大卫·艾因霍恩到底发生了什么?

4月23日，第23届年度孙鹤圭投资大会(Sohn Investment Conference)举行，大卫·艾因霍恩(David Einhorn)戴着他的幸运领带。

由于艾因霍恩的Sohn 16年前在33岁时，年度癌症慈善会议可以成为对冲基金赛道上最热门的票据，其中成千上万的投资者渴望来自金融银行的股票提示。上个月他们坐在曼哈顿林肯中心的一个黑暗的大卫林门大厅里，耐心等待作为einhorn，这是一天的最后一位扬声器，转向舞台上。

同样“新西装,领带,”艾因霍恩作为自己的照片在2002年俏语身后屏幕上的幻灯片,展示华丽、五彩缤纷的块的丝绸tousle-headed投资者最古怪的事情当他穿它第一次孙,令投资领域。

亿万富翁艾因霍恩的绿光资本(Greenlight Capital)对冲基金是世界上最受关注的基金之一，他一直是大会上的一大亮点。现年49岁的他看上去仍然像个男孩一样的书呆子——尽管他现在的头发时髦地竖起来，他的西装也剪得更好了，他的白衬衫领子大开，而不是纽扣领。

然而，正如戴维•格芬厅(David Geffen Hall)的许多人敏锐地意识到的那样，回顾过去并不能改变这位对冲基金经理日渐衰落的命运。

今年截至4月份，Greenlight下跌了14.9%，而标准普尔500指数下跌了0.4%——这是这位自2009年以来从未超越股市的前明星的最新尴尬。甚至在今年的崩盘之前，投资者在2017年就已经抽走了绿光逾三分之一的可赎回资本，这是投资者信心的惊人损失，此前从未被公开过。从2014年118亿美元的峰值，到2017年底，绿光的资产缩水至64亿美元。

也许更令人惊讶的是，Einhorn已经设法努力表现出苦苦挣扎的同伴，如Bill Ackman，他们的歌舞人排资本管理已经遭受了超过三年的损失甚至更大的赎回。Ackman闻名于缬草制药国际和康宝莱上的高调灾难赌注，但他的基金自2009年以来，他的基金已设法击败绿灯，而2018年4月至2018年4月的年度增长8.9％。

尽管平庸,Einhorn似乎在某种程度上避免了公众的责难,不像阿克曼和其他前名人,如约翰·保尔森,他的帝国已经减少了大部分的三个人——从380亿美元到90亿美元,保尔森在他的伙伴基金损失了超过20%在过去的两年里。绿光基金的一位投资者甚至对写基金的问题提出了警告，好像艾因霍恩是一个需要悉心呵护的早熟孩子。他说:“谈论他做得有多糟糕不是一件好事。”

在今年的Sohn大会上，艾因霍恩一边倾听自己的过去，一边努力改善自己的形象。在那个时代，Greenlight发布了令人垂涎的回报，艾因霍恩被认为是一个天才。

即便如此，现实还是有点平淡无奇。

艾因霍恩出生于新泽西州，在威斯康星州长大。1996年，年仅27岁的他创立了Greenlight。在接下来的10年里，他的年化回报率达到26%，远远超过了更广泛的市场，他押注于房屋建筑商、次优贷款机构和其他在这10年里表现出色的公司。

他的第一个孙氏演讲是押注联合资本(Allied Capital)做空。联合资本是一家中型金融公司，贷款存在风险，会计账目存在问题。虽然该公司在金融危机期间被迫重组，但在长达六年的艰苦斗争中，Einhorn仅为Greenlight净赚了3500万美元。

但那时，艾因霍恩已经拿下了更大的猎物。2007年，雷曼兄弟(Lehman Brothers)申请破产，不到一年的时间里，他就对其发起了攻击。这一明星转变使他成为卖空传奇人物，甚至为他赢得了《纽约杂志》(New York magazine)的赞誉。这也使他的名字变成了一个动词，用来描述任何一家他敢于批评的公司的股价遭受的重创。

然而，从那以后，艾因霍恩一直在孙鹤圭和其他地方进行轰炸。他对一系列公司的短裤-绿山咖啡烘焙，Chipotle墨西哥烧烤，雅纳健康，马丁玛丽埃塔材料，先锋自然资源公司，卡特彼勒，核心实验室，Netflix，亚马逊和特斯拉-这些股票的交易价格要么高于他宣布做空时的价格，要么高于他以溢价买入时的价格，尽管在他宣布押注时，有些股票的价格出现了暂时的下跌。(他承认曾报道过绿山(Green Mountain)和Chipotle，但都亏本了。)

