尽管对美国经济增长持续感到失望，但标普500指数在过去一年的表现仍超过了大多数全球同行。在其他地方，标普指数在截至6月30日的12个月内（按价格计算）上涨了3.1%。尽管有许多因素推动了这一表现，但有一个部分原因是，美国经济增长速度虽然不算惊人，但已经相当接近经济的基本趋势或潜在GDP增长率，据信略高于2%。在其他许多国家，虽然增长率很容易超过美国，但却远远低于这些经济体的趋势增长率。投资者相应地降低了盈利预期，股市也惩罚了这些不足。
图1说明了这种联系。它以22个市场为样本，绘制了截至2012年6月30日，截至2012年第二季度的四个季度的平均季度GDP增长率与每个国家的趋势增长率（使用我们对这一数字以及第二季度GDP读数的估计）和股市同比百分比变化的对比图。虽然很难完美，但这段关系看起来很真实。这些标签标明了美国和中国，尽管中国的GDP增长率比美国高出近6个百分点，但中国股市仍大幅下跌。就中国而言，中国过去一年的增长率比经济可能的趋势增长率（9%左右）低了整整一个百分点。
国内生产总值增长与趋势和股市表现
 资料来源：彭博社，JPMAM；截至2012年6月30日的数据 |
为什么趋势增长很重要？与股票一样，收益在两个方面起着关键作用。首先，市场可能基于趋势或平均增长率前景形成盈利预期，如果实际增长低于或超过这一心理基准，市场将倾向于提高或降低盈利预期，并对股价产生相应影响。
其次，同样重要的是，收益本身可能对实际增长和趋势增长之间的关系表现出高度的敏感性。总的来说，高趋势增长率的经济体也会经历高利率，相对于增长较慢的国家，这会推高资本成本。例如，新兴经济体的利率通常会超过发达经济体的利率（原因有很多，其中包括增长更快）。这种较高的资本成本为企业创造了更高的利润门槛。那么，在考虑企业盈利增长时，投资者不应只考虑绝对经济增长，而应考虑相对于其基本趋势的增长。
收益和增长率与趋势之间的联系有助于解释为什么新兴市场（EM）的收益增长并不总是超过美国的收益增长，尽管GDP增长速度要快得多（实际增长约4个百分点，名义增长约6个百分点）。图2显示了摩根士丹利资本国际新兴市场指数（MSCI EM index）相对于标准普尔500指数的盈利增长，回到了2000年代中期可靠的数据起点。诚然，就整个时期而言，新兴市场盈利增长确实轻松超过标普500指数的盈利增长（平均14.2%，而非7.3%；请注意，通胀和货币对美元的升值在实际GDP增长的基础上，对新兴市场收益增长做出了巨大贡献）。不过，自2007年底以来，摩根士丹利资本国际新兴市场（MSCI-EM）和标准普尔500指数（S&p500）的收益增长率已基本相当。而追溯到上世纪90年代中期的部分数据显示，在较长时期内，新兴市场与标准普尔500指数（S&p500）的平均收益增长率之间的差距要小得多。2004年至2007年期间，新兴市场的盈利增长非常强劲，与此同时，长期高于趋势的经济增长最终导致许多新兴市场经济过热；自2008年以来，新兴市场的平均国内生产总值（GDP）增长率通常处于或略低于约6.4%的趋势。
摩根士丹利资本国际新兴市场和标准普尔500指数12个月盈利增长率（同比%）
 资料来源：摩根士丹利资本国际（MSCI）、标准普尔（Standard&Poor's）和摩根大通（JPMAM）；截至第12季度的数据 |
所有这一切是否意味着，经济增长并不影响收益，进而影响股市？一点也不。自2004年以来，摩根士丹利资本国际新兴市场成员国的平均收益增长率与名义GDP增长率呈极强的正相关关系（图3），而在2007年后的时期也存在类似的关系（图4）。不过，请注意，随着一些新兴市场国家在最近一段时期的增长低于趋势，许多地方的盈利都很困难。与图表4中的数据相关的回归线表明，新兴市场经济体的平均收益正增长要求名义GDP增长超过5%。增长固然重要，但在新兴市场，令人满意的盈利扩张速度往往需要比成熟经济体更高的GDP增长速度。
摩根士丹利资本国际新兴市场国家组成部分GDP和收益增长，2004-12季度
 资料来源：摩根士丹利资本国际（MSCI）、摩根士丹利资本国际（JPMSI）、摩根士丹利资本国际（JPMAM）；截至第12季度的数据 |
摩根士丹利资本国际新兴市场国家组成部分GDP和收益增长，2008-12季度
 资料来源：摩根士丹利资本国际（MSCI）、摩根士丹利资本国际（JPMSI）、摩根士丹利资本国际（JPMAM）；截至第12季度的数据 |
许多因素在不同的股票市场推动企业盈利增长和盈利预期。在这种阴暗的环境下，投资者可以利用趋势GDP增长率以及当前实际增长与这些趋势的偏差，作为思考各国短期收益和回报前景的简单基准。
从未来几个季度的前景来看，美国经济增长-尽管如此，其目前的软补丁-似乎很可能保持在其趋势率的距离之内。由于其他主要经济体，特别是欧元区，可能会继续挣扎，美国股市（在整体股票投资组合中）的增持头寸似乎仍有必要。同时，我们的预测显示，2012年剩余时间内，新兴市场的经济增长仍低于趋势，但随着政策放松开始生效，在中国的改善以及对亚洲其他新兴市场的支持下，新兴市场的经济增长逐渐恢复。这种预期的回升似乎也证明了新兴市场亚洲股市的增持头寸是合理的；由于亚洲占摩根士丹利资本国际新兴市场近60%，整体指数的增持头寸可能代表了一个令人满意的指标。
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