罗伯特•阿佩尔菲尔德(Roberto Apelfeld)回忆了4年前投资巴西动荡的固定收益市场的风险。巴西恶性通货膨胀的历史，以及当时在总统竞选中领先的卢拉•达席尔瓦(Luiz Inácio Lula da Silva)可能出现的左倾的担忧，都让投资者感到不安。随着利率飙升和雷亚尔贬值，债券价格暴跌。政府只能发行短期债券，而展期风险如此之大，以至于它不得不卑躬屈膝地向国际货币基金组织(imf)申请300亿美元的救助，以避免违约。
Legg Mason的固定收益部门Western Asset Management Co.圣保罗办事处负责人阿佩尔菲尔德（Apelfeld）表示：“当时，持续时间超过三个月的投资组合被认为是非常激进的。”。
今天的环境是截然不同的。巴西雷亚尔走强，利率只有四年前的一半，因为卢拉总统的政策支持温和增长并压低通胀，打消了投资者的疑虑，他们纷纷涌入债券市场。政府过去通过一年期以内的债券融资，现在在国内发行期限最长为7年的固定利率债券，并计划在2007年发行10年期基准债券。这种稳定推动了企业债券发行的激增，使巴西企业首次能够以本币向投资者大规模借贷。简言之，巴西资本市场正在迅速发展发达国家资本市场的特点和能力，并为基金经理提供丰富的机会。
“在今天的巴西，我们把更多的时间用于寻找阿尔法，而不是试图保护自己不受利率大幅波动的影响，”Apelfeld在他的办公室里说。他的办公室俯瞰着布鲁克林，一个位于São Paulo的豪华住宅区，正迅速被企业摩天大楼包围。
戏剧性的转变最近的总统竞选活动，当投资者保持冷静时是显而易见的。央行甚至能0.5个百分点下调基准利率，至13.75％，为两轮投票在10月给了卢拉新的任务之间。它随后与另一降息50个基点在十一月。率现已达13.25％的历史低点，并用剩余的通货膨胀和低增长的放缓，许多分析师认为，有足够的空间进一步减少。
“我们讲的外国投资者表示，他们并不担心选举的结果，说：”威廉Bethlem，在巴西联合银行，巴西第三大的资产和私人银行的投资银行部全球销售及外汇主管排名第四的固定收益承销商于2006年。
在整个选举期间，公司发行也有增无减。酿酒公司AmBev在9月份发行了20.5亿雷亚尔（9.6亿美元）的债券，就在第一轮选举前一个月，还有一家有全球野心的矿业公司Companyhia Vale do Rio Doce，去年12月，巴西发行了55亿兰特的债券，这是巴西公司有史以来规模最大的一次债券发行，以帮助其以176亿美元收购加拿大国际镍业公司。
Unibanco固定收益分析师努诺•阿尔梅达表示:“市场正处于大幅增长的边缘。”
近年来，随着投资者寻求涉足新的增长领域，新兴市场出现飙升，但几乎没有哪个市场的涨幅能与巴西债券市场相提并论。政府美元计价债券的EMBI+巴西指数自2002年底以来上涨了150%，在摩根大通追踪的33个新兴市场国家中排名第三;只有厄瓜多尔和委内瑞拉的回报率更高。
不仅仅是债券市场炙手可热。巴西股市也大幅上涨。今年截至12月中旬，Bolsa de Valores de São Paulo指数上涨了31%，创下43,754的历史新高，引发了一系列首次公开募股(见左图)。
市场上涨反映了巴西宏观经济环境的惊人转变。当卢拉在2002年当选总统时，许多投资者担心他会拒绝偿还国家的外债或继续进行大规模的支出狂欢，这是他作为该国领先的左翼政治家在过去十多年中所坚持的立场。相反，他坚持其中间偏右的前任费尔南多•恩里克•卡多佐(Fernando Henrique Cardoso)的市场友好政策，维持了强劲的基本预算盈余(利息成本之前)，支持独立的央行及其通胀目标制度，并继续允许雷亚尔自由浮动。
这种务实立场的结果是引人注目的。由于2002年大选前的大肆支出，通货膨胀率曾升至12.5%，但目前已回落至约3%。出口激增，反映出中国对大豆和铁矿石等大宗商品的强劲需求，已将2002年占GDP 1.7%的经常项目赤字，转变为2006年预计占GDP 1.3%的盈余。政府提前偿还了对国际货币基金组织的155亿美元债务，将其与美元挂钩的国内债务从2003年1月的730亿美元大幅削减至11月的12亿美元，并将其外汇储备翻了四番，达到800亿美元，从而大大降低了其对危机的脆弱性。
