特别报道：寻找阿尔法：聚焦亚洲对冲基金

瑞银资产管理公司亚太地区全球主权市场主管本诺•克林根伯格•蒂姆（Benno Klingenberg Timm）表示：“对冲基金是亚太地区投资格局中相对较新的一部分。“他们在美国或欧洲的时间不长，所以历史不一样——但你的表现确实非常强劲，我们认为市场的增长将继续存在，这突出了一个持续的机会集。这不是一个短期的观点。在亚洲对冲基金投资中，这确实是一个10到20年的机会。会有起起落落，但会长期转向世界这一地区，亚洲投资者也会继续增长。”

争论亚洲股票市场并不难以为alpha一代提供有吸引力的环境。中国A股市场是世界上第二大股票市场，也是最具液体之一。然而，它仍然效率低下。大约70％的A股股票涵盖了少于三个分析师。这与美国和欧洲形成鲜明对比，其中大约15％的股票具有如此有限的分析覆盖率（参见图1）。单身股票色散，一项衡量活动管理者增加价值的机会的措施并不巧合，在中国股权市场上几乎翻了一番，而不是欧洲和美国。（见图2）。

与其他市场的拥挤程度有所增加不同，亚洲股市目前的整体机构和对冲基金资本水平较低，这使得上述低效率现象更加明显。在中国，A股市场的股权主要由国内散户持有，外资持股比例仅为7.3%。¹中国股市零售投资者的主导地位及其高投资组合营业额提供了充足的机会和流动性来利用脱位。过去五年的平均年营业额表明，中国股票市场总资本化总量的百分比显着高于其他开发市场，如美国（126％）。²

机会在中国

Outside of China, there are potential opportunities arising from corporate governance improvements in Japan and Korea, plus a continuation of high levels of idiosyncratic event activity. Since the introduction of stewardship/corporate governance codes and the new M&A guidelines in Japan, the last two years have seen record numbers of subsidiary sales or transfers and share buybacks.^三

日本私人股本资本和维权运动的增加也导致了更多的企业活动，重新关注股东权利，并为价值创造提供了催化剂。

“We favor Asia, and our allocation mainly consists of equity hedged managers that have shown outsized alpha generation and the ability to manage risk during high levels of volatility,” says Adolfo Oliete, Head of Asia-Pacific Investments, UBS HFS. “In addition, we look for managers who have the ability to perform in volatile or dislocating markets by providing liquidity to the market – for example, multi-strategy managers. In the near future, pending Qualified Foreign Institutional Investor (QFII) regulation changes, we expect to be able to allocate to some onshore China strategies that have not previously been accessible to offshore capital. Based on historic risk and return characteristics, we believe that these strategies are likely to provide strong diversification benefits.”

“当我们展望未来时，相对于奖励的风险评估仍然是至关重要的，”持续的Oliete。“在大多数资产课程中，有风险预防压缩，我们专注于确定特殊机会。最重要的是，我们专注于该地区的积极管理。在亚洲对冲基金宇宙中，展示高回报散发，经理选择和退出决策至关投资成果至关重要。“

小艾宁describes herself as “an insurance newbie,” but the same cannot be said for the company where she is Group Chief Investment Officer (CIO). Great Eastern Life is one of the largest and oldest insurers in Singapore and Malaysia. She is perhaps a bit more familiar with the potential of Asian hedge funds than many investors. Prior to joining Great Eastern she was a portfolio manager and CEO at Tudor Capital’s regional headquarters in Singapore – she also spent more than 20 years with GIC, the Singaporean sovereign wealth fund. In this interview with II, she shares her knowledge of Asian hedge funds and why she allocates assets to them.

你以前在一家对冲基金工作，现在你支持将亚洲对冲基金纳入投资组合。你从他们身上看到了什么？

小艾宁：对我来说，主要的驱动力是亚洲市场仍然相对低效。事实上，我想说的是，它们绝对是低效的，对冲基金是在利用低效的业务。显然，中国市场的演变是投资的一大主题，对于我们这样的资产所有者来说，当谈到谁最了解中国市场时，我们发现亚洲资产管理公司拥有卓越的知识和专业技能。我观察到，在西方受过教育和工作的中国出生的基金经理现在越来越多地回到亚洲。这些人一直在积极建立对冲基金，我个人认为，他们有可能为我带来最好的回报。也就是说，美国和欧洲的大牌对冲基金也加入了这股潮流，在中国设立了办事处，并聘用了最优秀、最聪明的人。当然，我也不排除投资这些基金。

亚洲对冲基金是什么添加到您的投资组合，否则可能缺乏？

小艾宁：我们对亚洲对冲基金领域的研究表明，与其他全球对冲基金相比，在过去几年中，特别是在面向中国的股票基金（主要是数量型基金）中，它们能够取得相当一致的表现。这并不是说我们没有看到一些全球对冲基金产生60%到100%的超常回报，但如果你关注市场低效带来的一致回报，亚洲——特别是中国——是最有机会的来源。

