华尔街将像抵押贷款一样交易市政债券

如果华尔街要贸易市政债券，那就像抵押贷款怎么办？一旦交易30年的贷款似乎是荒谬的，而且在最后一个房地产泡沫的抵押贷款巨大的抵押贷款大桶 - 抵押贷款池中，在某些情况下，在一些未分配的术语或持续时间的情况下 - 在慈善奇怪的奇特般的奇特袋中吸引了盲目的投标。为什么不与30年债券做同样的事情？

在Plus Side上，Munis的增长兴趣可以使风险频率使当地经济更有吸引力，对较高收益风险产品的寻求者。对他们的竞争甚至可能对各国政府持有利率。但我们看到了热门市场的一面更暗的一面;将推车放在马之前的倾向;即，鼓励政府借入市场的收益，注册最不能够偿还的，创建没有与潜在的连接的合成产品，并将其全部捆绑成复杂的池几乎不可能放松。不限制税收债券偿还债券支付的市政当局可以依靠更有利的债券评级，而不是那些帽子的债券。因此，借款仅受纳税人收入的限制，而不是政府。一个城市职员最近打蜡怀旧了20世纪70年代的美好时光，当时使用的债券劝勉将为新债券问题签署的纽约律师办公室来到纽约律师事务所。这一天将结束晚餐和剧院门票，以及卢玛后部的杜松子酒和滋补品。所讨论的市政府是1.4平方英里的城镇，人均收入低于20,000美元。 Those luxuries seem to have vanished like the bond insurers. But insurance is back.

信用违约互换(CDS)形式的保险，以前用于担保抵押债券或押注抵押贷款得不到偿还，现在正以市政CDS的形式复苏。投资者购买市政债券CDS是作为债券保险，或者押注某个州或市政当局将无法偿还债务，从而导致债券违约。华尔街喜欢市政CDS。据花旗全球市场(Citigroup Global Markets)的数据，CDS交易指数在去年秋季才真正开始波动《市政策略:2011年展望》(Municipal Strategy: Outlook 2011)指出，市场“仍处于起步阶段”。

华尔街的反应并不令人惊讶：风险市场在不确定性上茁壮成长。随着预算困境，包括不能满足就业或者其养老基金是缺钱，美国政府正在提供更多的疑虑和恐惧比城镇“综合医院”。

市场对美国政府债券的猜测如此之多，以至于市政债券信用违约的利差超过了公司债券的保险利差。总部位于纽约的全球金融信息服务公司Markit用信用违约互换(cds)指数来衡量信用风险。它的市政CDS MCDX指数追踪的是一篮子50家市政发行机构。2月22日，MCDX的平均价差为170个基点，而同期的企业基准(Markit CDX.NA.IG)为83个基点。实际上，这意味着使用MCDX为1,000万美元市政债券投资组合购买保护，每年将花费17万美元。这也意味着投资者认为普通民众比华尔街风险更大。

花旗(Citi)分析师福克斯(Mikhail Foux)、弗里德兰德(George Friedlander)和雷伊(Vikram Rai)在他们预计将是“令人兴奋的未来一年”的文章中，描述了华尔街如何创造一种市政债券交易结构，这种结构与过去10年的抵押贷款市场惊人地相似。首先，市政信用违约掉期合约必须标准化，使其看起来更像公司信用违约掉期。花旗的报告称，“标准MCDS合同的条件正在谈判中。”新闻报道证实，一家大型律师事务所正在为去年秋天在纽约会面讨论合同的美银美林、花旗集团、高盛集团、摩根大通和摩根士丹利等主要银行协商新的合同形式。改变市政债券掉期合约的条件是否会对标的债券产生影响尚不得而知。花旗拒绝回答报告以外的问题。

然后，精简后的市政CDS将被分成若干部分，并分成两类。在抵押贷款工具交易中，抵押贷款债务被汇集成债务抵押债券(cdo)，分成若干风险等级的债券出售。CDS的持有者就是用这些cdo来购买保险的。如文献所述，持有CDS的需求促使人们选择抵押贷款来组成cdo。由于不道德的公司将高风险抵押贷款注入更多的cdo，从而抬高了CDS的价值，抵押贷款承销商被迫提供令人发指的贷款，其中一些还带负利率。当抵押贷款开始出现问题时，债券保险公司破产了，许多如今被称为“有毒废物”的CDS交易仍在经济中腐烂。

