“如果 …？”– Shocks from Geopolitics

在接下来的对话中，富兰克林邓普顿多资产解决方案的两名关键人物——客户投资解决方案主管wylie Tollette和多资产研究策略主管Gene Podkaminer——讨论了地缘政治的“万一”，包括“征用”风险和作为“减震器”的本国偏好。

基因Podkaminer：如果您在Bloomberg终端上获取所有新闻，您在投资组合中持有的所有职位，您认为在未来5到10年中可能会发生的所有职位，并且您将其冷凝成一个奇点，您恢复了地缘政治．

威利Tollette:或许我们可以从断言从长期来看，地缘政治在某种意义上是唯一重要的事情开始。经济和资本市场是地缘政治变化的产物。大的宏观因素经济增长，通货膨胀,利率——它们都是地缘政治变化的结果。关键在于将重要的趋势和变化从短期干扰中分离出来。

Podkaminer：我们必须强迫自己思考极端情景。例如，在美国，增长率并不差。通货膨胀相对较低。利率相当稳定。这一切都很好。

Tollette:我们不需要追溯太久就能看到所有这些都是如何颠倒过来的。在60年代和70年代，或者回到第二次世界大战或第一次世界大战，地缘政治——特别是第一、第二和第三世界国家之间的差异——尽管我们不再经常使用这些短语——主导了叙事。地缘政治推动增长。地缘政治推动通货膨胀。地缘政治推动了利率。

Podkaminer：如果你是一名CIO，你肯定想了解我们所处的地缘政治环境。在接下来的5-10年，或者在你的投资或结果期内，会出现什么问题?当然，我们不可能知道2024年或2034年我们将面临什么样的贸易紧张局势。或者全球盟友和敌人可能是什么样子，以及央行政策可能如何反映这一点。

Tollette:许多人将经济学与诸如物理学或化学等努力的科学混淆，但实际上是一个社会科学。它与社会组织和分发资源的方式相关联，这些决定是他们非常自然的政治。投资行业的许多人认为他们认为他们是独立的学科，但它们是无密封的。

Podkaminer：这是政治经济学。

Tollette:许多经济学家仍然愿意相信，它们也是各自独立的努力。最终，政治风向的变化对投资者很重要，因为它们会影响吉恩提到的那些宏观驱动因素——它们可以从根本上影响这些宏观驱动因素。

如果你看看今年早些时候，美国表现最差的板块之一是医疗保健。为什么?因为两年后的2020年民主党总统候选人都在谈论美国医疗保健体系的重大变革。这是非常短期的政治影响短期股票价格行为的一个例子。它是否从根本上影响了经济增长?不。它对利率有影响吗?不。它对通货膨胀有影响吗?不。

Podkaminer：关于政治的有趣之处在于谈话。只是空谈，空谈，空谈，没有多少行动。但它为未来的立法或监管奠定了基础。监管是政府把钱放在嘴巴的地方- 这是他们说的，“这就是它将是如何。这些现在是新规则。“我们需要在这些规则中发挥作用。通过调节，游戏可以非常迅速变化。

Tollette:然而当仅仅是政治话题的时候就有很多不确定性，对吧?你必须想清楚如何阻碍它。一旦立法通过，问题就在于理解新规则意味着什么，以及它们将如何影响不同的行业、部门和投资。

Podkaminer：但是，谈话部分也很重要，因为Saber-Toutling可以真正产生影响。关于贸易或军事行动方面的紧张局势的评论反映了地缘政治关系，并通过谈话传播。不一定通过行动或立法或条约。所以，谈话对冲击很重要。

Tollette:有可能。最终，经济是一个社会结构。我们都是一个更大的系统中的所有个人演员。地缘政治是如何管理和支持的。市场显然对地缘政府发生的影响，他们应该。

Podkaminer：问题是找出什么是重要的。我认为部分重要的是在你的时间范围内。如果我是一个资产经理，我的时间范围可能是一个季度或一年。如果我是一名交易员，我的时间范围可能要短得多。如果我是一名首席信息官，或许我的时间跨度要长得多——3年、5年、10年甚至更长。

对地缘政府发生的影响和我的时间地平线的影响之间可能存在反向关系。我的意思是：如果我是一个交易者，我的时间地平线是有一天，那么有些巨大的地缘政治惊喜需要在这一天发生，以便对我真的很重要。