由花旗集团(Citigroup)前经济学家卡洛斯•卡瓦尔(Carlos Kawall)领导的巴西财政部，已利用形势好转的机会发展国内债券市场，并延长了债券期限。在过去四年里，以实际计价的政府债券的未偿额几乎翻了一番，从2002年底的5,560亿兰特增至2006年10月的1.06万亿兰特。这些债券有整整三分之一的票面利率是固定的，而2002年这一比例仅为2%;卡瓦尔最近表示，2007年，固定利率债券的余额将超过浮动利率债券。财政部还打算在2007年将收益率曲线从目前最长的7年延长至10年。
美国财政部负责管理公共债务的官员保罗•丰图拉•瓦莱(Paulo Fontoura Valle)告诉《机构投资者》(Institutional Investor):“我们的想法是创造一条流动性的收益率曲线，它也可以作为企业市场的参考。”亚博赞助欧冠12月中旬，1年期公债收益率在12.78%至13.45%之间波动。政府两年期债券的收益率为13%，低于2002年底的18.6%。政府还提供通货膨胀指数债券，期限最长可达2045年;该债券在12月的收益率约为7.94%，低于2002年3月首次发行时的11.05%。
Unibanco的Almeida说:“政府的债务状况和持续时间在过去四年里有了显著改善。”
政府通过在国际市场上发行10年和15年到期的以real计价的固定利率债券，进一步推动了外国投资者的投资期限。发行这些债券的目的是吸引全球投资者，这些投资者寻求投资雷亚尔，但又不想处理公司在巴西注册和在当地结算债券交易的费用和繁琐手续。
2016年到期的12.5%政府债券在12月中旬收益率为11.3%，2022年到期的12.5%政府债券收益率为11.6%。财政部官员瓦勒解释说：“在外部市场创建一条真正的计价曲线，也有助于在内部市场实现同样的目标。”。
企业已经迅速抓住市场的发展，今年发行近十亿R60实时计价，浮动利率债券，只有R8.7十亿在2002年的购买者主要是本地投资者，谁直到最近填补他们相比与浮动利率的政府债券的投资组合，但 - 利率翻滚 - 正在转向企业在纸产量搜索的。
其结果是，有大量像电力公司Enersul的R337.5亿五年期债券，这是价格在六月份产生同业存款利率，由其在巴西的首字母缩写，CDI知的104.3％的产品的需求。这同业拆借利率为13.25％的月，这将意味着百分之13.82的Enersul债券收益率。瓦斯科Barcellos的，投资者对ENERGIAS关系负责人做巴西，该控股公司Enersul说，攻债券市场被证明是远远超过从银行借款较便宜。
“我们与银行协商了一项备用安排，以防债券不起作用。巴瑟罗指出，这将使我们损失107%的CDI，”或14.18%的CDI基于12月的利率。Enersul用所得资金偿还了CDI面值108 - 110%的未偿债务，以及以美元计价的优先债券。此次债券发行，以及Energias旗下另外两家公用事业子公司的类似发行，一次性节省了1亿兰特。
“在过去两年中，公司开始关注收益率曲线的创建——这是巴西企业文化中相对较新的一部分，”圣保罗Bradesco银行资本市场主管丹尼斯·莫拉（Denise Moura）表示。最近几个月其他值得注意的问题包括电信运营商Telemar发行的21.4亿南非兰特债券，其中包括支付亚慱体育app怎么下载103%CDI的16亿南非兰特五年期债券和支付银行间利率加0.55个百分点的4.4亿南非兰特七年期债券。AmBev分两期出售了20.5亿南非兰特的债券，包括8.1亿南非兰特的三年期债券，收益率为CDI的101.75%，以及12.4亿南非兰特的六年期债券，收益率为银行同业拆借利率的102.5%。
债券发行的热潮对巴西的投资银行来说是一个福音。截至9月，排名前五的企业债券承销商分别是巴西银行(Banco do Brasil)、Itaú BBA、布拉德斯科银行(Bradesco)、联合银行(Unibanco)和荷兰银行(ABN Amro Real)，它们都依赖庞大的商业银行网络，与借款人和投资者取得联系。
本地市场的强劲也吸引了外国投资者的兴趣，瑞银最近以25亿美元收购了主要股票和固定收益承销商Banco Pactual（见下文方框）就是明证。