艾因霍恩需要打破连败的局面，而孙鹤圭正是这样做的最佳场所。在20分钟的演讲中，他用63张充斥着漫画和金融类文章的幻灯片，阐述了他卖空Assured Guaranty的理由。Assured Guaranty是一家债务保险公司，该公司陷入了约50亿美元波多黎各债券的困境，而这些债券现在已经违约。加上保险支付的利息，总额达到80亿美元，超过了保险公司的资本基础。

他认为，情况与联合资本(Allied Capital)类似:“它愚弄了昏昏欲睡的审计师和监管机构，并通过大举返还本不盈利的资本来吸引投资者。”

起初，古老的艾因霍恩魔法似乎起作用了。股价在盘后交易中下跌了6%，艾因霍恩得意洋洋地走进Sohn的鸡尾酒会，与吸引到他身边的投资者友好地聊天。

但是，在第二天早上，随着公司的斗争，确保担保股份升高，称为“为其市政风险保留良好”。。。并没有面临流动性风险。“自讲话以来，股票现在跌幅超过3％。Einhorn是否最终是正确的，股票的初步运动并非类似于他盟军的缺点发生的事情，他在经常交易时间后也倾向于倾向。股票甚至不能开放第二天交易，而当它最终下降了20％。

这一次，投资者、卖空者和其他对冲基金经理只能摇着头，想知道:大卫•艾因霍恩出了什么事?

---

如果Einhorn表现不佳直到现在都没有人注意到他，部分原因是他的明星一开始衰落，他就不再接受大多数采访，更喜欢在舞台上按照剧本说话。(他拒绝就本文接受采访，最近在朋友、前对冲基金经理惠特尼·蒂尔森(Whitney Tilson)主持的一次卖空会议上“私下”发表了讲话。)

然而，更令人惊讶的是，前内部人士表示，艾因霍恩也不再发表那些让他出名的有争议的、丰富的言论，而固执地坚持糟糕的想法。因此，这些人说，他指望着自己的卓越声誉赢得胜利。

作为一名价值投资者，艾因霍恩是一名多空股票经理，他的大部分资金都是做多的。但正是他做空股票的押注让他出名，并吸引了许多志同道合的投资者。“他周围有一种神话，”其中一人说。有些人甚至认为，他的成功和他们的成功是密不可分的。

“他是一个很棒的人,我相信他会回来,”马克说明镜,对冲基金Stanphyl Capital Management的管理成员,谁知道Einhorn当著名的经理问明镜,特斯拉短在罗宾汉会议上表示在2016年(而不是一个他自己的)。迄今为止，斯皮格尔做空特斯拉的代价和做空艾因霍恩一样大，但他相信特斯拉股票最终会跌至零。

“如果大卫不回来，那我也不会回来，”斯皮格尔说。

Einhorn的崇拜者指出了价值投资的衰落和Quants，ETF，指数基金和势头股的兴起，作为他尚未做得好的主要原因。这无疑是故事的一部分。但是另一种方式来看看它：通过坚持他的价值投资范式，并拒绝购买价格超过一定数量的折扣现金流量的公司，或其他价值指标，Einhorn的股票选择有限。结果，“大卫发现自己有很多较低的企业，因为他不会付钱，”靠近绿灯的个人说。该人包括普通汽车公司，Einhorn最大的持股，占他的投资组合的18％，例如一个例子。

去年，绿光绕开其传统使命，高调参与了对通用汽车的维权行动，提议将通用汽车分成两类股票——一类将获得股息，另一类将参与增长和盈利。“这纯粹是金融工程，没有创造长期运营或战略价值……跟踪维权投资者持股情况的13D Monitor的创始人肯·斯奎尔(Ken Squire)在年终总结中写道。被92%的股东否决的绿光提议被斯夸尔称为2017年最糟糕的激进运动。

行动主义可能不是艾因霍恩的专长，但让他出名的卖空又是怎么回事呢?当然，对许多对冲基金经理来说，近年来做到这一点变得越来越困难，尽管一些激进卖空者也实现了盈利。不过，许多卖空者和艾因霍恩一样认为，当世界恢复理智时，他会回来的。

“你知道，气泡会流行，你知道。或者至少他们曾经习惯过，“Einhorn在Sohn稍微努力。

但是，对于那些认为亚马逊和Netflix是增长机器的人来说，艾因霍恩做空亚马逊和Netflix(他称之为“泡沫篮子”的20到40只股票的一部分)是令人费解的。Ritholtz Wealth management机构资产管理主管本•卡尔森(Ben Carlson)表示:“显然，当市场真的出现好转时，你会认为那些雄心壮志的投资者会受到打击。”“但他们已经获得了如此巨大的收益，要让他实现收支平衡，他们必须要承受巨大的损失。”这两支股票仅在今年就分别上涨了38%和64%。自2015年秋季艾因霍恩首次提到它们是空头以来，它们的股价已经上涨了两倍。

