测，今年流入新兴市场的资本将自1988年以来首次转为负值，全球机构抛售将对股票和债券产生负面影响。Addeo表示:“新兴市场的某些领域是有价值的，但我们仍持谨慎态度。”Addeo认为，积极的汇率管理是缓解波动性和随着时间推移产生alpha的重要方式。Addeo对新兴市场债券的谨慎态度也得到了其他投资者的认同。Voya的Toms说:“现在仍然很难看好新兴市场，但我们可能会开始看到个别市场之间有更多的差异，而不是我们迄今为止看到的一锅铺的抛售。”这表明，关注低油价等全球趋势中可能出现的赢家和输家可能越来越有意义。Neuberger Berman的Jonsson说，赢家将是大宗商品价格下跌的受益者，比如印度，2015年印度已经是表现最好的新兴市场债券市场之一。他指出，目前的油价使印度每年的进口支出减少了4%以上。
策略家表示，维持广泛的投资风格和各界领域，最终是投资者保护自己免受货币政策转变的最有效的方式。“我们认为避免成为奴隶的奴隶，以及最好的方法是探讨跨越100万亿美元的固定收入市场上提供的大量多样化机会，”董事总经理艾哈迈德塔伦敦布莱克里的固定收入。“在我们的旗舰上不受约束的投资组合中保持了非常低的利率敏感性，如果我们想，我们意味着我们每天早上都不要问自己，如果这是一天利率将会上升。这是因为无论汇率环境如何，我们都应该能够产生积极的风险调整性能。“
更低是更长还是永远更低?
无论美联储何时加息，普遍的共识是，债券收益率不太可能回到以前的周期性峰值。短期内，按照历史标准，预计供需动态将把债券收益率固定在相对较低的水平。正如贝莱德投资研究所(BlackRock Investment Institute)最近在一份关于美联储加息后固定收益回报前景的最新报告中指出的那样，美国的长期收益率将受到“高质量债券供应短缺、需求无法满足以及其他发达国家收益率下降”的限制。更具体地说，贝莱德解释说，保险公司、央行、养老基金和银行等受监管资产所有者的需求，将在2015年和2016年超过全球高质量、流动性固定收益的总供应，这些资产所有者每年的再投资需求约为4.5万亿美元。
Blackrock认为，2017年，这款供需动态将逆转，随着欧洲中央银行和日本银行从其定量宽松（QE）计划退出净主权债券的净供应。
这是否足以将收益率推回到危机前的水平还有待商榷。Standard Life Investments驻爱丁堡首席策略师米利根(Andrew Milligan)说，他的团队已经将美国国债收益率分解为三个组成部分(通货膨胀、实际短期利率和期限溢价)，以评估其在正常经济复苏时可能达到的水平。他说，这一分析的结论是，美国十年期国债收益率可能在这个周期内达到3%到4%的峰值，远低于上一个周期顶部达到的5.16%。
米利根说:“在高通胀的环境下，收益率可能会更高，如果中国经济急剧放缓导致另一场全球金融危机，收益率可能会低得多。”“但我们的基本设想是，长期收益率下降有6个结构性驱动因素。这些因素包括对固定收益市场的监管、养老基金需求、人口结构和生产率低下的难题，所有这些因素都将对长期债券收益率产生影响。”
标准人寿投资公司的分析指出:“除非政客们出人意料地抓住困难，大幅提高基础设施支出，并加速结构改革，否则我们就会得出结论，生产率增长——以及自然实际利率——将继续低于其历史标准。”