亨利·福特(Henry Ford)创立了胭脂钢铁公司(Rouge Steel Co.)，为他快速发展的汽车公司供货。80年来，密歇根州迪尔伯恩(Dearborn)的这家钢铁厂一直在生产碳板。但就像它的许多美国竞争对手一样，Rouge在20世纪70年代开始经历来自低成本外国生产商的激烈竞争。在苦苦挣扎了几十年后，该公司于今年10月申请破产保护。然而，两个月后，俄罗斯钢铁公司Severstal同意收购Rouge，特拉华州破产法院法官批准了这笔2.855亿美元的交易。
但这里有一个陷阱:这家俄罗斯公司拒绝为Rouge的四个固定收益养老金计划承担责任，这些计划涵盖了5400名工人和退休人员。该计划的1.4亿美元资产无法与几乎两倍于此的负债相匹配。
进入退休福利担保公司担保公司将承担胭脂的托管计划,和他们的资产将进入该机构的350亿美元投资组合,由基金从3240其他失败的养老金计划以及费用支付的健康公司作为一种养老保险。因此，鲁日的现有和退休工人最终将获得养老金，或者至少是其中很大一部分。
作为保护4400万美国人退休计划的政府机构，PBGC在养老金领域有着强大的影响力。如今，在许多美国公司都在经历养老基金危机之际，该机构因其管理自身资产的一种有争议的方式而受到密切关注:大幅增加对债券的依赖。新离职的PBGC执行董事史蒂文·坎达里安(Steven Kandarian)是乔治·w·布什(George W. Bush)总统任命的，他决定将该机构的债券份额从总体投资组合的63%提高到85%。这一重大转变将在未来18个月内实施。
批评人士担心PBGC对固定收益投资的过度依赖将危及其未来的回报，并可能迫使该机构——目前背负110亿美元赤字——要求国会允许其提高保费，以避免自身的偿付能力危机。反过来，这可能会导致那些已经因PBGC的养老金负担过重而感到负担过重的公司停止向新成员提供固定收益计划。
美国传统基金会(Heritage Foundation)的高级经济学家戴维•约翰(David John)表示:“大多数人都明白，要想让储蓄长期增长，最好的方法不仅仅是购买美国国债。”总部位于华盛顿的企业养老基金游说组织ERISA产业委员会主席Mark Ugoretz补充道:“PBGC的投资策略就像是把钱塞到床垫下。”
其他专家反驳说，以债券为中心的战略实际上是向Rouge的退休人员和其他退休人员保证他们未来能收到养老金的最佳方式。PBGC的最高投资政策官员Jared Gross认为，该机构应该将自己视为一种保险公司。“这是为了更好地匹配我们的资产和负债，”他解释道。“目标是在不承担过度风险的情况下超越负债。下行保护至关重要。我们采用的是一种更受固定收益驱动的投资方式，目标是实现每年的名义收益。”他补充说，以固定收益为主的策略将使PBGC能够更好地匹配其资产与负债——比如，通过购买期限为9年的债券来弥补9年后到期的收益。
PBGC由劳工部长赵小兰(Elaine Chao)、财政部长斯诺(John Snow)和商务部长伊万斯(Donald Evans)组成的三人董事会在1月初批准了坎达里安的战略。然而，今年52岁的坎达里安在接下来的一个月辞职了，他说他想花更多的时间和家人在一起，他还没有被取代。另外，从2002年7月开始担任PBGC助理执行董事的前堪萨斯州国会议员文森特•斯诺巴格(Vincent Snowbarger)被任命为代理执行董事。
债券与股票之争与证券市场一样古老，又与策略性资产配置一样新鲜。但它有了特殊的共振在担保公司,不仅因为庞大的资产股权,还因为该机构的求助于bond-tilted组合正值布什政府提出,员工被允许投资一些社保缴费的股票。与此同时，美国财政部正在支持广泛的改革，将迫使企业养老金计划将更大比例的资产投资于固定收益产品。
当然，这一切的发生，是因为许多陷入困境的企业养老金计划正在采取更激进的投资策略，主要围绕股票，尤其是对冲基金。总部位于芝加哥的福利咨询公司怡安咨询(Aon consulting)的负责人斯科特•梅西(Scott Macey)表示:“企业计划赞助商宁愿看到PBGC更像养老基金一样进行投资，哪怕只是为了表明它对我们行业最基本的理念——拥有平衡的投资组合——的信心。他们在传递什么信息?”