Tollette:但随着五年或10年的观点，讨论跨越资本流动，贸易谈判和互联网的杂志移民政策考虑到更长的时间范围。然后就是过滤掉真正重要的东西，以及它的含义。

Podkaminer：让每个首席信息官都充当迷你国务卿，了解全球正在发生的事情，这是不公平的。但他们应该对宏观地缘政治关系如何推动其投资组合中的因素有所了解。

在地缘政治中迷失了很容易;它非常诱人。从长远来看，市场确实遵循地缘政治趋势驱动的宏观因素，但它不是即时的。它类似于货币。例如，报告可能会越过您的办公桌，日元兑欧元被低估。这真的是一种抽象 - 也许是关于日本持续的人口变化。也许这是税收制度。或制造和贸易。欧洲在欧洲的堕胎如何影响日元关系？瞬间，可以有货币错误分子，不遵守购买权力平价或经济学家建议的任何指标。 Everything equilibrates in a way over the long term, so our perspective and our starting point matter. If you’re just digesting the news cycle, it’s hard to zoom out and appreciate how the pieces fit together, how to filter out what’s actually important, and what the implications are. If I’m running a portfolio that is heavily exposed to economic growth, and maybe not that exposed to interest rates or inflation, I’m focusing on things that really, really rock growth. If I’m a liability-aware investor, I have more exposure to inflation and interest rates, and am more concerned with how central banks solve policy dilemmas, and how they start to calibrate inflation and interest rates based on the geopolitical issues.

Tollette:用于检查地缘政治事件及其潜在影响的有用构造是首先考虑它是全球性还是局部休克。例如，今天民粹主义的上升是全球性的，似乎有持久力量。这不是第一次发生的。它似乎遵循大型金融危机，就像我们在20世纪30年代初，同样在2008年。那是长期，多资产类投资者应该关心的地缘政治事件的类型。这会如何影响我的投资组合？我该如何做些什么来准备自己的影响？

另一方面，Brexit是一种当地现象。它对欧洲有一些潜在的影响，但坦率地说，这不是一个巨大的全球多渠道投资组合。这是一个块，但这并不像美国或中国。Brexit是一个相当明确的事件，具有相当约束的时间范围。

Podkaminer：然而，另一种看待英国退欧的方式是定义模糊的民粹主义运动的结果。很明显移民和移民人口结构是民粹主义的基础。移民问题是投票脱欧的人最关心的问题之一，或者说非常接近于最关心的问题。也许10年后我们会把英国退欧作为一个独立事件来回顾，也许不会。

Tollette:基因是对的。你必须观察当地的事件，以发现它们是否是可能开始蔓延的更广泛事物的症状。比如西班牙决定退出欧元区，或者意大利决定退出欧元区。如果欧元开始崩溃，这将是一个重大的地缘政治事件，欧元是一个已经进行了20年的大型货币实验。

Podkaminer：这与留下西班牙的加泰罗尼亚真的不同。

Tollette:随着基因所说，人口统计学在政治表面下面。特别是，人们将农村社区的持续运动进入城市。农村与城市分裂似乎变得更加戏剧性。它影响了Brexit，民粹主义，特朗普现象 - 它正在俄罗斯发生在亚洲大陆的巨大条症处实际上是减少的。只是巨大的土地没有人在他们身上。

Podkaminer：因此，这并不令人惊讶的是这些人口和地缘政治紧张局势被烘焙到政府国家的系统中。了解创世纪......

Tollette:《创世纪》!那可真是回到历史了!

Podkaminer：不是那么久远的过去，但重要的是要理解政治体系的起源所传递的味道可以帮助我们理解它是如何发展的。

Tollette:绝对的。一个体系帮助限制或加速资本主义行为的方式，对市场的运作方式至关重要。

Podkaminer：新兴市场国家并非总是如此。如果一个新兴市场国家的政府占用了一家公司的资产怎么办?换句话说，政府征用了实际上属于股东或企业的财产。你可以用很多不同的方式来解释法治，产权等等，但最终还是要归结为“谁拥有这些东西?”

Tollette:我认为这对许多投资者来说是一个合理的风险。这就是为什么一个多元化资产类别的投资者可能只有15-20%的资产在新兴市场。我们从核心和卫星的角度考虑。核心应该是那些被没收的风险较低的资产，而且你相信股权风险溢价的资本回报将为你积累。

Podkaminer：这表明，按照定义，发达国家的回报率将较低，而新兴市场的回报率相对较高。现在正是强调每个新兴市场各不相同的恰当时机。你可以辩称，所有发达市场在各自方面也有相似之处。并不是说它们没有什么重要的区别，但当你看印度尼西亚和越南，阿根廷和土耳其，你会说从地缘政治的角度来看，这些市场之间存在着巨大的差异。如果你看看加拿大和美国，德国的对比，差别不大，对吧?

