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快乐的集会并不都是一样的。
固定收益市场经历了一段表现突出的令人兴奋的时期。随着前三个季度的总回报率达到11%，长期美国国债即将连续第三年冲击股市。利率已降至肯尼迪时代以来的最低点，投资者渴望挤出可预测的回报，这重新激起了人们对整个资产类别的兴趣。
那么问题是什么呢?首先，利率下降应该会让所有债券投资者高兴，但有些债券显然比其他债券更平等。在投资者普遍存在不确定性的情况下，大多数投资者的兴趣都集中在美国国债上，美国国债可以说是世界上最安全的投资。其他细分市场要么没有受益，要么在方向上遭遇了残酷的转变。受创纪录数量的企业破产和信用评级下调的打击，高收益债券在今年前9个月再次出现亏损。信贷担忧影响了投资级公司，它们在第三季度相对于美国国债的表现是有史以来最差的。抵押贷款吗?在连续两年强劲上涨后，市场对创纪录再融资的影响的担忧，以及对房利美(Fannie Mae)等抵押贷款机构如何管理风险的质疑，打击了抵押贷款市场。资产担保不得不应对表外融资和不断膨胀的消费者债务的担忧。
独立研究公司IDEAglobal的分析师约翰•阿特金斯(John Atkins)表示:“国债收益率的下降让整个固定收益行业保持活跃。”结果并不总是很好。
7月和8月，由于对全球银行业危机蔓延、美国经济二次探底和更多企业倒闭的担忧突然形成，固定收益市场大量抛售。阿特金斯说:“除了国债以外，任何头寸都是输家。”
但是，即使是长期国债的投资者也燃烧了美国首席执行官的新设定日期，以8月14日认证其公司的财务报表。在8月14日尚未公正地通过。简要介绍，国债的急剧衰退留下了一些损失的公司。
瑞士信贷第一波士顿(Credit Suisse First Boston)利率研究主管多米尼克•康斯塔姆(Dominic Konstam)表示:“从传统观点来看，这是美国国债和抵押贷款的黄金时期，但由于波动性非常大，美国国债一直非常难以交易。”“交易员必须非常小心地定位;这不是一个良好的交易环境。”
在这些危险的情况下，任何麻烦的迹象都会导致债券翻滚。上个月的债务无线服务，福特汽车公司和Sprint公司的债务全部急于急剧下降。担心投资者逃离投资者。在福特的情况下，疑问证明，在10月下旬关于AT＆T和Sprint没有假设任何评级发生变化的疑虑。“市场情绪一直在推动周围的差价，而不是基本面，”萨克斯＆Co.CONDMAN公司贸易总公司Paul Huchro说
即使是选择正确的行业，今年也并不总是有帮助。新兴市场债券是赢家，但前提是不包括拉丁美洲。截至10月初，非拉丁美洲新兴市场债券累计上涨16.4%。但再加上拉丁美洲的债券——包括阿根廷违约和对巴西经济未来的担忧——回报率跌至更低的2.5%。
市场波动令许多券商的利润大幅缩水，它们已经因可怕的股市和交易减少而步履蹒跚。由于本金交易下滑和债券交易营收下滑20%，债券巨头雷曼兄弟第三季净利下滑37%，至1.94亿美元，为七季以来第六次下滑。摩根大通宣布，由于固定收益交易造成的损失，第三季度收益暴跌91%。
不过，并不是所有人都受到了影响。高盛(Goldman Sachs)第三季度净利润增长12%，得益于固定收益、外汇和大宗商品交易收入13.1亿美元(增长19%)，创下纪录。据报道，高盛没有像一些竞争对手那样保留那么多的公司债库存，并成功地利用了8月份美国国债的涨势。
随着投资银行活动急剧下降，投资者购买的股票减少，企业必须越来越依赖其债券交易员的能力。“这些公司的利润大部分来自固定收益业务，”Sanford C. Bernstein & Co.的经纪分析师布拉德•欣茨(Brad Hintz)说。“它们正冒着风险提高自身价值，这加大了收益的波动性。”Hintz预计贝尔斯登(Bear, Stearns & Co.)的固定收益占总收益的比例将从一年前的40%跃升至66%，高盛则将从42%跃升至61%。
