您需要知道的内容：ETF在2020年回答流动性挑战

2020年第一季度Covid-19在公司债券中的公司债券相关卖出造成一些评论员，以表达了在财务或经济冲击后固定收益交换交易资金（ETF）的流动性和功能的关注 - 特别是公司债券ETF。¹

在Covid-19之后引用COVID-19后的公司债券ETF和净资产价值（NAV）定价的折扣作为ETF Aliquity的进一步证据。但ETF NAVS使用估计的潜在现金债券的价格，而不是市场交易，并且可能很快变得陈旧。相比之下，ETFS每天交换交易，并且往往会在面对Covid-19等冲击时迅速移动到新的平衡定价。正如英格兰银行所指出的那样，这使得ETF定价比净值计算。²

ETF中的流动资金基础设施是授权参与者（APS}的驱动，在3月/ 4月2日期间失败的情况下进行了Scant证据，在某些固定的收入和交易差价中的贸易差异比基本债券更窄。^3.

在Covid危机后，债券ETF的恐惧加深。

下图显示了美国和欧元区投资级和高产公司债券的大量公司债券扩大和市场错位的程度。

对债券ETF的流动性和功能的担忧受到自然金融危机（GFC）以来的“市场流动性”的“市场流动性”的感知下降驱动，并结合固定收益ETF的资产增长。引用的主要论点是，公司债券ETF是由公司现金债券建造的，该企业现金债券在一个分散的市场中交易OTC，自GFC以来的流动性严重减少。因此，在信用事件或市场休克之后，ETF将成为“不可转让”，没有流动性，因为所有投资者都同时销售，构成它们的潜在证券将是不可转让的。ETF定价和纳维之间的扩大折扣也被引用为拟订机制，旨在将ETF价格符合其导航。

本索赔的证据被引用为基于市场压力期间的潜在现金债券的价格，以债券ETF价格上的债券价格出现到这些资金的净值。相关假设是折扣对该规模的折扣问题债券ETF作为投资车辆的有效性，因为ETF在其他，更多的液体，资产课程（如政府债券或股票）倾向于越来越近纳米。在3月Covid-19危机期间，在一些公司债券ETF中，此折扣达到约5％。^4.

Insight：ETF NAVS不是基于日内交易价格的。

值得注意的是，债券ETF的欧巴定价通常基于估计基本现金债券的价格，因为交易数据可能并不总是可用。由于GFC（估计公司债券中经销商债券所遵守的库存，目前低于600亿美元，因此，基本上的现金债券可能不会在某些日子上贸易，反映分散的市场和市场制作以来的市场制作减少十亿库存持有前GFC）。^5.这些公司债券也没有“官方”价格，没有交易所交易。在没有交易数据的情况下，导航价格基于定价服务的估计数。

ETF流动性并不完全由底层仪器确定。

债券ETF的“流动性”不同于标的工具的“市场流动性”。债券ETF股票的供应可以由“授权参与者”或AP（通常是银行或机构投资者）来改变，他们可以根据ETF需求的变化在债券ETF中创建或赎回ETF股票。这被称为债券ETF的主要流动性。二级流动性是指已经存在的ETF单位的交易，它驱动定价数据、交易量等。总体而言，ETF的流动性将由一级和二级市场流动性驱动。亚博赞助欧冠

一些债券型etf，如高收益债券型etf，其标的资产的一级流动性较差，但这并不意味着etf在市场震荡后在二级市场变得不可能缺乏流动性。AP的目的是充当投资者和ETF提供商之间的套利者和流动性缓冲，在需求强劲时创建额外的ETF单位，在需求疲软时赎回单位。在COVID-19危机之前进行的一项研究中，英国金融行为管理局（financialconductauthority）发现，欧洲的固定收益ETF流动性具有弹性^6.当大型ETF折扣出现相对于NAV时，较低的活动APS作为替代流动性提供者。

授权参与者担任套利国和市场制造者，但没有踩踏。

关于债券ETF的相关担忧是“逐步”的风险，其中ETF的所有AP在高度强调市场中的套利作用同时发生。美国证券和交易委员会没有发现GFC或随后的这次发生的强调市场事件的证据。事实上，最近有证据Blackrock报告在2020年上半年，超过60家资产所有者和管理者首次进入固定收益ETF市场。^7.