在市政债券市场，花旗预计两部分MCDX股票和高级债券将于明年开始交易，“届时，规模为0.7万亿美元的市政债券衍生品市场将大幅活跃。”报告继续写道:“由于MCDX的交易价差远高于CDX IG (CDX IG是一个指数，排名125。MCDX的价差可能会很高，这可能会激励保护卖家，尤其是优先级债券。”风险较低的城市和州的息差可能较小。丰厚价差的吸引力是否会促使市场参与者鼓励风险较高的政府承担更多债务?

这是颁发这些债务的政府的一个特别原始的时刻，因为许多人在未售出的未售出，被遗弃或贬值的物业中淹没，这是一次抑制居民可能仍在寻找工作或被迫裁员或提前退休的税收库。如果他们曾经是公务员，那些退休人员也可能是排出的州和地方储备，养老金被损失。对于这些政府来说，沃尔街次次狂热的徘徊在舌头上。本文联系的大多数国家政府拒绝评论，因为他们不知道这种方式贸易纽扣的计划，也是加州的一个例外。

“我相信MCDS的许多猜测是游戏中没有皮肤的人，”加州财务纪票洛克莱尔发言人汤姆·德拉达斯说，他要求与国家开展业务的苛刻银行披露了他们的MCDS活动。“银行总是说[猜测]帮助发行人员，因为它在我们的债券中加强流动性。但我尚未在MCDS市场中看到任何价值，而不是受益于特别利益和其他投资者 - 购买，销售和交易该产品的人。“

德雷斯勒特别反对花旗报告中关于政府复苏将反映在CDS价格上的假设，他认为CDS价格可能过高。“这让我们很烦，”他说。“整个市场没有意义。政府几乎从不违约，这一点也不会改变——尽管梅雷迪思•惠特尼(Meredith Whitney)(这位分析师在信贷危机早期准确预测了花旗的暴跌，并在今年秋季预测了市政贷款违约)似乎是这么想的。由于市政债券的违约率远远超出了现实的范围，CDS所暗示的价格让我们不禁要问，这个市场到底在干什么——是为债券市场提供流动性，还是为试图获利的投机者提供流动性?从历史上看，华尔街的意图很明显。”

这个战场上已经有伤亡了。亚拉巴马州杰斐逊县(Jefferson County)发行债券和相关利率掉期(利率掉期)所欠的40亿美元债务在《破产法》第9章的规定下徘徊，这些债务在2007年底大幅下跌。

由于市场成熟，他们无论如何，他们往往会变得更加复杂，更容易对监管机构和其他人遵循。Citi报告了一些外部的玩具。掉期交易，这感觉，是“没有真正的债券大卖关子”，因为债券是不是所有的液体，而且影响政府的财政生命的根本因素是基本和索引更多地是基于图表和图形。其他可以容纳日常行动的其他指数可能会从市场的角度来看。它可能比它的第一个选择更透明，MMD [或Muni市场数据线]利率锁定指数也是如此，这可能会得到稳压器。But in the same discussion Citi introduces the likelihood of Tender-Option Bond [TOB] activity, the very mention of which raises the hackles of Charles Morris, author of the first book out on the credit crisis, ‘The Two Trillion Dollar Meltdown’ (Public Affairs). "They can lead to terrific volatility in returns and principal values," he says. "Lots of people and even mutual funds got burned on them."

