2002年4月，美国。财政部长保罗·奥尼尔（Paul O’Neill）直言不讳地评估了华盛顿牵头援助阿根廷的可能性。三个月前，阿根廷停止支付约900亿美元（当时约1450亿美元）公共债务的利息或本金，这是历史上最大的违约。直言不讳的奥尼尔解释说，美国安排的救援永远不会发生，因为“全国各地每年挣5万美元并将25%的钱送到华盛顿的水管工和木匠都希望我们明智地使用他们的钱。”
奥尼尔在六个月后辞职，他的这句话引起了吉尔莫·尼尔森(Guillermo Nielsen)的共鸣。作为阿根廷财政部长，尼尔森的严峻任务是与那些持有违约债务的人进行谈判，这些债务几乎都是政府债券。“我们不得不在没有‘水管工和木匠’资金的情况下进行重组，”尼尔森告诉《机构投资者》(Institutional Investor)。亚博赞助欧冠“这是一种健康得多的情况，但显然更难以让市场理解。”
对投资者来说，把握形势真的不是那么困难:他们想要回自己的钱;阿根廷政府只希望返还其中的一小部分——根据一些分析师的说法，相当于面值的25%，或者10美分，如果你把违约以来投资者损失的利息等因素考虑在内的话。
债券持有人，能借我一毛钱吗?
“我们正面临着金融历史上最艰难、最激进的重组，却没有新的资金，”尼尔森哀叹道。这位和蔼可亲的52岁经济学家是阿根廷强大的经济部长罗伯托·拉瓦尼亚的长期同事。这位债务谈判代表认为，如果没有美国或国际货币基金组织(imf)的大量财政援助，阿根廷无法对持有其主权债券的全球数万名债券持有人更加慷慨。事实上，布宜诺斯艾利斯提出的还款代表着政府债券有史以来最大的“削发”或面值折扣。例如，俄罗斯在1998年违约后，每1美元偿还了58美分。
尼尔森向银行、国际货币基金组织和其他超国家贷款机构发出的信息同样不容乐观。这些机构向阿根廷提供的总计840亿美元未偿贷款正在得到偿还。他们必须向布宜诺斯艾利斯保证，他们将维持现有的贷款安排，而不会对资金施加太多限制，以免妨碍阿根廷显著但脆弱的经济复苏。否则，隐含的威胁是没有人会得到回报。(由于阿根廷比索大幅贬值、其他汇率变化、新的违约和正在进行的重组，需要偿还的金额是一个不断变化的目标。各方的预测各不相同，但最新的估计显示，阿根廷公共债务总额约为1850亿美元，其中1010亿美元处于违约状态。)
具有讽刺意味的是，阿根廷强劲的经济表现令债券持有人更加愤怒，因为经济复苏将使布宜诺斯艾利斯更容易以合理的条件偿还债权人。低利率、中国对大豆等当地商品的强劲需求以及阿根廷比索疲软，推动该国GDP在2003年增长了8.4%;预计今年将增长6.5%。在2003年底，这个国家坐拥140亿美元的外汇储备和创记录的24亿美元的名义税收收入。它的经常账户余额相当于GDP的4.2%。与此同时，阿根廷的股票市场Merval在2003年上涨了104%，到今年2月又上涨了11%。尼尔森和拉瓦尼亚试图利用阿根廷经济复苏的机会，提出了用gdp挂钩债券交换违约债务的想法。
3月9日，双方即将摊牌。阿根廷原计划向最大债权国国际货币基金组织支付31亿美元，但经济部长拉瓦尼亚和总统Néstor基什内尔威胁要扣留这笔钱。国际货币基金组织欠阿根廷150亿美元。拉瓦尼亚警告称，除非IMF能在本月晚些时候发布一份关于阿根廷的积极进展报告，否则阿根廷不会动用外汇储备来支付这笔款项，从而危及其财政状况。从而释放出布宜诺斯艾利斯与基金组织三年备用贷款协议下的第二批资金。然而，拉瓦尼亚坚持说，阿根廷已经完成了所有的预算和IMF的其他目标，与IMF的秘密会谈进展顺利。最后，阿根廷确实按时向国际货币基金组织付款，但尽管如此，布宜诺斯艾利斯仍然可以依靠强大的压力来给他们的债券持有人一个更好的交易。
