不幸的是，一旦你意识到税前利润率正徘徊在13.3%的历史高点附近，你就会发现，廉价的说法完全站不住脚。(最高纪录是2007年的13.9%。)利润率比1980年以来8.4%的平均水平高出近58%。当它们回归到历史均值时，市盈率方程中的分母将会下降。如果股价没有相应波动，标准普尔500指数的市盈率将升至24.9倍。便宜的股票市场就是这样。
但为什么利润率不能保持在高水平呢?为什么他们要回归均值?
利润率回归均值并不是因为他们崇拜回归均值的神明，而是因为自由市场发挥了作用。随着经济的扩张，企业开始赚取高于平均水平的利润，这就像蜜蜂对蜂蜜一样吸引了竞争。GMO联合创始人兼董事长杰里米•格兰瑟姆(Jeremy Grantham)几年前曾对《巴伦周刊》(Barron 's)表示:“利润率可能是金融业中恢复最平均的一个系列。”
过去10年里，美国公司在科技领域投入了数十亿美元呢?这难道不应该提高他们的运营效率，提高利润率吗?
这数十亿美元没有被浪费;公司的生产力比以往任何时候都要高。当获得尖端技术的渠道有限时，效率的提高是竞争优势和更高利润率的来源。例如，沃尔玛的崛起是通过一个非常高效的库存管理和分销系统实现的，该系统将节省的成本传递给了消费者，并将效率较低的竞争对手赶出了市场。
然而，今天，同样的——甚至更好的——技术已经可以在像Dollar Tree和Family Dollar Stores这样的零售商的货架上买到，它们的店面大约相当于几个沃尔玛(Wal-Mart)的洗手间加起来的大小。软件制造商甲骨文(Oracle)和SAP乐意向任何能在支票上正确拼写其名称的公司出售最先进的分销和库存管理系统。生产率的提高没有也不会给美国企业带来永久的更高利润——消费者是价格下降的主要受益者。如果利润率不能恢复到平均水平，沃尔玛的净利润率今天将是25%，而不是3.5%。
在过去的70年里，企业收益和GDP的增长并没有显著差异。运营效率的提高带来了一个永久性的好处:它让企业持有更少的库存，并更快、更准确地根据需求的变化进行调整。这使得GDP的波动性降低了。
但是，随着美国经济从工业(低利润)经济向服务(高利润)经济转型，平均利润率难道不应该更高吗?
差别可能没有你想的那么大。1980年，服务业占GDP的51.3%。在30年的时间里，经历了很多变化，比如外包，服务业占GDP的比例已经上升到了65.3%。如果我们假设服务部门双重工业部门的利润率(一个相当保守的假设),增加服务业应该总体公司利润增长了约40至80基点以上30年平均水平8.8至9.2%,但仍远低于今天的13.3%的利润率。因此，如果我们调整企业利润率，以反映向服务型经济的转型，企业利润率仍比长期均值高出45%。
全球化呢?难道它不应该允许美国公司提高利润率吗?
美国公司利润中来自海外的比例比以往任何时候都要大。然而，全球化是一把双刃剑。美国公司将继续在海外扩张并利用新的机会，但随着世界变平，它们也将在国内外面临新的竞争。例如，思科系统(Cisco Systems)在亚洲取得了成功，但中国电信设备制造商华为(Huawei)却在其本土市场发起了攻击。
如果你将盈利正常化，以降低利润率，那么今天的股票估值要比看起来高得多。虽然目前还很难说收入何时会开始走向历史平均水平的命运之旅，但竞争力量迟早会让这一切发生。没有可持续竞争优势的公司将很快面临利润率压缩。
维塔利Katsenelson (vk@imausa.com)是丹佛投资管理协会(Investment Management Associates)的首席信息官，著有《横向市场小书》(The Little Book of Sideways Markets)一书。