墨西哥、巴西和阿根廷越来越容易被贴上标签。
由莎拉Kandler
2001年4月
亚博赞助欧冠机构投资者杂志
墨西哥、巴西和阿根廷越来越容易被贴上标签。现在，投资者开始意识到它们之间的许多差异。
不久前，新兴市场的债务参与者还将拉美主要经济体视为一个整体，共同应对不断变化的形势。
这一切都改变了。由墨西哥、巴西和阿根廷主导的拉丁美洲债券市场，如今呈现出一幅不同的政治和经济现实图景:2000年3月，通过北美自由贸易协定(Nafta)与北美邻国走得更近的墨西哥，获得了穆迪投资者服务公司(Moody's Investors Service)该地区首个投资级评级(Baa3);过去几年，巴西在解决长期存在的政治和经济问题方面取得了切实进展;而去年年底，一度受到投资者青睐的阿根廷正濒临全面金融危机，国际货币基金组织(imf)等机构不得不在今年1月出手相助，提供400亿美元的援助。无论是好是坏，它们都在走自己独特的道路，投资者也越来越能区分它们。
纽约联邦全球投资管理公司(Federated Global Investment Management)投资组合经理、主权债务资深投资者罗伯特•科维特(Robert Kowit)表示:“过去，如果墨西哥发生了什么事，阿根廷就会感受到。”“但现在，投资者基础更加关注长期基本面，人们越来越多地根据各自的优缺点来看待每个经济体。”
今年截至3月中旬的回报率也印证了这一趋势。阿根廷公债持平，巴西公债上涨近3%，墨西哥代表性固定收益证券上涨3.5%。
在新兴市场日益活跃的高评级债券投资者是这一转变的主要原因。事实上，在2000年中期，这类倾向于长期投资的投资者占了大通证券新兴市场债券总交易活动的30%以上。当时，这一数字创下新高，是1998年第三季度的两倍，当时俄罗斯经济崩溃，全球市场陷入动荡。倾向于更具投机性的对冲基金，在2000年下半年下降到大通总交易量的13%，这是1998年第四季度以来的最低水平。
Joyce Chang)新兴市场研究全球主管在摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co .)认为,两年的固体表现在新兴市场债务和一个健康的3.25%分配美国雷曼兄弟的资产阶级普遍指数预示着持续增长高档投资者的参与。这种跨界机构在这一资产类别中扮演的越来越重要的角色一直是有益的，它提供了更多的流动性、新的多样化机会，并降低了在新兴市场之间传染的风险。根据摩根大通(J.P. Morgan Chase)的数据，近几个月来，年化波动率已从俄罗斯危机后高达300%的高位降至25%。
总部位于伦敦的新兴市场债务专家安石投资管理公司(Ashmore Investment Management)强调，地方政策动态是投资决策的关键。该公司由澳新银行(ANZ Investment Bank)的新兴市场债务团队创办，规模为7亿美元。“重要的是民主和政策的逐步改变，”该公司研究主管、投资委员会成员杰罗姆•布斯(Jerome Booth)表示。他说，要预测未来的发展，“你必须深入做决定的财政部长的头脑，问问自己，‘如果我处在这个人的位置，我会怎么做?＇ ＂
在布斯看来，巴西的政治体系已经改善了很多，现在可以有效地解决那些曾经让政府经受痛苦考验的问题。例如，他说，巴西国会去年12月通过了一项旨在打击逃税的立法，以此为拟议的提高最低工资提供资金，这是务实和合理的。这也是及时而成功的预算批准过程中的一个关键因素，标准普尔(Standard & Poor's)在1月份将主权评级从B+上调至BB-。巴西还能够实现1998年IMF修订计划中设定的严格目标。尽管去年的高油价损害了石油净进口国，但经济增长达到4.2%，通货膨胀率降至6%，利率降至15.75%，名义财政赤字降至GDP的4.6%，所有这些都在IMF计划的目标范围内。相比之下，1999年底，经济增长率为0.8%，通货膨胀率为8.9%，利率为19%，赤字率为10%。
布斯认为，巴西的信贷质量与墨西哥相当，但其债务价格尚未反映出这一进步。安石目前在美国主权债务中拥有“健康的权重”，尤其是流动性非常强的c级债券，这是美国布雷迪债券的一种，根据摩根大通新兴市场债券指数plus，截至1月份的六个月里，这类债券的总回报率为14.88%。
在布斯看来，截至2月中旬，阿根廷的主权债务成本实际上比巴西还高，但阿根廷的债务成本远远落后于巴西。过去10年，该国一直受到高额外债、低出口收入、财政失衡和持续失业的制约。根据EMBI plus的数据，尽管国际货币基金组织(IMF)牵头的一揽子贷款计划的消息帮助阿根廷1月份的债务回报率达到了令人印象深刻的5.68%，但长期担忧仍然存在，尤其是该国实现IMF增长和财政目标的能力。出口主导的复苏似乎不太可能:2000年，出口仅占阿根廷GDP的9%，而且比索对美元的固定汇率制度使其产品价格昂贵。此外，约15%的失业率严重破坏了通过税收提高政府收入的努力。截至1月底，安石的新兴市场流动性投资组合规模达2亿美元，5年总回报率折合成年率为19%。该公司已经有一年多没有购买阿根廷证券了。