债券持有人可能不得不在今年晚些时候决定是否将其不良债券换成新的、但贴现率很高的阿根廷证券。尼尔森令人不快的工作——假设他没有死于信使综合症并发现自己被取代——将是说服那些债券持有人布宜诺斯艾利斯的出价是最好的。
尼尔森的老板，拉瓦尼亚，震惊了整个债券市场的时候，他去年9月宣布阿根廷的恶劣和解条款在国际货币基金组织和世界银行在迪拜的年度会议。和经济部长并没有就此停止。他还搞乱了与会代表时，他宣称阿根廷不会听从IMF的一贯建议债务国，以提高他们的基本盈余 - 其占GDP的比例预留，以满足对外负债 - 超越微薄的3％。相比之下，厄瓜多尔，土耳其和乌拉圭所有最近同意4基本预算盈余维持到6％。
债权人感到震惊。从2002年到2003年，他们在德国、意大利、日本、瑞士和美国的一个又一个论坛上听到尼尔森说，阿根廷在制定还款计划时会考虑到他们的担忧。新兴市场贸易和投资界贸易组织EMTA的负责人迈克尔·钱伯林（Michael Chamberlin）表示，迪拜的事件让债权人担心布宜诺斯艾利斯采取了“单边做法”
在违约的情况下，尼尔森成为债券持有人愤怒的对象，而这些愤怒本应指向拉瓦尼亚，甚至可能更指向基什内尔。二月初，总统和他的内阁部长阿尔贝托·Fernández敦促阿根廷人把拒绝债券持有人要求更多资金的要求作为“国家事业”。基什内尔将债券持有人斥为“赌场赌徒”，无意中暗示阿根廷是个赌场。
民族主义言论可能令债券持有人感到恐慌，但在国内反响良好。2003年4月，基什内尔以22%的支持率当选总统，但到去年年底，支持率飙升至80%以上。
“政治使谈判失去了灵活性，”太平洋投资管理公司(Pimco)的一位主管穆罕默德·埃尔-埃利安(Mohamed El-Erian)说。该公司在危机爆发前出售了阿根廷债券。“现在的问题是，‘总统能靠边站吗?’”
易于理解的是，债权人也在挖掘他们的脚跟。1月底，国际货币基金组织对阿根廷的经济表现进行了一般的积极评估;这种俗语之后是习惯性的习惯从更多的基金资金中取出。尽管如此，据报道，一个异常大量的国际货币基金组织的24委员会成员 - 据批准了批准基金的行为。这应该是阿根廷的明确警告，以支持其积极的债务谈判策略。几个星期后，佛罗里达州博卡拉顿七次会议集团，来自世界领先国家的财务部长强调，当他们尖锐地敦促布宜诺斯艾利斯展示“诚信”并建设性地谈判与债券持有人时致辞。
阿根廷与债权人的关系有多紧张？最近几个月的十个投资银行 - 其中，花旗集团;高盛＆CO。高盛;J.P. Morgan Chase＆Co Co.和雷曼兄弟 - 实际上承认事情已经变得如此糟糕，以至于他们甚至没有服务于咨询辛迪加，以帮助准备债务重组。一名官员拒绝阿根廷邀请的银行表示，他的公司并不相信该国已经清楚地阐述了银行在银行可以退出重组的条件（如果它被陷入困境。他的银行解释说，没有考虑所需的时间和精力是值得的，因为这种不确定性。银行的拒绝引发了尼尔森将被迫出局的猜测;谣言于三月初期被衰减了，但对债券交换的另一个打击可能会花费他的工作。与此同时，巴克莱，美林林奇＆Co.和瑞银签署了阿根廷咨询团队，尽管他们的合同没有截至3月初的合同。
