我想我的题目是从韦斯利·米切尔的一篇题为《落后的花钱艺术》的文章中摘取的。我希望，以这种方式开始，可以让人们明白，作为夸大其词的金融理论的大祭司，并不意味着我认为投资行为中的理性是普遍的，甚至是普遍的。
美国相当大一部分资源用于共同基金、养老基金和经纪机构。新的和旧的历史记录表明，他们的客户可以更好地由普通的先锋队或TIAA-CREFs服务，这将释放大约90%的金融行业资源，以生产其他舒适和生活必需品。
我们混合经济体系的效率和增长是否会因为这种转向精益和精明的多样化而降低?或者经济的效率和增长会因这种变化而提高吗?
在这个问题上，没有有利的或不利的证据。特别是，认为系统性地偏离最广泛的多元化会给那些平均而言具有社会超生产力的冒险项目带来随机补贴，这可能是一个浪漫的神话。如今，当我们听到约瑟夫•熊彼特(Joseph Schumpeter)的“创造性资本主义毁灭”(creative capitalism destruction)时，我们不应忽视“恶性资本主义毁灭”(malignant capitalism destruction)。“爱过之后失去总比根本没有爱过要好”这句谚语既不是重复的，也不是经过验证的真理。
当投资组合管理杂志到了新的生日，编辑们邀请我记录下我对当前各种金融辩论的看法，这激励了我。在这里，我将回答一些更有趣的问题。
投资期限的长短应该如何影响风险承受能力?这是一个复杂的问题，有很多误解。我将最后讨论它。
一些数学家和工程师过去提倡我们寻求投资组合，使投资组合的长期增长率最大化。人们是否真的应该按照要求，以总回报的几何平均值最大化为投资目标?答案很简单:只有那些拥有奇异伯努利效用的拉普拉斯主义者，即财富效用=对数(财富)，才应该寻求几何平均最大化。寻求最大概率赢得最大随机彩票的想法是愚蠢的。
马科维茨-夏普-托宾二次规划在投资组合均值和方差方面是一个强有力的近似，它捕获了现实世界的转化者，就像天花感染曾经与世隔绝的土著一样。对于有着截然不同的拉普拉斯风险容忍度的投资者来说，这真的是最佳选择吗?当风险承受能力大相径庭的拉普拉斯主义者将风险股票A和B与安全的证券C组合在一起时，他们是否真的想要相同比例的风险股票A和B的混合?如果你明白真正的答案是否定的，那么你是否明白一个理性的投资者只知道均值和协方差就不应该把有限的知识浪费在标准的二次规划上?这种标准的均值-方差二次规划只保证在风险最低的投注中有效。
塞勒-特沃斯基-卡尼曼(Thaler-Tversky-Kahneman)的“非理性行为主义者”，以及考虑拥有80%非理性行为的宇宙，或拥有100%普遍行为的宇宙。难道80%和0%的替代品不可能维持Fama-Samuelson微观有效的市场定价吗?