尽管市场波动很大，但市场的领导者亚博赞助欧冠该公司的第八次固定收益交易年度调查结果保持不变。在接受调查的交易员和投资组合经理看来，花旗集团/所罗门美邦(Salomon Smith Barney)连续第四年蝉联冠军亚博赞助欧冠。雷曼兄弟和美林林奇＆Co.分别持有第二和第三名。
再往下，排名就会发生变化。瑞银华宝(UBS Warburg)从第8位跃升至第4位。瑞士信贷第一波士顿(Credit Suisse First Boston)上升两位，至第五位，德意志银行(Deutsche Bank)上升一位，至第九位。不利的一面是，尽管高盛的交易业绩强劲，但买方对它的评价并不高;该公司从第四位跌至第七位。同样失守的还有:摩根士丹利(Morgan Stanley)，排名下滑至第六位;摩根大通(J.P. Morgan)下滑两位，至第八位;贝尔斯登(Bear Stearns)则从第九位跌至第十位。
所有这些经销商都在一个非常困难的经济环境中工作。财政和货币刺激措施尚未点燃美国经济复苏的预期。相反，人们越来越担心，一场双底衰退可能正在发生。经济的跷跷板只会增加投资者的不确定性。2002年第一季度GDP年化增长率为5%，但在第二季度却降至可怜的1.3%。预计第三季经济增长率将飙升至4%左右，今年晚些时候将再次下滑。
这种不确定性对避险的美国公债来说是个福音，10年期美国公债利率今年已从逾5%降至10月初的3.6%。但这对企业收益造成了毁灭性打击，现在又威胁到美国消费者，而正是他们的支出支撑了美国经济。在美国国债收益率处于40年低点的情况下，刺激经济增长的空间已经所剩无几。“世界是一个更加复杂和危险的地方;在这种环境下，你必须保持警惕，”美林(Merrill Lynch)全球信贷市场主管道格•德马丁(Doug DeMartin)表示。“由于竞争格局的变化，进入这个行业的代价比以往任何时候都高，这要求人们接受更多风险，投入更多资金。”
很少有地区比公司债券都在风险。极端波动与缺乏流动性相结合意味着，而不是花费几个基点，错误最终可能最终成本数百。Mark Macqueen，奥斯汀的投资组合经理和贸易商，Texas基于Sage咨询服务，一个投资顾问，投资顾问，在管理层下有20亿美元，注意到“一个额定的安全性可以在几周内以默认值移动到默认的情况下。”这是一年或两年前的大变化。例如，安然公司仍然是投资级别，例如，宣布破产，例如，正如kmart公司，NRG能源和南加州爱迪生公司
一位公司债券交易员表示:“这绝对是信贷交易员不得不面对的流动性最低、波动性最大的市场。”“信贷市场交易的信息太多了——股票、衍生品、期权波动——这导致了剧烈波动。”
例如，福特汽车(Ford Motor) BBB+评级的债券较可比公债的交投差为300 - 400个基点，但在此之前，对养老金债务资金不足、福特金融部门以及评级可能被下调的担忧，将这一差幅扩大至近600个基点;在担忧情绪最严重的时候，一些孤立的交易对美国国债的利差高达800个基点，进入了垃圾级区间。(上个月底，标准普尔(Standard & Poor's)将福特的信用评级下调至BBB。)相比之下，像aa级的沃尔玛(Wal-Mart Stores)这样债务很少、业务前景稳定的公司，其价差接近40个基点。
在今年的大部分时间里，当收益率曲线趋于陡峭时，评级机构表现良好。但即使是这个通常安全的市场也有它的麻烦时刻。当政府支持的抵押贷款投资者房利美亚博篮球怎么下串(Fannie Mae) 9月份报告其期限缺口(其资产和负债的相对利率敏感性)已达到有史以来最大水平时，它突显了政府支持企业面临的风险以及它们给其他企业带来的风险。房利美的抵押贷款组合占抵押贷款指数的四分之一以上;它需要平衡资产和负债的存续期，这使它成为衍生品市场上最大的参与者之一，其未偿债务规模几乎是美国国债市场规模的四分之一。
由于预期房利美将购买抵押贷款，在收益率曲线变平时不再购买这些证券的银行又回到了市场。一旦房利美缩小了期限差距，他们就不得不平仓。瑞士信贷第一波士顿的Konstam说:“房利美是银行现在不愿购买抵押贷款的部分原因。”