除了股权的数十亿美元之外，阿根廷及其债权人之间的僵局如此令人沮丧的是，布宜诺斯艾利斯的策略可能代表克里切纳的政治壮观，而是拉丁美洲主权借款人的新方法 - 否则分析师说，有一个颤抖的。1月初，Lavagna在报纸上占据了一块Op-ed件La Nacion被称为传统债务会谈“旧范例”。达尼尔马克斯为阿根廷签订了以前的债务谈判，“问题是，与计划贝克或计划布拉迪的日子不同，目前尚不清楚世界职能如何。”
在20世纪80年代和90年代，债权人 - 大银行的小圈子 - 直接与政府敲定，通常依赖于从美国或大多边贷款机构如国际货币基金组织外资协议谈判。在数量和投资者的类型的爆炸做出相对有序的过程不可想象的。尼尔森说，“我们必须处理，但谁？”该债券持有人的利益“雾化”，他补充说，这意味着他必须处理投资者群体的利益冲突 - 在制定条款‘伟大的并发症’。
与此同时，分散化削弱了债权人的杠杆作用，因此他们必须团结起来，采取强硬的对策来抵消借款人的规模优势。Van Eck Global驻纽约固定收益经理、阿根廷债券持有人全球委员会联合创始人汉斯·休姆斯（Hans Humes）表示，如果布宜诺斯艾利斯不软化其“要么接受要么放弃”的立场，“一年后的投资者将通过法院寻求满足。”休姆斯说，这意味着，“基什内尔可能会发现自己在所有离开这个国家的资产上都扮演着防御角色，包括总统专机。”
然而，尼尔森坚持认为，阿根廷不可能向债券持有人做出让步。他解释说:“我们所做的一切都是为了支持阿根廷的经济增长，因为增长是偿还能力的唯一保证。”如果过于沉重的还款计划扼杀了国家的增长，他补充道，“阿根廷将在短时间内再次违约。”
一个像尼尔森这样的好人是如何在国际金融领域结束了可能是最困难、最吃力不讨好的工作的?他的政府工作经验并不丰富。在2002年4月加入基什内尔的前任Eduardo Duhalde的政府之前，尼尔森在2000年担任了11个月的阿根廷国家安全局局长，负责监管社会保障体系。在他断断续续的政府生涯早期，他确实获得了重要的谈判专家在职培训。1983年至1990年，尼尔森被派驻布鲁塞尔，担任阿根廷与欧洲经济共同体的农业贸易谈判代表，以及乌拉圭回合贸易谈判代表。
尼尔森在阿根廷最出名的是他在臭名昭著的“Swiftgate”丑闻中扮演的高贵角色。1990年11月，他是当地一家名为Campbell/Swift-Armour的公司的战略规划师，当时这家公司属于美国著名的汤品生产商。根据阿根廷媒体报道和记者Horacio Verbitsky的一本书，尼尔森告诉美国驻布宜诺斯艾利斯大使馆的官员，当时总统卡洛斯·Saúl·梅内姆(Carlos Menem)的亲信曾要求他行贿，以获得坎贝尔寻求的税收减免。当尼尔森和他的家人后来收到死亡威胁时，坎贝尔把他们送到乌拉圭保管。没有任何指控。沃比斯基在其著作《为王冠而抢夺》(Robo Para la Corona)中记录了这一事件，他说，通过让政府官员注意到所谓的贿赂请求，尼尔森是“唯一一个带着荣誉离开的人”。