债券ETF与脱脂基金证券（如高产ETF）更有可能在更广泛的折扣和保险费上贸易，而不是在严重市场压力期间举行政府债券的ETF，因为潜在证券的流动性通常更可靠。这通常被描述为“流动性不匹配”问题。它出现了因为它可能需要更长的时间来购买潜在的高收益现金债券，以在一个上升的市场中创造新的ETF单位，并在震荡这样的震惊之后销售兑换销售在下降市场中的ETF单位的潜在现金债券19。没有证据表明，套利机制于2020年3月失败了。相反，有证据表明在此期间通过APS创建单位，而不是在一些公司ETF中的赎回。^8.

ETF定价可以是底层债券上新均衡定价的有用指南。

正如英国央行（bankofengland）在2020年第1季度抛售后得出的结论，ETF定价相对于资产净值的可观折扣和溢价可以成为衡量基础债券价值的有用指南。^9.ETF中的价格更快不应与错误分类混淆。相反，这可能是证据ETF定价已经迁移到新的，较低，平衡定价更快，提高价格效率。

有两种主要方式波动率可能导致导航较少代表“真实”价格：一个，如果卷较高，昨天的收盘价将从今天的价格远处。如此陈旧的价格比正常更具不准确;两者，在高度挥发性市场中，在任何一天的情况下，甚至更少的潜在债券交易，因此更多的违规价格由估计与硬交易数据组成。

ETF交易量的激增表明，债券ETF流动性良好，许多旗舰ETF的交易差异远远低于基础的现金债券。

投资等级和高产债券ETF中的交易量确认了Q1 2020的次级ETF市场上没有建议，如下面的图表所示。

Some investment grade and high yield ETFs showed volumes more than doubling on a daily basis over March. Similarly, although trading spreads in ETFs widened, iShares flagship ETFs moved far less than spreads in underlying cash bonds, as seen in the chart below.

这进一步证明了债券ETF周围的流动资金基础设施在危机期间保持良好，并确认了潜在的现金债券中的流动性和广泛交易差价。用于测量流动性成本的有用度量是价格流动性比率（PLR），其介绍了市场影响，衡量了一定规模的执行贸易的安全性的价格。更高的PLR代表了给定的交易规模的价格更大，因此表现出较低的流动性。公司债券的富时罗素市场价格/流动性比率^10.显示在2020年3月/4月期间，无论是在3月的抛售中，还是在4月/5月的反弹中，美联储宣布扩大量化宽松计划，将公司债券和高收益ETF包括在内，情况都明显恶化。

亚博赞助欧冠机构投资者有政策监护权，所以承认他们的策略总是感兴趣。我最近坐下来Bart Sikora，Ishares Portfolio咨询总监，和Brett Talbott，iShares机构团队副总裁，谈谈他们对机构资产所有者如何管理流动性需求的想法，并减少这样做的麻烦。

我们几个星期前谈论，Bart，你提到了一个液体β袖，这听起来很不明显，但很可能更细微。你能为II观众定义它吗？

Bart Sikora：流动性套筒被定义为ETF的组合，该组合试图将最合适的暴露与策略组合定义的基准指标匹配。政策基准被定义为由索引和其重量组成的既定资产分配，以在公共和公司养老金计划，基金会，捐赠或具有投资政策陈述的其他实体所示。液体β套筒旨在提供一种策略的便利，该策略通过指数ETF在投资中解决了策略基准，这与机构客户基准的组成部分紧密对齐。公共和企业养老金是最常见的投资者。例如，具有70％公共市场控股的公共养老金计划可以获得0.10％的近距离跟踪 - 。25％的跟踪误差在管理费用约0.08-0.15％。^11.典型的LBS代表计划规模的3-5%，通常旨在精确匹配基准。当然，LBS可以根据任何需求进行定制，而不是与基准紧密一致，它也可以被创建为一种补充（即提供不同于政策基准的所需属性）。