但对波士顿Grantham, Mayo, Van Otterloo & Co.的托马斯•库珀(Thomas Cooper)和威廉•内梅莱弗(William Nemerever)来说，阿根廷债务世界的异常状况具有吸引力。资产规模达10亿美元的新兴国家债务基金(Emerging Country Debt Fund)的基金经理在广泛的国家和工具(包括违约债务或贸易应收款等不寻常证券)中寻找廉价的投资机会，只有在必要时才会进行更广泛的国家配置调整。库珀说:“我们的方法比其他许多方法简单，因为我们不读政治和经济的茶叶。”
这些买入并持有的基金经理，其基金截至1月的五年期年化总回报率也达到19%，尤其是以美元和比索计价的六年期主权债券Bocones。他们还沉迷于阿根廷的一些较长期主权硬通货债券，如11年期和30年期债券，这些债券相对较短期债券便宜，对较短线投资者的吸引力往往较低。为了降低阿根廷等市场固有的风险，这两家公司使用了“保险”工具，如信用违约互换(cds)和期权(期权)。信用违约互换在发生违约时以平价赎回债务工具，期权则限制了潜在的下行风险。由于今天该地区的性质更加复杂，球队越来越多地在一个国家内使用这些防御工具，而不是跨越国界。各个拉美市场的表现之间的关系已变得难以预测，而押注于相关性是一种缓冲损失的不那么确定的方式。
尽管新发散的该地区的三大债券市场,占全球65%的EMBI宇宙(最多样化的EMBI索引)和84.3%的拉丁美洲部分EMBI global -没有人可以摆脱美国经济放缓的影响。“历史的新兴市场是全球发达经济体是一个巨大的因素在经济表现方面,“詹姆斯说Barrineau,拉丁美洲研究主管纽约联盟资本管理公司,1300亿美元的固定收益资产,是一个大型投资者在新兴市场债务。巴里诺说，由于美国和墨西哥之间紧密的贸易联系，美国工业部门出现的疲软迹象，比如生产和制造业出口下降，很快就从这个世界上最富裕的经济体扩散到它的南部邻国。在过去的几个月里，美国国内需求下降，反映在零售销售放缓和失业率上升，已经开始影响到墨西哥。不过，Barrineau预计，经济放缓都是暂时的，墨西哥需要采取适当的货币和财政政策来应对。
与此同时，Barrineau对美国市场疲软的敏感将目光投向了阿根廷。由于阿根廷货币与美元挂钩，他预计美国将进一步降息，从而大幅降低阿根廷国内融资成本。他对阿根廷的主权外汇债务很感兴趣，并预计2001年阿根廷的国内生产总值(GDP)增长将超过2.5%的共识估计。
他说，巴西也应该从中受益，尽管会少一些。他预计，美元走软(美国经济放缓的副产品)，加上欧元走强的前景，将提振欧洲大陆对巴西出口的需求。欧洲在巴西对外贸易中占了相当大的30%。
这些国家的宏观经济变化也创造了新的企业债务机会。Federated Global的桑切斯-达尔(Roberto Sanchez-Dahl)认为，在墨西哥和巴西精心挑选的人才提供了机会。他说，阿根廷最好暂时不受考验。资产规模为1亿美元的国际高收入基金(International High Income Fund)的联席经理桑切斯-达尔(Sanchez-Dahl)说，墨西哥企业过去常常被混为一谈，因为它们的信用评级受到该国主权债务低于投资级上限的限制。他认为，由于墨西哥被穆迪(Moody’s)评为投资级，企业的信用范围将会扩大。
和巴里诺一样，桑切斯-达尔仍然担心美国经济放缓将继续对墨西哥工业部门产生影响。相反，他在几家定位于持续满足消费者需求的媒体和电信公司中看到了机会。例如,他喜欢Grupo Iusacell, Verizon通信公司和沃达丰集团旗下无线电信供应商受益于市场的操作在一个严重缺医少药,漫长的等待连接鬼混,吸引力caller-payment计划和这一事实,在墨西哥,手机提供的安全感地区倾向于暴力。他说，鉴于墨西哥与美国的关系，“你必须更加有辨别力”，要特别注意跨境竞争、外国战略投资者和未来的市场整合。
在巴西，只有少数公司的收益率高于主权债券。Sanchez-Dahl的收入导向型基金在截至1月的12个月里的总回报率为7.85%，他搜索了那些属于这一类别并有其他优势支撑的实体。他喜欢MRS Logística，这是一家由四家钢铁生产商所有的公司，在1996年买下了该国南部的一个铁路系统。这些制造商向国有铁路支付高昂的运费，把原材料从矿山运到制造厂，把成品从制造厂运到港口。桑切斯-达尔说:“公司的股东不会让Logística恶化，因为它是他们运营的关键资产。”
桑切斯-达尔说，企业需要大量深入的、自下而上的分析，自上世纪90年代末新兴市场的动荡和全球银行业的大量合并以来，许多研究部门已经减少了他们的研究范围。所以当你发现了一个好故事，这就是一个真正的发现。他表示:“如果你能花些时间和精力去研究哪些公司的表现将优于其他公司，那么这就是你今年的回报所在。”