Tollette:是的。

Podkaminer：在股权，固定收益和替代资产中，您寻求平衡风险和返回的方式的方式，确实归结为您对未来的地缘政治评估．如果你认为你会处在一个相对平静和和平的时期，也许你会稍微远离核心增加一些卫星，你会更冒险。相反，如果你在一个环境中周围的一切都是不稳定的，那就撤退一点因为你不能忍受卫星投资带来的风险。因为从定义上讲，这也会对核心投资产生积极的影响。

如果我们看到经济的完全崩溃，那可能是一个新兴市场国家。在这一点上，很难想象，发达的市场经济将自身崩溃。在我们看来，随着新兴市场国家，它可能不会立即发生。你会感受到震惊的震惊，希望它不是你投资组合的巨大部分，因为它是卫星而不是核心的一部分。震荡可能很大，但它在投资组合中的重量可能很小。作为一个谨慎的CIO，在地理位置和资产上具有良好的多样化，您应该是可以的。这并不是说它不会受到伤害，但是思考一个像美国，日本，德国，德国或法国这样的国家的崩溃是一声哭泣。

通常，您也可以看到与交易相关的冲击来。再次，它是关于将谈话与实际重要的谈话分开。在过去的两年里，我们还有一些有趣的贸易谈话和行动，也有一些意想不到的后果和一点合理化。通常，您可以根据哪些国家和您认为会受到影响的行业做好准备。A CIO can’t be expected to get down to that level of minutiae, but that’s why they tend to hire staff or active managers to assess implications, and position their portfolio in a way to take advantage of – or at least not be hammered by – trade relations.

Tollette:总的来说，我们想说的是，你应该关注长期的全球地缘政治影响。潜在的当地地缘政治影响应该在你的投资组合中占一小部分，在你思考如何利用时间时也要占一小部分。

在扩大这种地缘政治讨论的风险，让我们在家乡偏见上花一点时间。在小国家，有效的市场假设会说他们应该只有一定的地方资产。

Podkaminer：也许地缘政治情境导致主页国家偏见，因此我们在当地投资中拥有更多的资产，而不是市场重量。这与国家的规模无关。如果您在卢森堡查看投资组合，他们往往有很多卢森堡股票和固定收入。

Tollette:这是个很小的国家。

Podkaminer：我认为母国偏见是你之前提到的一个很好的例子，即经济学不一定是一门硬科学。它更多地基于心理学和行为。母国偏见只是这一点的一种表现。

Tollette:在固定收入方面，这与责任结构联系起来。大多数人必须以当地政治结构支持的当地货币支付账单。越南人不得不在越南董事会上支付账单。通过其本质，这种货币实际上是一个政治构建。菲亚特货币只是有价值的，因为政府说这是有价值的。当您与本土偏见有固定的收益组合时，这完全有意义。因为它是支付当地账单的减震器。

Podkaminer：再进一步，你可能会看到40%到50%的股权资产在本国。如果你是一个真正的总回报投资者，你不会关心你的现金流来自哪里。无论是息票支付，还是股息，或者你实际上是在出售股票或债券。

Tollette:对，理论上你不关心。但在现实中，出售某种东西会给你的投资带来时机风险，尤其是在你经常有现金需求的情况下。

Podkaminer：那么，当我提出我的股票份额应该像资本市场那样分配而我的固定收益不应该那样分配的经济论点时，我如何看待一个可能在全球范围内分布于股票和固定收益的投资组合呢?我们确实知道，相对于股票，汇率风险对固定收益的影响要大得多。持有当地固定收益可以保护投资者免受汇率波动的影响。不过，不同经济体的货币政策和商业周期的影响是多样化的。

Tollette:我认为所有投资者都应该仔细考虑这个问题。不是每个人都一样。总返回参数是一个非常吸引人的参数。这将使我的长期收益最大化。听起来不错。但最终，你必须用当地政治体系的货币来支付你的账单。

Podkaminer：在某些时候，您将不得不转换外币进入您必须支付的内容。以及您在转换它的费率可以大大波动。我的账单很少有套餐吗？我依靠长期的总回归，基本上成长了罐的资产，然后最终将它们转换为账单的货币？或者我今天开始考虑一下吗？

Tollette:这是长期投资者真正需要考虑和在他们的时间范围内做出的主要决定。

Podkaminer：就像投资者必须做出的其他决定一样，这归根结底是一份权衡清单。

Tollette:确切地

Podkaminer：对冲成本是多少?全球曝光能给我带来什么好处?

Tollette:确切地

Podkaminer：它还与现金流量有关。If you’re in positive cash flow situation where you’re getting more money in every month, and you don’t have to sell things, then maybe you’re more comfortable moving more money into emerging market bonds for capital and being tolerant of that volatility.

许多投资者处于负现金流动状态。他们必须清算。他们需要在债券或现金中提供货币，以资助本地账单。在此增加，他们与当地政治和经济系统以及法规相同。所以，也许这个风险权衡使他们舒适。基本上，这意味着现金流动状态对本土偏见和地缘政治考虑的事项。

Wylie和Gene很乐意与你交谈你的“如果是什么”情景。随意联系他们solutions@franklintempleton.com.：

Wylie Tollette，CFA，CPA
客户投资解决方案主管
富兰克林邓普顿多资产解决方案

基因Podkaminer CFA
多资产研究策略主管
富兰克林邓普顿多资产解决方案

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“如果有冲击…”

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