尽管企业债券市场的活动有所增加，但其增长仍受到一些障碍的影响。流动性是可以忽略不计的，在一个拥有1200亿兰特未偿债券的市场中，日均交易量仅为5300万兰特;除了网上发布的一些银行的报价外，很难获得价格信息。
“因为它仍然是一个相对较小的市场中，对高质量信贷需求仍然远大于供给，投资者倾向于购买纸不放直至到期日，”鲁道夫Riechert，在里约热内卢银行Pactual的投资银行业务负责人里约热内卢。
本地投资者——主要是共同基金主要巴西银行的怀抱,如Unibanco资产管理和布拉德斯科银行资产管理——管理接近R800十亿但不愿意交易他们的固定收益产品的位置,因为他们担心他们无法取代即将离任的纸的新债券相同或更高的收益。Riechert表示，流动性的缺乏阻碍了多空等动态交易策略的使用，并阻碍了当地信用衍生品市场的发展。
巴西对利息收入和资本利得征收15%的税，令多数外国投资者望而却步，他们往往比国内投资者更活跃。巴西国家投资银行协会(National Association of Investment Banks)等机构曾游说取消这项税收，但迄今没有任何效果，但许多投资银行家乐观地认为政府最终会废除这项税收。
这样的举措可能会带来巨大的红利。政府去年1月取消了对其公共债务投资15%的资本利得税，在接下来的两个月里，外国投资者购买了价值高达550亿兰特的通胀挂钩债券。
为了刺激流动性，巴西开发银行（Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social，简称BNDES）正在建立一个价值20亿兰特的公司债券投资组合，并计划进行交易。
“市场一直在问这个很长一段时间，”爱德华多·拉特Fingerl，负责资本市场的一个BNDES总监。“银行的角色，这里将是，因为它已经多次在巴西市场，为别人提供学习的榜样。”该银行将利用债券价格从博尔萨德VALORES圣保罗和CETIP，该国主要的证券结算及托管公司。
银行家们表示，巴西淡水河谷公司（Companyhia Vale do Rio Doce）发行的巨额债券也应该会刺激二级市场。浮动利率发行——15亿雷亚尔的四年期债券支付CDI的101.75%，40亿雷亚尔的七年期债券支付CDI加0.25个百分点——应该是有吸引力的，因为发行规模大，发行人的质量好。该矿业公司是巴西领先的企业之一，其国内评级为标准普尔的brAA，比政府的brAA+评级高出一个等级。CVRD已经好几年没有发行实物计价票据了，该公司11月发行的37.5亿美元国际债券（用于帮助为收购Inco提供资金）被大量超额认购。
Banco Pactual固定收益分析师尼古拉斯•西奥多拉基斯(Nicolaus Theodorakis)在São Paulo表示:“我认为，以其规模和信贷质量，这个问题可能会在二级市场引发大量行动。”
尽管巴西债券市场在过去四到五年中取得了长足的发展，但许多投资者认为，最好的时机尚未到来。就在卢拉连任三周后，标准普尔将巴西的双B国际债务评级置于前景之上，并产生积极影响，表明未来几个月可能会上调。该机构表示，改善情况将取决于政府遵守财政纪律，包括基本预算盈余占GDP的4.25%，以及国家养老金制度的改革。
这样的改革并不容易，但许多投资者认为，巴西摆脱垃圾债评级、吸引全新的全球投资者只是时间问题，或许需要两年。
西方资产管理公司（Western Asset Management）的阿佩尔菲尔德（Apelfeld）表示：“四年前，外国投资者在谈论巴西时经常使用‘违约’一词。”。“如今，这个词已被“投资级”所取代。”
Bovespa随着IPO的节奏起舞
飙升的股市在巴西掀起了一场前所未有的股票发行热潮，银行家们表示，这场狂欢还没有结束的迹象。金融数据提供商Dealogic的数据显示，截至12月中旬，2006年共有28家公司通过首次公开募股(ipo)筹资74亿美元，而2005年只有10家公司通过首次公开募股(ipo)筹资29亿美元。2006年，有15家公司通过增发增发融资61亿美元，上年同期有11家公司增发增发融资31亿美元。银行家和分析师预计，2007年将有多达30家公司上市。