可以肯定的是，PBGC的地位并不令人羡慕。该机构将于今年9月满30岁，却没有得到一笔联邦资金来维持其养老金安全网的良好运转。相反，它被授权向健康的、有固定收益计划的公司征收年度税款。公式各不相同，但拥有全额资金计划的雇主每年为每位参与者支付19美元的保险费，而那些被认为资金不足的雇主每年为每1000美元资金不足支付9美元。此外，该机构有权没收已终止的养老基金的资产。当PBGC接管一个计划时，它承担了计划的部分利益义务，但不是全部。单一受益人的年度上限为4.3万美元。
理论上，PBGC年度保费和投资收入的总和应该足以支付退休人员的福利。但如果该机构的现金流为负，它可以利用累积的资产来弥补缺口。根据法律，PBGC在接管一个计划时，不能减少它承诺给退休人员的福利。当然，只要国会同意，该机构可以提高向企业收取的保费。
如果所有这些补救措施都达不到要求怎么办?然后，因为PBGC是一个政府实体，美国财政部(也就是纳税人)必须介入来兑现养老机构的承诺。这给债券与股票的争论增添了额外的活力。
PBGC的前首席精算师罗恩•格布哈德斯鲍尔(Ron Gebhardtsbauer)对债券转移表示怀疑。“许多精算师建议担保公司有足够长的时间,它可以处理股票的风险和获得更高的回报(股票)从长期来看,“Gebhardtsbauer说,谁是美国精算师学会的退休高级研究员在华盛顿。此外，他认为，如果PBGC现在在利率处于45年低点的时候增加其固定收益股份，只是为了使资产与负债匹配，这将使该机构永远无法脱离困境。Gebhardtsbauer解释说:“期限匹配将使PBGC的赤字在利率下降时不增加，也将使赤字在利率上升时不减少。底线?PBGC正在锁定现有的110亿美元赤字。”
PBGC的一些养老金计算是有序的。加息对该机构有两种影响:负面影响是减少PBGC的固定收益资产，但也有有益影响是降低其名义负债，同时增加其投资组合收入。降息的作用则相反。
PBGC的格罗斯坚定地为该机构将投资组合管理视为保险公司而非长期投资者的决定辩护。他表示:“总的来说，我们正试图更好地将负债的期限与资产匹配起来，但我们的目标是，在利率不断上升的环境中，利用积极型管理公司来超越我们的负债。”
在很大程度上，PBGC的手被绑住了。根据1974年成立该机构的ERISA规定，该机构只能将年度保费投资于固定收益证券(这些保费汇集在所谓的循环基金中)。尽管法律没有强制要求，PBGC只投资美国国债。截至2003年9月30日，循环基金持有164亿美元，约占PBGC总资产的48%。
该机构对从已终止的计划中没收的投资(即信托基金资产)拥有自由决定权，这正是债券策略发挥作用的地方。截至9月底，这些资产有72%投资于股票:80%投资于股指基金，20%投资于积极管理的投资组合。
企业养老金计划的管理者最好密切关注PBGC的策略。财政部提议改变企业计划计算贴现率的方式，贴现率是决定企业未来福利义务的当前价值的利率假设。提议的方法是由前财政部副部长彼得•费舍尔(Peter Fisher，现为贝莱德(BlackRock)负责风险管理的董事总经理)提出的，其工作方式是这样的:财政部将实施一个滑动系统，而不是目前对整个计划采用一个贴现率的方法;更高的折扣将适用于较年轻的工人，而较低的税率将适用于较年长的工人。由于被迫更严格地为老年工人的短期债务提供资金，这些计划将别无选择，只能增加其固定收益分配。华亚博赞助欧冠盛顿戴维斯哈曼律师事务所的养老金律师詹姆斯·德拉普兰解释说:“机构投资者将被迫大量撤离股票市场，转而投资债券市场。”
的建议是不被纳入目前提交国会的一项法案，该法案旨在给雇主暂时的养老金减免。2004年的《养老基金权益法》(Pension Funding Equity Act)将两年的贴现率与收益率相对较高的长期公司债券挂钩;过去两年，该计划的计算公式是30年期公债四年均值的120%。当政府停止发行长期债券时，30年期美国国债利率跌至人为的低点，这种深奥的计算是为了让企业更容易处理问题。公司债基准利率目前比美国国债高出约1个百分点，将大幅提高贴现率，降低未来的养老金负债，从而降低融资要求。该法案预计将在未来几年为企业节省800亿美元的养老金缴款。(处境艰难的航空公司和钢铁公司将获得额外的融资优惠)。
该法案已在众议院获得通过，但在参议院面临强烈反对——马萨诸塞州民主党参议员爱德华·肯尼迪(Edward Kennedy)反对称，该法案偏袒少数大公司，而不是许多有工会组织的小型企业。如果是这样，计划将不得不恢复使用30年期国债的四年平均收益率。他们认为这太低了，不公平地增加了他们的养老金负债。财政部消息人士表示，在这种情况下，费雪的巧妙的滑动规模方法可能会在未来的养老金账单中很好地浮出水面。