就我个人而言，我相信有充分的证据表明，现代华尔街基本上是微观效率较高的;也就是说，餐桌上没有容易的选择。然而，与罗伯特•席勒(Robert Shiller)一样，但与费希尔•布莱克(Fischer Black)不同，我发现这种微观效率与宏观低效是一致的——从某种意义上说，总体资产指数可以也确实经历某种更平稳趋势下的长期估值过高或过低波动。
是的，维吉尼亚，从长期来看，一些交易者确实能打败所谓的随机游走市场。但他们很难被识别出来，你也不可能以低价购买他们的服务——原因是，其他比你更富有、比你更机敏的人已经将他们的才能的租金推高到不再是物美价廉的地步。无论是在平稳的随机场景还是非平稳的随机场景中，许多想成为贝比·鲁斯(Babe ruth)的人在一段时间内都会享受着明星般的击球率。富达(Fidelity)的麦哲伦(Magellan)或先锋(Vanguard)的温莎(Windsor)基金说明了我的观点:每十年与标准普尔500指数(Standard & Poor's 500 index)混股，对提高经风险修正后的回报率几乎没有帮助。
大多数在某一年表现出色的交易员都是动量交易员。与众多表现一般的交易员不同，成功的明星不会将他们之前的全部或大部分奖金回馈给不断变化的市场。他们这样做是出于一种风险规避的天赋，而这种天赋似乎无法编入他们的系统公式。所有的老将对风险都有一种健康的担忧，但似乎他们无法将自己的担忧系统化。
我用一个小故事来说明。Z在过去的49年里，有49年通过期货交易获得了利润。他成了一个新贸易集团的守护神。他们给他当了整整一年的学徒，Y是一个年轻的商人，他写了一本私人印刷的书，总结了Z的各种智慧。可惜的是，作为一名交易员，Y自己在接下来的任何一年都无法实现收支平衡。(一位常青藤联盟的物理学家分析了小提琴的声学效果。根据他的实验室测量，他总结道:“斯特拉迪瓦里和上世纪90年代昂贵的制造商之间的唯一区别是在泛音上的某个地方。”非常感谢。)
数学家们知道股票价格变化的短期序列相关系数是正的，而长期序列相关系数是负的。(蓝色噪音演变成红色噪音。)唉，知道这一点似乎并不能让人获得丰厚的交易回报。《圣经》上说:“有时要记住，有时要忘记。”我们需要一本更好的书来告诉我们应该如何以及何时改变我们的思维方式。
自私自利的律师协会受益于这句格言:“自己做自己的律师，却有一个傻瓜做客户。”上帝一定很喜欢独狼投资者，因为他创造了这么多独狼投资者。更有可能是魔鬼，因为准确统计他们一生中作为一个群体的表现会告诉我们一个令人遗憾的故事。就像酗酒者在欺骗他们的经纪人的同时也欺骗了他们自己一样，独狼投资者在更衣室里谈论的是他们的赢家，而不是输家。在这个负和博弈中，只有他们的配偶和美国国税局(Internal Revenue Service)知道他们真正的净损失。
大多数投资都是出售而不是购买。阅读《福布斯》和《巴伦周刊》，卫生局局长警告说，可能会损害你的长期财务健康。没有什么比好的新故事更危险的了。令人兴奋的投资比乏味的投资更快地让你乞丐。这就是为什么达尔文进化论使多疑的妻子比高T值的丈夫(T =睾丸素)更不容易受到伤害。
富有或中等财富的继承人能买到他们没有继承的大脑吗?我们没有可靠、公正的大型私人银行、大型投资经纪公司和大型特许经纪公司的业绩记录样本。这个事实本身就是一个环境证据，说明那里和其他地方一样，都是平庸之辈。
自2000年初高科技泡沫破裂以来，先锋(Vanguard)、美国教师退休基金(TIAA-CREF)等公司的高级职员遭受的损失与大盘指数相同。当他们的口头禅是最终得到1.0的测试版时，这怎么可能不是事实呢?
