本博客是机构投资者系列文章的一部分亚博赞助欧冠全球市场思想领袖，这个平台为顶级金融机构的研究人员和风险承担者提供对全球市场和经济的分析、评论和洞察。我们在Institutionalinvestor.com这个新栏目的第一位贡献者是AllianceBernstein，他将提供对股票的分析和见解。
试图避免上一次市场灾难的重演，就为下一次灾难埋下了种子。
2000年科技泡沫破裂后，大型成长型公司纷纷倒闭，导致小盘价值型股票多年来一直处于强势领导地位。2008年的股市暴跌导致投资者蜂拥进入一些“安全”交易，如高股息股票、美国国债和被动股票策略。
考虑到当今的经济和政治不确定性，这些都不是不合理的战略。但由于大多数投资者都站在同一边，今天的“安全”交易变得非常非常昂贵。例如，经通胀调整后，五年期国债现在的收益率为负。这意味着，当人群试图放松他们的“安全”投资时，他们会遇到麻烦。而在过去几周中，由于对全球经济的担忧，市场极度低迷，这只会加剧拥挤，增加不可避免的平仓开始时可能出现的潜在问题。
在今天拥挤的“安全”交易中，投资者也可能会付出巨大的机会成本，因为他们会避开那些被低估的股票，而这些股票在“安全”策略开始解除时将获得最多的收益。
例如，超大型股和高波动性(或周期性)股票的交易折扣都达到了创纪录水平。此外，杠杆收购或企业收购候选企业的数量已接近以往的峰值(Display)，那些胆战心惊的潜在买家不会考虑令人兴奋的估值。
近年来最受活跃基金经理青睐的股票——也就是多数基金经理增持的股票——在2008年至2011年间的表现每年落后约7%。"信心十足"的公司回报率如此之低，部分原因在于美国主动型基金经理大量资金流出，转而采用被动策略，迫使一些规模最大的头寸被抛售。更普遍地说，从选股中获利的机会相当有限，巨额回报来自于相对较少的稳定、高派息股票(Display)。有趣的是，那些市净率具有吸引力的公司(即使不包括金融类公司)的回报率也非常低，这反映出人们对投资估值过低的股票普遍持怀疑态度。
与此同时，拥挤的投资本质上是令人舒适的，可以在很长时间内继续吸引资本。可以说，1999年初，科技股的拥挤交易导致该行业估值过高，但在随后的15个月里，科技股的表现继续明显强于大盘。同样，次级抵押贷款的过度早在2005年就已显现，但又过了三年泡沫才破裂。
同样，今天的“安全”交易在逆转之前可能会被高估。但当它们发生逆转时，这种转变对当前热门投资的参与者来说往往是痛苦的。
在我看来，避免拥挤交易痛苦逆转的关键是保持深思熟虑的多元化，包括投资于“非拥挤”的投资，如收购候选人、大型股和周期股。回报可能是巨大的，特别是如果企业通过收购追求增长，或者中国决定通过股票而不是购买美国国债在美国进行更多的直接投资。类似地，这些催化剂可能来自现金充裕的公司对并购活动的追求，或者仅仅是通胀率的上升。
再平衡也是至关重要的，因为拥挤交易的逆转——一旦开始——可以非常迅速地进行。如果市场仍不稳定，再平衡也可以通过强制获利回吐和分散投资，大幅提高回报。我们不知道这种逆转何时会发生，也不知道什么因素会引发这种逆转，我们也不低估当前股市面临的非常现实的风险，但历史表明，我们最终会看到积极的变化。
本文所表达的观点不构成研究、投资建议或交易建议，也不一定代表联博所有投资组合管理团队的观点。
瓦迪姆·兹洛特尼科夫是AllianceBernstein的首席市场策略师