PBGC成立于1974年10月，一个月前时任总统杰拉尔德·福特签署了ERISA法案。该机构解决了一个紧迫的需求:在此之前，如果一家陷入困境的公司放弃其退休计划，工人和退休人员将空手而回。在PBGC成立的头12个月里——恰逢1974年至1975年的经济衰退——近4000份孤儿退休计划被送到了它的门口。(一些健康的公司认为这是逃避养老金责任的一种方式。)
从一开始，该机构的投资政策就很复杂，也很有争议。所罗门兄弟公司前合伙人、福特政府时期的财政部长威廉•西蒙(William Simon)坚持认为PBGC的保费构成了政府收入，因此要服从管理与预算办公室(Office of Management and Budget)有关政府账目的标准政策。也就是说，这些钱将必须投资于美国国债，即不可出售的帐面记帐证券。PBGC的首任执行董事Steven Schanes别无选择，只能听从Simon的意见，将保费投资于国债。但担保公司的监督的支持下,美国劳工部,Schanes,谁花了他职业生涯的大部分的新泽西州的养老金,游说担保公司董事会允许该机构投资信托基金资产没收的计划,因为它认为合适的——在股票,债券或两者兼而有之。
谢恩斯向一个外部投资顾问小组寻求建议，该小组由已故的哥伦比亚商学院(Columbia Business School)金融学教授罗杰•默里(Roger Murray)和国际卡车司机兄弟会(International Brotherhood of Teamsters)前投资总监尤金•巴勒斯(Eugene Burroughs)组成。默里并没有追求时髦的学术矛盾:他宣称将PBGC的资产100%投资于股票，因为这是迄今为止产生可靠长期回报的最有效方式。PBGC同意对信托基金资产这样做，并在1976年开始寻找资金经理。
这种对股票力量的信心反映出机构投资者和学术界正在形成的一种共识:无论发生什么情况，随着时间的推移，股票的表现都要优于债券。亚博赞助欧冠耶鲁大学金融学教授罗杰·伊博森(Roger Ibbotson)和基金经理雷克斯·辛克费尔德(Rex Sinquefeld)的《股票、债券、票据和通货膨胀》(Stocks, Bonds, Bills and Inflation)是支持股权投资的一个里程碑式研究，该研究大约是在ERISA协议签署时发表的。
然而，曾主管所罗门债券部门的财政部长西蒙在1976年夏天公开表示，PBGC不得以其任何资产购买联邦债券以外的任何证券。西蒙认为，像PBGC这样的政府机构购买私营部门的债券或股票存在利益冲突。
当吉米·卡特在11月的选举中击败福特时，西蒙成了跛脚鸭，PBGC继续购买股票。到1976年底，它从失败的计划中积累了1100万美元的资产，全部投资于股票。在整个80年代，PBGC继续将大部分信托基金资产投资于股票。
1989年，老布什(George H.W. Bush)总统任命PBGC新任执行董事詹姆斯•洛克哈特三世(James Lockhart III)后，该机构开始对其战略进行批判性评估。洛克哈特曾是纽约保险集团Alexander & Alexander Services的财务主管，是布什的儿子乔治在安多弗大学和耶鲁大学的同学。不出意料，洛克哈特认为PBGC应该以保险公司的方式匹配其资产和负债，以最小化波动性——类似于该机构刚刚采用的方法。
1990年中期，洛克哈特请来当时在高盛(Goldman, Sachs & Co.)工作的著名经济学家费希尔•布莱克(Fischer Black)进行独立分析。布莱克的结论是，sec应该大举投资于固定收益证券，用他的话来说，就是“免疫”自己——让债券的到期日与其债务的到期日相符。到1991年，洛克哈特已将PBGC的总投资组合中固定收益的份额从59%提高到75%。
这种做法没有持续多久。1993年，比尔·克林顿总统任命马丁·斯雷特(Martin Slate)为PBGC的执行董事，他是希拉里·克林顿(Hillary Clinton)在耶鲁大学法学院的前同学。斯雷特下令进行另一次投资政策审查。由Wilshire Associates牵头的这项研究否定了PBGC应该充当保险公司的观点，并主张，像任何长期投资者一样，PBGC应该增持股票。Slate果断采取行动，将100%的信托基金资产配置于股票，并将股票在投资组合中的比例从1993年9月的17%提高至一年后的30%。