布雷特，你花了很多时间思考正确地削减了右翼的ETF与政策基准。你发现了什么？

布雷特·塔尔博特：通过股票和固定收益ETF提供的各种贝塔风险敞口，使资产所有者能够寻求正确ETF与各种政策基准组成部分的精确配对。反过来，我们已经看到，基于ETF的流动性套能够非常紧密地跟踪公共资产方面的政策基准，在许多情况下，跟踪误差降至0.10-0.20%。^12.在最常见的情况下，液体β袖已经被公共和公司养老金计划采用，希望为其遇到常见流动的计划创建流动性缓冲区。典型的公共养老金计划分配近80％到公共资产^13.允许对策略基准的重要部分非常接近对齐。企业养老金具有更大的公共配置。在捐赠方面，替代资产往往更大的部分 - 从60％的计划从60％到25％的小计划^14.然而，存在一些公共资产代理解决方案，以帮助更好地将经济β接触到ALTS，特别是与坐在多余现金的另一种解决方案相比。

让我们退一步 - 在LBS之前对机构投资者提供的选择是什么？亚博赞助欧冠

Sikora：历史上，机构资产所有者采取了三种不同的方法。一种方法是保持整个分配，在内部或与第三方管理者内部投入。这种方法导致与频繁的福利支付或其他业务需求相关的操作头痛。第二种可能的方法将一部分以现金为近期费用，但创造了现金拖动。第三种方法是我们最近看到的，是ETF在策略中取代衍生品。ETF的选择现在超过了衍生工具的选择，ETF可以更好地汇总策略基准，特别是在固定收入和国际股票中。此外，与期货的投资需要类似的现金返回率，以满足全额返回经验，这可能难以实现一些机构投资者实现。亚博赞助欧冠

流动性袖子如何在其他策略和经理机构投资者的背景下工作？亚博赞助欧冠

Talbott：从结构上看，该计划的一部分分配给了流动资金套，可能是3-5%。由于ETF进出执行通常很快（T+1结算，交易日通知截止日期），流动性往往很深，操作麻烦也很小。如果没有流动资金套，当该计划主要由外部管理者投资时，可能会有频繁且可能具有破坏性的资金流入和流出，因为该计划缺乏流动资金缓冲。

iShares可以帮助机构投资者确亚博赞助欧冠定创建流动性套的最佳行动方案。我们最近在Ishares.com其中机构可以创建与基于ETF的基于ETF的投资组合，与策略基准协调，以便在构建套筒方面开始。当然，我们的投资组合咨询团队可以帮助这种努力。

那么，液体β套的主要目标是什么？

Sikora：The primary objective of LBS is to minimize the tracking error to the policy benchmark (or a comparable institutional benchmark for non-pension clients). As such, an appropriate ETF should be paired with each benchmark index. Matching the right asset class and the right index significantly decreases anticipated tracking error versus cash. Often, pension funds manage their portfolios with tracking error risk budget. With a properly matched up LBS, more of the risk budget can be devoted to the pursuit of alpha and not spent on cash-related tracking error. The LBS structure is intended to manage performance shortfalls in rising markets versus cash.

How has the unending vol of 2020 affected your investment strategy?

Talbott：市场波动性的上升必然导致投资政策违规的情况更加频繁。这些违规可能发生在以下几种情况：a）资产权重限制b）历史跟踪错误阈值c）主动风险阈值。与2020年2-3月的股票抛售一样，许多机构所有者发现自己的股票严重减持，固定收益增持。在这场严重的市场动荡之前，伦敦银行同业拆借（LBS）将允许立即赎回固定收益，并按比例增加股本权重。另一种选择是实体证券的执行速度变慢，尤其是在流动性下降的债券市场。否则，赎回可能发生在外部经理之间，并因通知截止日期和月末通知时间表而延迟。