其他观察者不太慷慨。“我不认为亚马逊短缺有任何借口，”克里斯代尔资本管理的创始人和首席投资官员，克里斯代尔首都管理，一位知名的短卖方。是的，亚马逊和netflix昂贵，增加了另一个。“但除此之外，大卫没有任何差异化意见。”

然而，对于短暂的卖家和价值投资者来说，这不仅仅是令人驾驶einhorn的困境的艰难时期。关闭观察员认为伤害他是他们认为避免冲突的愿望的一个变化 - 这可能似乎没有与盟军资本从事史诗般的斗殴的人物，并且据称绿山正在烹饪其书籍并从事渠道馅。

“近年来，大卫不想冒任何风险，控制和合规变得越来越严格，”近年来离职的几名员工之一表示。

Greenlight有理由保持谨慎:2012年1月12日，该公司因内幕交易Punch Taverns股票而被英国金融服务管理局(Financial Services Authority)罚款1100万美元。

2009年6月9日，在与首席执行官贾尔斯•索利(Giles Thorley)举行电话会议时，艾因霍恩得知这家英国酒吧计划进行股票发行，当时他是这家酒吧的投资者。英国监管机构表示。FSA表示，在与索利进行了紧张的讨论后，艾因霍恩告诉他的一名交易员出售Greenlight的Punch股票。根据监管机构的数据，Greenlight的持仓比例从Punch发行股本的13.3%降至8.89%，避免了几天后宣布股权融资后Punch股价下跌造成的约900万美元损失。

案件在美国产生了很少的关注，并驳回了收费，说：“这就像有足够的足球一样交易。”尽管如此，他没有对绿灯的记录留下黑色标记的发现，迫使一些投资者兑换，并禁止其他人甚至考虑绿灯。（对冲基金高管和律师表示，它被广泛认为在与顶级高管谈话后将股票放在受限制的清单上的最佳做法，以避免任何潜在的监管问题。）

艾因霍恩当时对合规的执迷引起了山姆•安塔尔(Sam Antar)的共鸣。安塔尔是一名重罪犯，曾任Crazy Eddie的首席财务官，他的前生活让他成为了一名欺诈调查人员。安塔尔表示，2012年，他曾与艾因霍恩会面，讨论Greenlight当时规模有限的一家公司。他回忆道:“戴维在采取行动之前，总是纠结于服从。”

熟悉艾因霍恩业务的人士表示，自那以后，Greenlight公开的做空研究不再像过去那样积极——或充满敌意。阿德朗吉是新一代维权卖空者之一。他说，他不认为Greenlight是做空维权者，因为该公司缺乏公开研究和辩论。“一封信中的一段话不是短暂的激进主义，”他说。

例如，艾因霍恩从未详细说明做空亚马逊、Netflix或特斯拉的理由。相反，曾与Greenlight合作过的人认为，他是依靠自己的名字来证明自己的观点，并且拒绝听取任何与他的简短论点相矛盾的信息。一位前内部人士表示:“他会爱上这些短裤，并坚持穿下去。他觉得自己可以走出去说，‘我的观点是X，所以每个人都应该这么想，因为我是大卫·艾因霍恩(David Einhorn)。’”

它需要一定的自信心认为自己比别人都聪明。当市场告诉你其他事情时，情况尤其如此——就像艾因霍恩十年来的情况一样。

但对于每一个暗示艾因霍恩可能存在某种自我问题(这是亿万富翁对冲基金经理的普遍问题)的人来说，也有许多人坚称，他实际上是对冲基金界的普通人。他们认为，他之所以能成功地避免过多批评，与他所谓的“男子汉”性格一样重要。

艾因霍恩并没有像对阿克曼这样的同行那样引发敌意。(两人是铁哥们，但几年前闹翻了。)朋友、投资者和前同事说，这可能是因为艾因霍恩的低调风格。虽然他正在离婚，但他仍然住在韦斯特切斯特县，离他年幼的儿子和他分居的妻子在纽约拉伊很近。(他的两个女儿都在外地上大学。)