在同一时期，利率飙升:30年期国债收益率从6.75%跃升至8%，引发了几十年来最严重的债券市场崩溃。PBGC持有70%的债券股权，当时83亿美元的资产池损失了4.26亿美元，即6%。然而，在有违直觉的养老金计算领域，加息将该机构的长期负债从115亿美元减少到95亿美元。因此,担保公司,当时没有面临冲击的计划失败,第一次看到赤字缩减,从不足29亿美元84亿美元的资产在1993年9月12亿美元的缺口在1994年9月83亿美元的资产。
在上世纪90年代末的牛市中，该机构持有的30%的股票提高了回报率。在截至1999年9月的5年里，PBGC的投资组合年回报率为14%——固定收益固定型循环基金为10%，股票型信托基金为21%。相比之下，Wilshire信托环球比较服务(TUCS)指数衡量的企业养老基金中值为15.6%。PBGC在这个繁荣时期也从企业破产的减少和随之而来的养老金计划的失败中受益。其结果是，其资金状况稳步改善，从1996年首次出现的8.6亿美元适度盈余，到1999年大幅增加70亿美元盈余。到2000年3月股市泡沫破裂时，该机构已拥有惊人的100亿美元盈余。
利率的下降(增加了该机构的预期负债)，大量的计划终止，以及市场崩溃，所有这些因素加在一起，使该机构的盈余在2001年11月坎达里安接管时减少到了77亿美元。作为一名长期的风险投资家，他一直是赵小兰的首选。赵小兰通过哈佛商学院(Harvard Business School)的校友网络认识他，并对他的金融专业知识十分看重。坎达里安人虽然聪明伶俐，却对养老金知之甚少。为了自学，他拜访了著名的养老金专家Zvi Bodie，他是波士顿大学的金融学教授，曾与早期PBGC管理部门协商过。
2001年圣诞节前，在Bodie狭小的波士顿办公室里举行的一次会议上，坎达里安认真地听着教授阐述将PBGC的养老金资产100%投资于固定收益证券的理由。博迪说，从本质上讲，股市回报是不可预测的，养老金负债也是可预测的。因此，他解释说，固定收益投资是使资产与负债相匹配的唯一可靠方法。“我想我明白了，”坎达里安在谈话快结束时对教授说。博迪说:“在坎达里安之前，PBGC的负责人认为我是一种异教徒，从来没有太注意过我。但和坎达里安达成了共识。”
这一点在坎达里安的战略中会变得很清楚。当他接管PBGC时，PBGC的总资产配置是72%的固定收益和28%的股权。在其220亿美元资产中，144亿美元为循环基金，76亿美元为信托基金。由于这些循环基金仅限于美国国债，PBGC的投资组合在熊市期间得到了提振:该机构2001年3.3%的回报率高于企业养老金计划中值12.9%;2002年，它的回报率为2.1%，相比之下，中值计划的损失为9.3%。尽管如此，PBGC近80亿美元的盈余在一年后减少到36亿美元的赤字。
这一惊人的变化不是由糟糕的投资业绩造成的，而是由于PBGC所面临的失败计划数量和规模的急剧增加——2002年，144个养老金计划和93亿美元的无资金准备债务。仅钢铁公司就占了76亿美元。
坎达里安把格罗斯招为投资政策的得力助手。格罗斯曾是Crédit Lyonnais的债券交易员，曾担任财政部副部长费舍尔的高级顾问数年，后者推荐他担任PBGC的职位。有了格罗斯的支持，坎达里安开始更加倾向于固定收益期权。但首先，为了更广泛地讨论这个问题，坎达里安安排伯迪和普林斯顿大学经济学家伯顿·麦基尔在2002年10月对PBGC的一些员工发表讲话。博迪提出了100%投资债券的理由。麦基尔表示，他理解这一论点背后的逻辑，但对时机提出质疑。麦基尔说:“我想我是对的，也是错的。利率没有变化，但如果他们增加股本，PBGC的状况会更好。”
伯帝镇始建后进一步咨询以及迈克尔·Peskin摩根士丹利(Morgan Stanley)全球资产负债策略组的负责人,和韦恩天使,前首席经济学家熊,斯登& Co .(和前联邦储备委员会州长),Kandarian和总得出结论,以债券为主的方法使担保公司的最有意义。
董事会批准了这一战略转变。尽管坎达里安和格罗斯认识到，更受股票驱动的投资组合更有可能提高回报率，从而减少长期赤字，但他们相信固定收益投资组合是更安全的选择。如果这种保护是以锁定当前赤字为代价的，那就这样吧。格罗斯表示:“我同意固定收益可能会让我们推迟几年走出赤字的能力，但它提供了下行保护，我们的董事会决定，他们宁愿有下行保护，更有耐心一点。”
尽管金融专家仍在争论债券相对于股票的优势，但没有任何投资策略可以消除PBGC在养老金计划失败和资金严重不足的情况下的脆弱性。去年，它不得不接受152项计划，总赤字达54亿美元。格罗斯警告称:“资产配置的作用是有限的。”“如果资金不足的计划继续以这样的速度终止，就没有任何拨款能让我们摆脱困境。”