“IPO市场是所有的动作是，”让 - 马克Etlin，在银行伊塔乌BBA，银行伊塔乌控股Financeira，巴西第二大私人银行的批发银行业务部门的投资银行业务负责人说。这家投资银行的工作在2006年价值$ 1.3十亿10交易，股票承销商中排名第三的排名吧。
截至12月中旬，Bolsa de Valores de São Paulo指数今年迄今已上涨31%，带动债券发行大幅增加，使包括规模较小的公司在内的更多公司得以发行股票。上市公司的平均市值已从2004年的28亿雷亚尔(13亿美元)降至2005年的16亿雷亚尔和2006年前三季度的8亿雷亚尔。
巴西第三大私人银行Unibanco投资银行部门全球分销和外汇业务主管威廉•贝特莱姆(William Bethlem)表示:“风险偏好正在上升，这令巴西企业更容易进入这个市场。”根据Dealogic的数据，该部门在股票承销商中排名第六。
外国投资者铲起约的新问题70％，平均创造全球投资银行的一个巨大的机会。德银行Investimentos瑞士信贷（巴西）为主承销商，在2006年价值$ 4.4十亿23个交易咨询，根据Dealogic的数据，而瑞银紧随其后，拥有价值$ 4.1十亿21个交易。
房地产开发商，其正在享受的，因为近几年在巴西的利率急剧下降的井喷式增长，一直是最大的发行商之一。九在2006年上市至十二月中旬，和另外五个注册计划与获得Comissão德VALORESMobiliários，该国的证券监管机构的产品。最新的包括Brascan住宅物业，这引起了R1.19十亿在年11月与今年最大的IPO，而洛佩斯CONSULTORIA德Imóveis，其获得的R413万，十二月祭。
其他热门行业包括生物燃料和技术。巴西领先的生物柴油生产商Ecodiesel在9月份提交了上市计划，无疑是希望复制乙醇生产商Cosan的成功。Cosan在2005年11月首次公开募股(IPO)筹资8.86亿巴西币后，仅10个月就将其股份一分为三。该国领先的个人电脑制造商Positivo Informática在去年12月的ipo中筹集了5.67亿澳元。
就连瓦洛雷斯Bolsa de Valores也热衷于参与其中。今年5月，该交易所宣布了上市计划，8月聘请高盛(Goldman, Sachs & Co.)担任顾问。——科学博士
瑞银(UBS)在巴西押下重注
一年前，当巴西主要投资银行之一Banco Pactual的合伙人寻求出售该公司时，瑞银(UBS)的银行家突然造访里约热内卢de Janeiro，提出让该银行上市的建议。但这家瑞士银行对Pactual了解得越多，就越不想分享。去年5月，瑞士联合银行同意以25亿美元收购该公司。
新成立的瑞银Pactual是全球最热门的新兴市场之一，管理着超过240亿美元的资产，并在美国股票排行榜上争夺冠军。截至去年12月中旬，该行为价值41亿美元的股票发行提供了顾问服务，仅次于市场领头羊瑞士信贷(Credit Suisse)。瑞士信贷也在1998年以6.75亿美元收购了Banco Garantia，从而在巴西崭露头角。
对Pactual的收购是瑞银自2000年以118亿美元收购PaineWebber以来最大的一笔收购。这笔交易是这家瑞士银行巩固其在主要新兴市场地位的更广泛努力的一部分。2004年，它以8.75亿美元收购了俄罗斯投资银行Brunswick UBS剩余的50%股份。第二年，该行同意支付2.1亿美元，收购北京证券20%的股份和管理控制权。北京证券曾是一家国有券商和投资银行。
“巴西对我们非常重要，”瑞银投资银行董事长兼首席执行官Huw Jenkins表示。“随着经济增长的发展、美元债务的减少以及对本币资金的需求，我们看到了新兴市场的巨大机遇。”
对于Pactual，这笔交易使其能够服务于巴西的领先企业的日益全球化的野心鲁道夫Riechert，在里约热内卢的公司投资银行业务负责人说。他指出，矿业公司COMPANHIA淡水河谷近期的$ 17.6十亿收购加拿大国际镍业公司的。UBS Pactual建议CVRD的交易，与瑞士信贷一起，并帮助安排与瑞士信贷银行，荷兰银行和桑坦德投资证券沿融资。
“与其他巴西银行一样，我们可以提供良好的并购建议，但与大多数银行不同的是，我们还可以让公司进入全球市场，为这些收购提供资金，”Riechert表示。“我认为做不到这一点的银行最终会倒闭。”——D.S。