斯威夫盖特的英雄出身卑微。尼尔森的祖父是一名丹麦移民，20世纪20年代来到布宜诺斯艾利斯，他精通多种语言，负责管理外国海员经常光顾的码头酒吧。尼尔森的父亲是海岸警卫队的管理员。”当我上大学时，我真的很想学习农业工程，”尼尔森回忆道，“但那是一个要求极高的领域，而且，由于我必须工作（在上学期间），我转向了经济学，”这需要较少的离家时间。
从很小的时候尼尔森就梦想着去美国旅行。雨果·梅迪纳(Hugo Medina)是阿根廷证券交易委员会Comisión Nacional de Valores的负责人，他回忆起13岁时和儿时伙伴尼尔森搭便车去巴西的经历。“我们搭了一辆车，但司机听不懂我们的意思，”梅迪纳说。“突然，吉列尔莫对那家伙说，‘我们试试英语怎么样?’我简直不敢相信。他开始说英语。”尼尔森一直在自学这门语言。
上世纪60年代末70年代初，在布宜诺斯艾利斯大学(University of Buenos Aires)，尼尔森陷入了1976年军事政变之前的紧张政治氛围。他加入了阿根廷的中间派社会民主党Unión Cívica Radical，并一直保持到2002年初，那时他加入了杜阿尔德的庇隆主义政府。尼尔森曾在1988年和2001年两次为UCR总统候选人提供贸易问题咨询。
他得到了机会看到美国时，他赢得了富布赖特 - 海斯奖学金，在美国波士顿大学学习经济学。他专门从事国际贸易和发展，赢得硕士学位的1978年尼尔森考虑搬到华盛顿采取世界银行的国际金融公司工作，为此他已经简要地工作，开展旅游在墨西哥的研究。但他说：“我开始觉得时机已经到来回到布宜诺斯艾利斯我想念我的家人，而且我想有在阿根廷的一些经验智囊团。”
在José María Dagnino Pastore的推荐下，尼尔森于1979年在拉丁美洲经济研究基金会找到了一份工作。作为自由市场经济学家的温床，这个基金会是尼尔森认识Lavagna的地方。两人在国际贸易研究方面进行了合作，在基金会和后来的政府部门都合作得天衣无缝，以至于许多人认为他们是亲密的朋友。事实上，他们和他们的家人不怎么社交。
债务谈判是对尼尔森和拉瓦尼亚良好工作关系的一次考验。债务谈判团队有十几名成员，其中关于个人冲突和分歧的故事比比皆是。和尼尔森一样，拉瓦尼亚也一直有传言说他可能要离开了。但知情人士说，债权人不应抱太大希望。两家公司中的任何一家的替代者可能会推动一场更艰难的谈判。
越来越复杂于双方的谈判是恢复不可避免的姿势的冲突：对一个国家的直接投资者有好处并不一定对其债权人有益。考虑一位当地农民，其1,000公顷的大豆作物去年收入净了80万美元。“你觉得我将在偿还债务吗？”他问。“我上下跳跃，因为自20世纪20年代以来乡村没有做这种钱。”
Lavagna和Nielsen有一个有争议的方案来解决这一二分法：通过在阿根廷的增长中削减他们来说，担任债券持有人在真正经济中的股份。他们提出了一种交换，将替换与新款的违约债券，其优惠券支付与阿根廷的GDP增长联系起来。经济增长越快，薪水的越大，并反之亦然，在某些限度内。“我们希望向我们的债权人保证，他们将获得报酬，我们邀请他们分享在阿根廷的未来增长，这就是为什么我们正在阐述GDP联系优惠券的概念，”Nielsen说。
由于概念仍然含糊不清(具体细节还要过一个月左右才会公布)，拟议中的GDP债券似乎有一个明显的缺点。阿根廷动荡的经济在1998年至2001年间损失了超过25%的价值，仍然低于危机前的水平:在这段低迷时期，持有gdp挂钩债券的人会发生什么?