这孕育了一种堂吉诃德式的观念，认为是时候放下马车，回归自我决策了。强化这种不合逻辑的是，2002 - 03年华尔街的上涨在2000 - 01年遭受最多损失的狗身上最为强劲。
这种自我选择有说服力吗?不是真的。按照定义，约有一半的非多样化投资组合将在多元化平均水平附近有更好或更糟的波动。熊彼特曾经说过，在资本主义的大饭店里，最贵的房间总是有人住，但不是同样的人住。下一次，它将不再是石油巨头，而是购物中心开发商、软件狂人或投资银行家。看看常春藤盟校的常青藤，你在石柱上读到的名字会记录熊彼特的故事。
在每一次准崩盘之后，人们会发现，如果当初能计算好投资的时间——也就是说，根据后见之明来计算投资的时间，他们会做得更好。威尔·罗杰斯说得很好:用你所有的积蓄买一些好的股票，持有到价格上涨，然后卖出。如果它不涨，就不要买。
对上千个计时器的研究告诉我们一个令人沮丧的故事。当市盈率飙升时，卖出会更容易，但在新气球快速上升之前，就很难再卖出了。认为丈夫一半时间长一半时间短，只是重复了妻子的投资方式，妻子总是一半投资于“风险”股票，一半投资于“安全”债券，这是一个数学错误。如果缺乏技能,成为第一个在暴民试图预测周期性和股票价格转折点和全职宏观专家前采取行动,这是丈夫遭受最多,因为他增加了gdp的错误判断,他的损失从来没有在最优安全多样化。
正如所承诺的那样，我以涉及时间跨度长的辩论的一些复杂情况作为总结。在一个真正随机的白噪声市场中，大数定律(通过因子1除以根号N来减少关于不变均值的随机误差的方差)并不适用。重复，不适用。
如果我那更厌恶风险的妻子最大化了累积投资回报率的调和均值，而我则乐观地最大化了几何均值(à la Bernoulli)，那么我们每一个老老少少的食利者都应该将股本比率冻结在自己偏好的不同水平上。我们在30岁时就不一样了。在60岁时也是如此。投资界认为这很难理解和相信。
如果大多数家庭的风险承受能力随着财富的增加而增加，那就是另一回事了。如果当我们的财富是50万美元时，股票和债券对我们来说是50%对50%，当我们的财富是500万美元时，股票和债券对我们来说是75%对25%，那么当我们到了35岁时，我们应该意识到，我们手中的储备金最有可能在未来30年增长很多。即使是在35岁的时候，为退休做计划时，我们也应该将风险承受能力设定为如果我们已经拥有了晚年可能拥有的大部分财富时的水平。思考的点。
*未来薪资前景良好的年轻人并不是因为实际风险在长期内被侵蚀，才应该提高他们的权益比率。这是因为那些良好的前景，现在考虑到了一些因素。
*懂文献的人了解其他复杂情况:一个年轻的专业人士无法使她的人力资本的贴现价值变现。这一因素本身就证明，她在处理非人力资本时更能承受风险。
*此外，如果专业人士可以依靠更努力的工作来抵消股权比例增加带来的额外损失，那么现在就有理由将股权比例从50%提高到75-25。
如果在生活中，我们面对的不是真正随机漫步的白噪声，而是均值反转的红噪声，那么我们这些比伯努利(比几何均值最大化者更谨慎)更厌恶风险的人，就应该理性地将风险提高到50-50，比如说75-25。(矛盾的是，对于那些比伯努利更能承受风险的人来说，未来均值逆转的红色噪声将迫使股权比例从50%降至25-75!)基督教的神是风险与时间经济学是最好的关于这一古老而熟悉的辩论的细微差别的书。
十有八九，后布什时代的意识形态将允许未来的工人将他们的部分社会保障信用提取到私人自我管理的账户中。为什么?因为这对大多数人来说是可行的吗?不。对大多数人来说，它几乎可以保证花费不菲。但是金融业将会做得很好，为那些有社会保障基金可以投资的客户做他们通常平庸的工作。游说者将会为一个有无谓无谓损失和效率低下的体系加油打气。
这就是财阀民主的运作方式。乐观主义者认为人们得到了他们应得的民主。像我这样的悲观主义者担心乐观主义者是对的。
至少有三代的学生从他们那里学到了经济学保罗•萨缪尔森，他们肯定不会是最后一个。他的里程碑式教科书的第18版，经济学这本书最初出版于1948年，于今年7月出版。在这本书中，他如此简单地解释了基本的经济概念，以至于人们很容易忘记他是一位多么老练的经济思想家。作为1970年诺贝尔经济学奖得主，萨缪尔森几乎对经济学的每个方面都做出了贡献，从微观到宏观。他在投资方面的见解——许多都在《纽约时报》的文章中发表投资组合管理杂志——帮助建立了现代金融理论。现年89岁的萨缪尔森是麻省理工学院(Massachusetts Institute of Technology)名誉教授和仙台银行(Sendai Bank)客座教授
纽约大学斯特恩管理学院政治经济学教授。