经理研究比你想象的更重要

大多数研究表明，投资组合的90％至95％的风险回报概况来自资产分配决定，与战术重新平衡和经理选择相结合的东西，以弥补最后缺点5％至10％。对于那些花了绝大多数职业生涯的人 - 每年数千小时 - 研究和选择资产管理公司，这些数字一直是令人愤怒的源泉，而且偶尔的自我怀疑。

所有这些努力都没有很多影响。

我甚至书面关于在大型美国股票中挑选管理者的愚蠢，其中大约80％的活跃共同基金在和一年内完成基准年。普通运气的市场回报将占据管理人员的任何效果。有限的，平均负面，管理者的股票采摘决策的影响使得难以使如此多的时间和许多资源致力于如此徒劳的努力。

尽管如此，我们还是努力了。

最近，我听到了行为财务研究员和作者Arthorordinaire Michael Mauboussin -亚博赞助欧冠会议，当然-讨论如何解开运气与技能的影响，根据他的书成功方程式. 在他的演讲中，Mauboussin提出了一个评估运气与技能对活动结果的相对影响的框架。我发现他的评论对思考这个难题非常有帮助。

Mauboussin从行为金融学的祖父Daniel Kahneman那里借用了内部观点和外部观点的概念。卡尼曼将内部视角定义为我们如何看待自己的处境。在这种观点下，我们依靠自己有限的经验来做决定，我们高估了自己的能力，将任何成功归因于我们独特的技能和知识。

相反，外观是我们如何察觉他人。在这里，我们倾向于更客观，寻找模式和情境上下文，这使我们能够做出基于先前概率的更多信息 - 所谓的基本率 - 而不是仅仅是我们自己的轶事经验。

现在，成功的结果总是结合了一定比例的运气和技能，但找出它们的相对贡献是有效决策的关键。Mauboussin认为这是一个光谱，一方面成功百分之百来自运气，就像玩彩票或吃角子老虎机一样，另一方面技能是决定成功的主导因素，如果不是唯一因素的话，就像下棋一样。

一般投资可能会落在两者之间，而是根据资产类别或投资策略的具体特征，究竟究竟在哪里是挑战。

在投资中，市场效率通常被定义为所有公开信息已经以安全的清算价格反映出的程度。从理论上讲，给定市场越高越高，越高，才能超越它的所有证券的被动篮子。但也许是另一种想法市场效率的方法是考虑给定的资产阶级落在Mauboussin的运气范围内容。

在两个资产类别 - 私募股权和公共股权的两次资产课程中观察经理分散，或经理返回之间的传播 - 我们可以清楚地观察不同的竞争力。使用Burgiss和Emestment的20年退货数据，我们可以看到私募股权的顶级和底部管理人员之间的差异是每年近20％，而在公共股票中，顶级管理人员只需2.6只需2.6每年百分比。

对于这些资产类别的最佳和最糟糕的表演者之间的差距不仅具有明显不同的差距，而且可以通过平均值解释的顶级管理者的返回百分比远远差异。平均公共股票经理的回报为8.8％，是最高四分位数管理者的10.3％返回的全额85％。（这种经济效果的规模如此之大，即使适当调整市场测试β或波动差异的效果，它也会怀疑它变得微不足道 - 而不是这种肮脏的数学。）

只有15%来自于选择最好的经理。然而，在私人股本中，四分之一业绩最好的公司只有一半的回报来自平均水平；实际上，挑选最优秀的管理者将带动22.5%的人中的另一半。

在更高效的市场 - 就像公共股权，那里有16,000多个相互资金挑选少于4,000个上市证券 - 市场回报沼泽沼泽的技能效果。您应该花更多的时间计算基本税率或确定资本市场假设。这就是说这是一个资产分配决定。

在效率较低的市场，比如私募股权，有5000只活跃的私募股权基金和50万多家私人公司可供选择，而技能实际上更为重要。基本利率并不像你实际如何实现资产类别那样重要。

这是一个有趣的理论，但它是否得到了实证研究的证实？

在我遇到的一个更不寻常的关于尽职调查效果的研究中，创业融资平台Fundify的A.J.沃森（A.J.Watson）比较了在其平台上进行的数百项天使投资。天使投资是非常早期的，通常是非常小的私人投资在新的业务-最早的阶段和风险最大的形式的私人股本。由于Fundify收集的信息的性质，沃森能够通过每个投资者花费在尽职调查上的时间以及最终的回报来跟踪这些投资。

沃森将这些交易纳入了四分之一的研究领域：投资者在投资前进行尽职调查的时间不到五个小时；5至15小时；15至40小时；40多个小时。显然，在尽职调查上花费的时间是研究质量的代表。在我看来，这是一种技巧。

然后，沃森然后将这四个勤勉的四分位数分成三个绩效分组，报告作为投资资本的多个或莫氏的返回。莫西克计算投资乘以初始资金的次数;2x意味着您投入的每1美元的价格2美元。投资被归入损失少于1倍的那些交易，其中1倍和5倍之间，投入大于5X资本的人。

各种四分位数是如何表现的？

结果不言而喻。其中69%的投资在一小时或更短的尽职调查前就亏损了。相反，经过整整一周的研究后，58%的天使交易是赢家，而且这些经过大量研究的投资比其他任何类别的投资更有可能跻身顶级交易之列。在经过40小时尽职调查后完成的天使交易中，有26%的交易回报率是原来的5倍甚至更多。

平均数更具启发性。经过40小时的努力，天使投资的平均MOIC为7.1倍。那些工作不到一小时的人只赚了0.8倍，平均亏损。

趋势是晶莹剔透的。执行越大的追逐越多，回报越好。

或许，时间和资源亚博赞助欧冠有限的机构投资者可以利用这一框架，优先考虑在何处分配经理人选择工作和积极承担风险。对于一个拥有大量投资组合和流动性的小型团队来说，完全被动地投资于公共股票可能是有意义的，将有限的管理者研究重点放在流动性不足的市场上。相反地，如果你不能在选择私人市场的投资时提供适当的资源，你最好干脆不去做。技能很重要。

是的，也许现在我真的觉得在经理会议上花了这么长时间感觉好多了。