理论上，国际货币基金组织希望在布宜诺斯艾利斯和债券持有人之间的斗争中成为公平公正的裁判。但阿根廷的许多失误严重损害了它的作用。该基金花了失去的十年时间支持可兑换计划，这是一个灾难性的固定货币制度，将阿根廷比索与美元一对一挂钩。布宜诺斯艾利斯无力通过真正的财政刺激来应对严重的衰退，尽管2001年向该国投入了数十亿美元，但国际货币基金组织无法避免崩溃。”增加国际货币基金组织的风险敞口以推迟可兑换性崩溃不是一项市场决定，而是一项政治决定，”尼尔森表示。最近，IMF承认对阿根廷经济复苏感到“惊讶”。
“基金似乎无法在阿根廷达到它，”迈克尔·莫萨，前经济顾问和国际货币基金组织研究总监。Eduardo Amadeo是阿根廷的美国大使在危机中最糟糕的岳母，补充说，“基金缺乏杠杆率为其错误。”
国际货币基金组织在阿根廷的失误给基什内尔壮了胆。尽管imf在幕后和非常公开地劝诱其对债券持有人更加宽容，但他在2月底和3月初再次重申了75%的减记承诺。Lavagna也发表了同样的声明。
从长期来看，吹断债券持有人可能是灾难性的阿根廷。它可以完全从国际债券市场被切断或被迫支付极高的利率。阿图罗·波泽坎斯基，在荷兰银行新兴市场首席经济学家指出，即使尼尔森可以在绝大多数债券持有人说服交换的贴现证券，阿根廷每年都面临显著资金缺口2005年和2010年与他的计算穿上”之间笔账私营部门的需求。“阿根廷将不得不回到资本市场，如果仅仅是为了偿还IMF，” Porzecanski说。在有限的进入市场，国家会发现它无法满足其巨大的长期的基础设施和发展的需要。
一些批评人士说，基什内尔过他泛着民意调查不切实际，使那种现在需要在债务谈判艰难的政治决定。警告杜阿尔德政府的一员，“要在市场条件并不亮眼，因为他们现在仍然能够在这是社会和政治所需的水平借入准备，他需要证明他不只是受欢迎，但他也可以成为领导者。”
尼尔森:阿根廷支付能力的具体限制
2002年3月，吉列尔莫·尼尔森(Guillermo Nielsen)就任阿根廷财政部长。当时，阿根廷经济刚刚崩溃，该国宣布将无力支付1450亿美元公共债务中的约900亿美元的利息或本金，这是历史上最大的违约。两年后，阿根廷经济再次增长，但几乎所有的违约债务仍未偿还。
布宜诺斯艾利斯的首席谈判代表债务尼尔森面临着阿根廷债券持有人数万散落周围的世界击倒，带出战斗。在迪拜IMFWorld银行会议去年秋天，尼尔森的老板，经济部长拉瓦尼亚罗伯托透露，阿根廷将只偿还25美分美元（据估计，放弃的利息后接近10美分想通）。阿根廷总统基什内尔发誓不让步 - 而且是享受，因为他的强硬立场在国内新的流行。最近的其他违约国家都提供了更优厚的条件。俄罗斯，例如，同意其在1998年违约后偿还债券持有人对美元58美分。
国际货币基金组织（阿根廷欠该组织150亿美元）和七国集团（G7）财政部长正在向布宜诺斯艾利斯施压，要求给债券持有人一个更好的交易。其中一些债券持有人已经起诉阿根廷，其他人则威胁要这样做。然而，尼尔森辩称，布宜诺斯艾利斯的25美分报价严格基于该国能够偿还的款项，而不会淹没其经济。”他说：“达成一项我们知道无法兑现的交易不仅是疏忽，而且是故意的、不合理的背信行为。”亚博赞助欧冠投稿朱迪思·埃文斯在经济部的他的办公室在布宜诺斯艾利斯1月29日和二月回答更多的问题通过电话。
亚博赞助欧冠机构投资者：您如何为您的债务注销到达75％的数字？
尼尔森:这个提议是大量计量经济学工作的结果。我们创建了一个基于三个关键变量的历史表现债务结构:GDP增长、实际汇率和基本盈余(用于偿还外部债务的GDP占比)，在整个20世纪90年代平均为2.03%。在政府期间，我们对主要盈余目标进行了深入的讨论。这是非常困难的，但我们达成了一个合理的预算分配。必须强调的是，我们面对的是几十年。这不仅仅是我们去年或今年的GDP增长是否良好的问题。实际上，我们谈论的是30年的预测。现在，我们正在将动态因素纳入预测，到目前为止，结果支持最坏情况的结论。
为什么用这种方法？
因为为了取得更积极的结果，我们必须改变阿根廷动荡的经济史。我们需要变量的一致性。我们提出的金额是根据所需的基本盈余服务博登和各行业债券(发给当地银行和养老基金等机构在危机后取代现有的政府债券)和多边机构偿债所需的数量。剩下的一切都可以用来偿还外国私人债权人的债务。
你最紧迫的问题是什么?