他没有曼哈顿的豪华公寓，也没有汉普顿的豪宅或湾流(Gulfstream)喷气机。艾因霍恩个人的一个小毛病似乎是打扑克，这让他经常去拉斯维加斯。(自从2012年在世界扑克大赛(World Series of Poker)中获得第三名后，他就早早被淘汰了，他在推特上详细描述了这一点。)

艾因霍恩的扑克蓝调与他的基金的低迷同时发生。在2013年上涨18.76%之后，Greenlight在2014年向新投资者开放，筹集了大约10亿美元。2015年，该基金损失了20%，导致了一轮赎回。知情人士表示，在亏损发生后，Greenlight的长期投资者Freestone Capital Management不仅赎回了资产，还关闭了整个“基金的基金”业务。(Freestone拒绝置评。)

自2015年亏损以来，该基金继续表现不佳，这意味着在4月底之前，困扰着Einhorn的新投资者将超过25％的资本。（由于绿灯有一个改进的高水位，因此Einhorn能够以来，能够自此继续收集降低的性能费用。）

此外，2014年投资的人同意锁定其资本三年，当投资者终于到达去年12月有机会兑换时，他们似乎很多人就是这样做的。去年绿灯的资产从83亿美元降至64亿美元，尽管今年收益1.5％，但超过三分之一的可赎回资本出现了。

计算结果如下:大约14亿美元的总资产是Greenlight Re的永久资本，后者是一家再保险公司，其保费收入与对冲基金一起投资。另外15亿美元是合伙人资本。Greenlight还有一个名为Greenlight Masters的基金组合，投资于Third Point和Mangrove Partners等对冲基金;它占了大约10亿美元。剩下的可赎回资本约为44亿美元。

2018年后的第一季度下降后，Einhorn告诉投资者，他无法真正解释发生了什么，痛苦遍布他的短裤和龙骨。“没有事件或个人职位脱颖而出。我们的损失在整个投资组合中都是广泛的，但一般浅薄，“他在他的第一季度信中写道。他说蔬菜饰有曝光，将公司留在111％左右82％。

尽管如此，艾因霍恩并没有改变他的价值投资范式。他写道:“我们的投资理念依然完好无损。”“尽管最近出现了业绩，但随着时间的推移，我们的投资组合应该会表现良好。”

它已经等待了。就在2012年代，Ritholtz财富管理的Carlson表示，他注意到一位Einhorn告诉经理何时为Huffington帖子撰写了一篇名为“美联储的果冻甜甜圈政策”的文章。在其中，Einhorn与美联储的易钱政策发出问题，将其与糖成瘾进行比较。他已经囤积了黄金 - 其他价值投资者喜欢沃伦巴菲特斯eSchew因为它是一个没有产生任何东西的资产。（Einhorn在Queens有一个储物柜，以举行物理黄金，并为投资者提供了一个金额计价的股票类别。）

卡尔森说，这种“风格漂移”在他之前担任非营利组织和基金会机构财务顾问时进行尽职调查时调查过的对冲基金经理中很常见。这些基金经理在危机前是自下而上的选股者，但他们在2008年金融危机中的损失彻底改变了他们的世界观，导致他们进行了多年来一直错误的宏观分析。

“其中很大一部分原因是对美联储及其所作所为的误解。他们低估了货币的力量，并预期会出现恶性通货膨胀，但这并没有发生。“2012年提高利率的想法并不明显。当时还不清楚我们是否已经脱离险境。”

抨击美联储的言论仍受到许多对冲基金的欢迎，他们认为这助长了股市泡沫。他们认为它最终会破裂，事实将证明他们是对的。一位是退休的对冲基金经理、知名卖空者戴维•罗克(David Rocker)，他在2012年成为绿光基金的投资者，目前仍坚持投资艾因霍恩。

罗克说:“最重要的是，我显然对我的投资感到失望，我的投资表现很差。”“但这并不会削弱我对他作为投资者和个人的尊重。我不了解今年的结果，但我认为他是一个明智的思考者，我认为形势将会好转。”

Einhorn的支持者承认，在过去十年的牛市中，他并未成为一个很好的投资者。然而，第一季度真正的惊喜是，当市场似乎开始走动时，他丢失了这么多钱。对于许多人来说，Greenlight的表现很难合理化。随着一个投资者把它放了，“是的，大卫已经搞砸了。没有问题。”

在记录中，人们更加衡量。“绿灯品牌就像那里的强大品牌一样，”Kerrisdale的Adrangi说。Einhorn拥有“掌握大量资源”，包括数十亿美元来雇用最好的人才，所以他应该能够做得更好。“有很多股票经历了很多市场。你只需要挑选15.“

现在要靠艾因霍恩证明他能做到这一点。