你的费用是100%$&*

不是特朗普。不是脸谱网和俄国人。这甚至不是卡戴珊家的最新“新闻”。

不，对于机构投资界来说，我们这个时代的话题正是费用。

顾问们就最佳结构起草冗长的白皮书。监管机构谴责资产所有者浪费费用。资产管理公司承诺降低费用。资产所有者探索新的结构。统一的主题是：承认当前积极管理的公共市场策略的收费结构不公平地有利于资产管理公司，这需要改变。

布里特•哈里斯（Britt Harris）及其团队在得克萨斯州教师退休系统任职期间推出的一种对冲基金收费结构受到了不成比例的关注。虽然1或30代表了对根深蒂固的2和20模式的艰难改进，但正如一位著名的首席投资官所说的那样，1或30结构“发展了‘或’的革命性概念，而这正是你发现真正魔力的地方。”

任何魔术其实只是耍花招，目的是分散我们的注意力，让我们意识到，我们对现有失调的收费结构的任何有意义的改善的期望是多么低。

另一个经常被提及的改进是日本162.7万亿日元（1.5万亿美元）的政府养老投资基金对其传统的活跃经理人（约占其投资组合的20%）采用了新的收费结构。GPIF对英国《金融时报》表示，它寻求“在GPIF和外部资产管理公司之间建立一种双赢的关系”，向管理公司提供被动水平的基本费用、带有结转机制的绩效费用不设上限以及多年期投资合同。

如我所料，并非所有资产管理公司都寻求双赢。

养老金与投资公司（Pensions&Investments）报告称，“一位拥有一位GPIF经理的高管（拒绝透露姓名）表示，作为日本的大客户，GPIF可以制定自己的规则——但他的公司更愿意继续享受固定费用提供的确定性。”

少数管理者开发的替代性收费结构未被注意和讨论，有些管理者在业绩不佳期间向客户退还绩效费，或提供从公司运营预算中获得的合理管理费。（这些管理者当然是进步的，但他们不是先驱。1956年，沃伦•巴菲特（Warren Buffett）向其基金的投资者提供了25%的业绩费，6%的门槛，以及他个人的担保，以至少吸收部分损失。）

这些结构和其他结构逐步改善了现有费用结构的不公平性——但它们没有重新调整有利于分配者的一致性。

事实上，传统的收费结构禁止这种重新调整，因为这样做是不公平的，而且在设计上是不一致的：如果资产所有者和管理者之间的基本关系是，资产所有者向资产管理者提供资本，并为不确定的回报向该管理者支付一定的费用（管理和/或激励），那么再多的对绝对值的修补也不会改变不对称性而有利于分配器。

不管“折衷”是什么，传统的费用结构（包括1或30和GPIF）要求分配器承担性能风险，即使它不能影响这种风险（除了通过赎回）。此外，管理人尽管有明确的信念，也许还有共同投资，但并不保证能够实现回报目标，但一般都能得到一定的服务报酬。（即使是0和/或30也不能消除绩效风险的不对称性。）

为了实现与大多数分配者的目标和能力相一致的收费结构，我们必须扩大可能选择的窗口，以包括那些在当今标准看来完全不可想象的选择。

如此不可思议的选择是什么样子的？

资产所有者将资本交给管理者，管理者又向分配者支付使用其资本的“租金”。租金的金额不是基于潜在战略的未来不确定表现，而是来自与经理人投资战略（如预期回报）相关的商定统计指标。

分配人不再向管理人支付使用其自有资本的费用，并确保收到其寻求的投资成果（即协商租金）。经理获得了经营业务所需的资金和潜在收入。（我在2016年的一次会议上与布里特·哈里斯（Britt Harris）交谈时，第一次想到了这个租房的想法。从那以后我一直在研究。我找到了一个提供类似想法的来源。作者回答了我最初的问题，但后来沉默了。也许他的思想领导被证明过于进步，尽管他的文章仍在美世公司的网站上。）

与当前的收费模式不同，这种模式从一个一致的立场出发，因为它做了当前模式所做不到的事情：它将管理者从代理人转变为委托人。（当然，这种一致性的强弱是可以商榷的。）

作为委托人，管理人承担全部履约风险（毕竟，管理人是最适合管理该风险的一方），并且不会因其努力而收到任何预先确定的报酬。这些条件应充分激励管理人谨慎管理其业务，方法是高度自信地评估战略的预期回报或用于获得租金的其他基准指标，并谨慎管理其资产集合，以确保所管理的资产不会对业绩产生不利影响。此外，管理人还努力了解其战略可能胜出/挣扎的市场环境，并在这些时候要求客户提供额外资本/向客户回报资本（要求这些资金用于未来投资）。毫无疑问，这种调整迫使管理者严格控制自己的成本，尤其是那些令人痛苦但往往是不言而喻的转嫁费用，这些费用包括了差旅、研究和奖金等成本。

在这种结构下，管理者不仅要冒着一部分财富的风险，还要冒着整个业务的风险——这是在博弈和结盟中皮肤的最终表现。

我把这个租金的想法交给了我们行业中一些最优秀、最聪明的资产配置者。一旦他们把行为问题放在一边（“没有管理者会接受这个”），他们都以某种方式支持它。

他们确实提出了一些反对意见。例如，这种结构将分配者的风险从投资绩效转移到管理者的信誉上。没错，但按照目前的收费结构，分配者已经承担了这一风险；这种租金模式使其变得明确。此外，这种交易对手风险可以通过审慎的经理人选择来管理：正如在目前的结构中一样，资产所有者应该选择他们认为将达到或超过投资目标的经理人，并审慎地管理其业务，以便能够度过不可避免的业绩不佳时期。还提到了代管账户的使用和担保。

其他人指出，这种结构的使用可能仅限于规模较大的老牌公司。也许吧，但这是我留给经理的一个商业决定，实施这个想法肯定会导致目前无法预料的适应。其他人则想知道，这种结构是否会导致税务复杂化，或者是否需要改变监管监督（例如，金融业监管局和证券交易委员会是否仍将是美国经理人的适当监管机构？）。我将把这些和其他细节留给适当的专家。

总的来说，我与这些资产配置商的合作增强了我的希望，即这种租赁模式可能会被实际采用。一些人承认曾考虑过这样一种结构。一家独立于我的研究的美国公共基金公司目前正在要求未来的基金经理解释为什么不应该使用这种租赁模式。一个非营利组织有一位现任经理，有这种模式。

我们需要认识到，费用是一种手段，通过这种手段，分配者可以影响管理者提供所需的风险回报概况。我们现有的收费模式在结构上限制了分配者的影响力，并允许当前不平等和失调的长期存在。

其他结构确实存在。当然，它们可能显得激进或不可思议。但请记住：在某一点上，2和20之间的任何变化都是激进的，是不可想象的。

结果如何？