我们面临一个棘手的问题，即接受(违约债务持有人即将进行的债券互换)。我们与债券持有人的早期会议让他们意识到了这个问题。在迪拜的指导方针出台后，人们意识到折扣的重要性，在某种程度上，这是一个否认严酷现实的过程。
谈判怎么样？
我们必须谈判，但与谁谈判？在当今世界，必须考虑不同类型的债权人和不同程度的代表性。债券持有人的原子化和自封团体的形成，其真实性和透明度必须得到验证，这是一个巨大的复杂问题。反过来，如果某些机构被指出在（比如）散户投资者所遭受的损失中起着作用，那么在谈判中，这些机构的动机是走向快速而相对温和的重组，以避免继续指责它们。
一旦你算出了交换条件呢?
最后但并非最不重要的是将这笔交易推向市场。大多数投资银行都有能力以传统的方式处理配股事宜，或者通过国际金融机构注入新资金的方式帮助进行重组，但很少有投行具备承担我们重组工作的领导能力。在没有新资金的情况下，我们面临着金融史上最困难和最激进的重组。正如美国前财政部长奥尼尔(Paul O'Neill)所言，我们正处于不得不在没有"水管工和木匠"的资金支持下进行重组的新模式中。这种情况要健康得多，但显然让市场更难理解。
批评人士说，阿根廷的行为似乎确信，与债权人的严肃讨论推迟的时间越长，它的境况就越好。你怎么回答？
没门！我们需要尽快摆脱这个问题。但让我们不要忘记：有152个不同的债券，八个不同的法律司法管辖区，并有零售市场的整个方面。
怎么样从债券持有人诉讼？
诉讼导致索赔得到满足的想法是一种经济的残余，这种经济在阿根廷已不复存在。在这个后私有化的世界里，事实上，很少有国有资产可以被附加。阿根廷的债务问题不能通过法院解决，因为法院不能对索赔给予满足。只有参与即将到来的债务交换，才能带来价值的恢复。
你是否对秃鹰基金和潜在的顽固分子的角色感到不安?
我们跟所有人都谈过，包括秃鹰基金;他们是风景的一部分，当然不是令人同情的风景。从历史上看，秃鹰基金都能以票面价值获得回报。但这次不会是这样;这种情况与以前的情况不同。显然，随着债券类型、法律结构和货币的扩散，阿根廷债务成为投机的磁铁。但与此同时，向拒不付款的人付款也没有回旋余地。简单地说，阿根廷的支付能力是有具体限制的。
阿根廷的做法对未来重组有何影响？
首先，协议的可持续性可能与市场接受的必要性相矛盾。这是因为在这个过程中，一些参与者很难应对损失的规模。有些人会考虑过去的重组，或者他们自己的预期，或者他们的债券每天交易的价值。目前，很少有人愿意对还款能力进行分析。当这一过程的参与者将实际还款能力作为可接受重组的变量进行评估时，可接受性和可持续性这两个概念将趋于一致。我敢肯定，在未来几年，我们将看到国际金融架构的重新设计，我怀疑阿根廷的债务重组将受到大量关注。
定义一个成功的重组。
我们的重组成功的定义是，铺平了道路，可持续增长的道路。不是由3％基本盈余仅确定阿根廷的偿还能力。这也取决于国内生产总值的规模和名义汇率。这是关系，这些变量之间的相互作用，产生我们的支付能力。
阿根廷如何证明它是在善意地进行谈判?
我觉得巨大的关注和覆盖着善意问题的感到不安。它意味着我们尚未善意谈判，或者我们没有根据对阿根廷的还款能力进行全面分析，或者我们忽视了如何 - 在我们面临的制约因素中忽视关注- 最大限度地减少对债权人的损失。事实是我们一直在做我刚才提到的所有事情。
诚信的基本原则，是任何成功解决冲突的基本原则，就是不说谎，不承诺太多。有时我觉得人们希望我们撒谎——但不可能!
你能告诉债权人？
我们要向我们的债权人保证，他们将得到偿还，我们邀请他们分享阿根廷未来的增长，这就是为什么我们正在为我们的新债券阐述与国内生产总值挂钩的息票概念。以偿还能力为重点，以确保未来的遵守，并认真建议我们的债权人分享阿根廷未来增长的好处，这是真诚的谈判。此外，达成一项我们明知无法履行的协议不仅是玩忽职守，而且是故意的、不合理的对信任的违背。