花旗/SSB全球固定收益主管托马斯•马赫拉斯(Thomas Maheras)担心，交易商和投资者没有充分意识到新的压力。举例来说，抵押贷款市场近年来呈爆炸式增长，而美国国债发行量则保持稳定。当利率再次上升时，抵押贷款市场扩大的对冲需求可能会放大利率的上升，导致其他行业的混乱。他表示:“真正的问题是，市场能否应对另一次重大冲击?与1994年相比，目前的结构是否对应对冲击做好了更好的准备?”当然，那一年是有记录以来债券市场表现最差的一年;它讲述了几只基金的破产，包括大卫·阿斯金(David Askin)经营的6.3亿美元抵押贷款支持的对冲基金。上个月，交易领域也出现了类似的灾难。Beacon Hill Asset Management宣布，由于抵押贷款支持证券和美国国债押注失误，公司损失逾4亿美元。
创纪录的企业倒闭数量也引发了人们对“超级银行模式”的质疑，摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)和花旗集团(Citigroup)等商业和投资银行巨头就是例证。人们的假设是，这些超级银行可以利用它们的放贷能力和庞大的资产负债表来吸引利润更丰厚的承销业务，并最终利用这两种优势，将其转化为更强大、更有见识的交易业务。例如，花旗集团(Citigroup)已成功攀升至承销业务排行榜的首位。
美林的DeMartin承认:“竞争非常激烈，全能银行已经取得了一些进展。”但他和传统投行的其他交易员仍对大银行的策略持怀疑态度。他们抨击这种咄咄逼人的承销方式，使银行对安然(Enron)和世通(WorldCom)等陷入困境甚至破产的借款人有多重风险敞口。
高盛的Huchro表示:“他们的方法帮助他们在今年的排行榜上名列前茅。”“但我们对客户特许经营的重新关注、我们对现金和信用衍生品的早期整合，以及我们审慎的风险管理体系，帮助我们在整个公司交易业务中非常有效地竞争。”
可以预见的是，这些大型银行不会承认任何挫折。花旗/SSB的Maheras表示:“我们认为，这种模式已证明对我们的客户最有效。”“我们在一个地方汇集的专业知识和能力比其他任何地方都多——这是我们的客户告诉我们的。”
尽管如此，它们的有效性一直没有机会证明自己，无论好坏。“一年前，人们对这一模式过于乐观，现在又有太多批评。我不认为这一模式已被彻底揭穿，但必须做出一些改变，”摩根士丹利(Morgan Stanley)现金和信贷衍生品联席主管詹姆斯•奥布莱恩(James O'Brien)表示。他表示，超级银行必须避免在所有业务中承担相同的信贷风险，并创造一个真正多元化的盈利基础。
可以肯定的是，债券帮助华尔街公司度过了最近的风暴。固定收益部门在很大程度上躲过了目前打击股票、研究和投资银行部门的预算削减。债券或信用衍生品等相关领域甚至出现了非常谨慎的扩张。摩根士丹利(Morgan Stanley)的奥布莱恩(O'Brien)表示:“我们正试图在投资级二级交易领域获得更大的市场份额，但我们正试图以同样的人数实现增长。”
债券市场的牛市也提振了少数幸存下来的电子交易平台。TradeWeb首次上榜，总排名第14位，在美国和欧洲的九个行业，其交易量每月增长到创纪录的1万亿美元。TradeWeb销售和营销负责人汤姆•伊迪(Tom Eady)表示:“这不再是一个新概念——我们看到的是一个古老的想法，即流动性带来流动性。”而且，正如许多债券市场今年重新发现的那样，流动性不足会导致流动性不足。
我们如何决定赢家
亚博赞助欧冠对美国300家最大的资金管理公司的交易员和投资组合经理进行了电话采访。受访者被要求从20种不同的现金或衍生品产品中选出相对于固定收益证券交易规模最大的三家公司。
在所有类别中，第一名得3分，第二名得2分，第三名得1分。这些原始数字然后用2公式赋予较大的资金管理机构更大的价值。虽然在计算前20名时，只列出了每一项排名中排名靠前的公司，但在计算前20名时，公司获得的每一份选票都计入公司的选票，高收益行业除外。一项单独的排名突出了高收益交易领域的前十家公司。