下一步将向何处蔓延?
我们认为第一季度Libor/掉期息差上升的主要驱动因素有五个，我们预计这五个因素将在第二季度和更长期内带来压力。
综合来看，我们的五个因素为伦敦银行同业拆借利率描绘了一幅稳定的图景。然而，考虑到第一季度波动的幅度，我们认为，即使是稳定的伦敦银行同业拆借利率环境也可能伴随着伦敦银行同业拆借利率/营业收入指数和掉期利差的一些下降。我们试图利用目前的贸易建议来利用这种情绪。
然而，伦敦银行同业拆借利率和掉期利差的长期前景仍然较高，我们建议设定短期（三个月）和窄目标的交易。以下是我们对第二季度和长期伦敦银行同业拆借利率/掉期利差预期的基本原理。
联属公司间税收增加Libor/OIS
除了将海外投资组合汇回美国外，美国税制改革还包括了另一项对Libor有重大影响的措施:税基侵蚀和反滥用税(BEAT)。简而言之，BEAT税是山姆大叔对跨国公司征税的一种尝试，这些公司在历史上可以通过向外国子公司转移支付款项来避税。
这项税收对分支机构间的资金转移有很大影响，例如外国银行用于资助在美国的外国分支机构。为了避免额外税收，外国银行被激励让其美国分支机构在美国发行无担保债务，而不是依靠直接通过分支机构间转移为其提供资金。
这一现象可能解释了Libor/OIS是如何在跨货币基础几乎没有反应的情况下大幅扩大的。如果是这样的话，那么随着最初为美国分行提供资金的债务到期，金融系统中的超额美元储备将减少。随着过剩流动性的下降，美元变得更贵，从而影响伦敦银行同业拆借利率的上升。当与我们关于Libor/OIS的下一个因素：美联储资产负债表正常化相结合时，BEAT的这一方面尤其令人担忧。
美联储资产负债表正常化将在今年晚些时候增加压力
伦敦银行同业拆借利率最近的上升主要归功于票据发行、汇回资金流，甚至税收改革的其他方面，但美联储资产负债表的正常化将成为未来融资的一个非常重要的驱动力。
下表显示了美联储计划在2019年之前允许到期而无需再投资的国债数量。截至3月底，美联储每个月到期国债的上限都已达到，其国债投资组合在其资产负债表决选计划的前六个月减少了540亿美元。
随着上限每个季度都在提高，从体系中流出的美元储备资产规模将被允许增长。我们估计，在2018年第二到第四季度，美联储的投资组合中将有1,930亿美元的美国国债流出。在更远的未来，将在2019年增加2700亿美元。
随着美联储从银行系统中抽走美元储备资产，美元融资合同的供应也随之减少。通过货币基础来衡量这一点，我们可以估计外汇储备减少对市场压力的影响。
遣返流动可能放缓
也许最具影响力的流动——当然也是最不可量化的流动——是外国收入的回流。随着第一季度财务报告的发布，市场将在未来几个月对这些举措有所了解。一般来说，在国外登记收益的公司持有短期国库、代理和公司债务；这些投资组合的逐步缩减将增加私人借贷成本。
我们怀疑，通过出售资产和允许债务逐渐到期的组合，公司投资组合将收缩。由于没有明显的动机推迟债务出售，因此选择直接出售债务的公司很可能在第一季度完成了绝大部分的出售。
有一点需要注意，即我们对这些公司投资组合的资金流了解有限，因此我们预计资金回流将在中期内消退。当然，计划逐步缩减的投资组合将导致对各种债务的需求长期下降。然而，大量抛售可能发生在第一季度，短期内融资应该会有所缓解。
我们继续预计，海外收益最大的公司第一季度财务报告将披露大量股票回购和股息支付计划。
短期国债发行可以缓解Libor的压力
我们预计，短期国库券的偿付将给伦敦银行间同业拆借利率(Libor)和GC带来一定的下行压力，随着短期国库券发行的拥挤效应逐渐消退，这应有助于遏制Libor的上涨。在第一季度国债供应量飙升18%之后，第二季度的净发行量应该与去年同期持平，这是一个巨大的前端掉期利差扩大因素，挤掉了私营部门的借款者。在如此戏剧性的发行变动中，Libor受到的影响超过了回购所受的影响。
然而，历史上，伦敦银行同业拆借利率并未受到国库券相对较小变动的推动。我们预计，伦敦银行同业拆借利率的温和下行压力将被回购利率的下降所抵消，回购利率的下降有助于扩大互换利差。综上所述，这为第二季度掉期利差提供了一个平衡的前景，但至少第一季度经历的显著扩大压力将消失。从长期来看，我们预计这些力量将继续相互抵消，从而在长期内对互换利差产生稳定的国债发行相关影响。