莫里斯回忆起2007年由七个挪威市政当局和现已破产的总部位于奥斯陆的泰拉证券公司对花旗全球市场提起的诉讼。原告指控花旗集团管理的(TOB)基金存在证券欺诈。市政当局损失了9000万美元，特拉声称花旗没有传达风险的重要性。

莫里斯表示:“tob涉及投资银行将现金流分成不同的工具。”一种是固定利率的短期工具，而另一种是可变的长期工具。他回忆起2009年春季伊顿万斯国家市政基金(Eaton Vance National municipal Fund)遭受的打击，当时该基金持有的tob中，弗吉尼亚住房发展局(Virginia Housing Development Authority)发行的540万美元30年期债券损失了52%。莫里斯说:“任何不以这种东西为生的人都不应该碰它。”

麻省理工学院(Massachusetts Institute of Technology)斯隆商学院(Sloan School of finance)金融学教授罗安祖(Andrew Lo)说，将过去10年的信贷危机与花旗预计明年将爆发的市政债券市场进行比较并非不合理。“人们大多关注市政债券市场，而不太关注围绕该市场的衍生品。”罗认为，这个市场的动机与过去10年的次贷市场有着惊人的相似之处，但对市政债券市场的影响可能更难以解读。“有人可能会说，”他表示，“在基础债券中，市政债券相当于抵押债务凭证可能更复杂——不是在数学上，而是在试图了解潜在收入来源以及贷款人能否得到偿还方面。”如果债券的收益取决于市政当局的支出，而市政当局的支出又取决于税收收入，而税收收入在某种程度上又取决于政治意愿，那么这种债券就复杂得多了。政治过程甚至无法用数学来分析。”

上次投资者想做空过热的房地产市场。现在他们看到“市政当局在财政上压力很大，”罗说。“发行了大量债券;由于经济衰退和经济放缓，他们在过去一两年很难收回贷款。”罗认为这是一个自然的市场。“CDS市场正在兴起，因为有足够多的人想做空市政债券——认为它们会违约——也有足够多的人想为违约提供保险。他们应该被允许这样做，但不能以威胁整个金融体系稳定的方式。”

分析人士对这一威胁意见不一。“梅雷迪思•惠特尼(Meredith Whitney)持违约概率观点，而太平洋投资管理公司(Pimco，总部位于加州纽波特比奇的债券基金)持相反观点，认为一切正常。他同时也是马萨诸塞州剑桥市Alphasimplex Group的首席投资策略师，他匆忙补充道，这家投资公司并不经营市政债券。“但首先，我们需要有一个愿意把钱花在刀刃上的大市场，帮助我们看到这些价格会显示出什么。为了做到这一点，我们需要正确的结构。”

消息人士一致认为，监管机构目前似乎正在采取的做法，即标准化合约、每日按市值计价、风险敞口透明度和违约概率，可能有助于形成一个健康的市场。花旗的分析师希望看到市政债券变得标准化和集中清算。

这在很大程度上取决于做市商是否真的促进信息，从社会和政治因素到预算数字。莫里斯指出，在上一个市场中，保险公司提供了这一功能，而不是真正的评级机构。但他们这样做却破产了。

在最好的情况下，一个拥有市政债券指数、部分债券和结构性工具的CDS市场可能会产生一种氛围，在这种氛围中，利差可能会揭示出市政债券的很多信息。罗说:“市场可能会建议卡姆登需要更多的社会项目，而不是给斯卡斯代尔送免费午餐。”

罗预计，各种金融工具和衍生品贷款将会增长，这取决于谁被允许参与这些高风险工具。他提醒监管机构必须对此保持警惕。“如果储蓄贷款或货币市场开始亏损，那就是另一回事了。这些工具会卷土重来，”Lo说。他说:“我认为，我们需要它们的增长，才能让美国这样规模的经济体以我们引以为豪的速度增长。要做到这一点，我们需要非常庞大和稳健的衍生品市场——这一点毫无疑问。”但罗指出，衍生品市场“在很大程度上不受约束地发展，对投资者的性质没有任何控制……以及他们是否能够承受在重大衰退中可能发生的损失。”

Lo说，市政CDSX的主要参与者将是对冲基金。“有很多资金在对冲基金周围流动。如果约翰•保尔森(John Paulson)(他用信用违约互换(CDS)做空住宅抵押贷款支持证券cdo，并大赚了一笔)利用这些CDS工具，将其庞大基金的很大一部分投入到做空市政债券市场的交易中，我不会感到意外。”

我们这次知道标志。如果他们会被忽视，它仍然可以看到。