您是保险公司的CIO。法规如何因对冲基金投资？

小艾宁：首先，我要说的是，由于贝塔回报率接近于零，投资对冲基金等另类投资几乎已变得必不可少。保险公司是监管良好的实体，这几乎让我们走上了另一条道路。我们的投资受到风险费用的监管，对冲基金仍被视为高风险投资，尽管对冲基金的实际波动性远低于股票作为一种资产类别。不过，对冲基金仍吸引了更多惩罚性风险收费。因此，当我们将一美元投资于对冲基金时，回报预期是投资于固定收益甚至股票的一美元的数倍。因此，我们必须真正小心与谁投资。你必须真的想进行投资，这就需要更深入的尽职调查。你真的需要那块钱为你而战。

一个反对对冲基金一直是他们缺乏透明度。是亚洲对冲基金涉及您的事情吗？

小艾宁：首先，我们是资产所有者。例如，我们没有专门负责运营尽职调查的部门。所以，你说得对，透明度和治理是我们关注的问题，我们发现标准在不同的领域有很大的不同。这正是我们喜欢的基金组合方式。像瑞银HFS这样多年来一直与亚洲对冲基金打交道的公司，将通过交叉推荐等方式建立起一个相当强大的网络。这对提高该地区对冲基金透明度的标准有很大帮助。到目前为止，我对基金的回报非常满意。即使是在COVID-19期间，我们也没有遇到过亚洲对冲基金陷入锁定、侧袋或收益下降的问题。

听起来，如果你没有尽职调查的能力，那么这比与单个对冲基金建立关系要实际一些。

艾宁伟：但也就是说，在新加坡，也有一些新的对冲基金是由大牌公司的前经理设立的。新加坡的生态系统实际上非常活跃，对话也一直在进行。我不能对中国的对冲基金说同样的话，因为我们没有那么近的距离。如果你立足于香港，就像瑞银HFS一样，在中国有更近的好处，我猜想生态系统有它自己的生命和细微之处。我立足于新加坡，没有任何借口，我可以在香港获得与中国对冲基金相同的信息。

您对展望未来的亚洲对冲基金的潜力如何？

艾宁伟：我想我们正处在起飞的尖端。长期以来，亚洲财富持有者一直不愿在自己的国家或地区投资。在美国和欧洲，人们不可避免地倾向于更大的机构名称。最近几年，我们看到新成立的亚洲对冲基金筹集了多达30亿美元的资金——如果不是在美国和欧洲进行营销，这在五年前是不可能的。如今，人们越来越认识到，亚洲有对冲基金人才，而且愿意与他们一起投资。这是非常积极的。如果表现如预期，我认为亚洲对冲基金是一个巨大的增长领域。

The effects of the COVID-19 pandemic have challenged economies around the world, but when 2020 is wrapped up, China will likely prove to be the only large country that has contributed to global GDP growth. It’s no surprise to institutional investors who are enticed by such growth that access to China can be a challenge – especially in the hedge fund space – but it can be decidedly less so when working with an investment partner that knows the lay of the land.

第一家进入中国的国外资产管理人员之一是瑞银资产管理（通过当地的合资企业），自从这样做的近15年内，它已经制造了中国 - 和亚洲总体 - 一个最重要的战略倡议。因此，在资金基金中使用瑞银HFS的投资者发现必要的资源已经到位，而关系和知识已经深入了解。

奥利特说：“多年来，我们已向亚洲对冲基金拨款约280亿美元，因此这对我们来说并不新鲜。”。“我们在该地区的时间之长，使我们能够将我们的团队和解决方案扩展到适合如此庞大宇宙的规模。我们有超过15人致力于亚洲的对冲基金。”

瑞银AM在亚洲对冲基金领域真正突出的是其在中国的在岸业务。在中国推出产品需要许可证，而且它是第一家推出私人基金在岸基金（在中国注册并提供给内地投资者的基金）的外国公司。

奥利特说：“这一许可证允许我们在当地派驻人员，我们在上海也有这样的做法，但同时也让我们有机会扩大此前由于QFII监管，境外投资者无法获得的投资范围。”。“这种情况正在发生变化，监管扩大了海外投资者可以投资的领域，包括总部设在中国并在中国注册的中国对冲基金。在这种情况下，我们不必去了解这些公司——我们一直在关注它们，了解它们。

人，存在和方法

Amlicke说，他的团队与亚洲对冲基金的合作主要集中在三个方面：人员、存在和方法。

“在过去的五年中，我们已经加快了我们的活动水平，并在该地区进一步建立了我们的资源，”Amlicke说。“五年前推动它是美国股票景观的一部分。你真的可以看到增加的拥挤和许多智慧投资者在同一个阿尔法之后进行。它令人沮丧，因为你看到周期性因子旋转和解放事件，这将推动相关的损失。一部分真正迁移到亚洲正在远离这一点，走向不那么拥挤的机会。“

Amlicke and Oliete look to build their team with people who have been direct risk-takers at some point in their career. “Whether they’ve been working for a hedge fund or a prop desk, infusing their experience as direct risk-takers into our decision-making process really fuels our experience in evaluating hedge funds and providing seed funding for a lot of great ones early on,” says Amlicke. “Our deep roots in the region have enabled us to be able to spot talent early and be comfortable with that exposure.”

等式中的方法部分为投资者提供了极大的灵活性，以塑造与瑞银HFS的关系。无论是咨询、全权委托还是半全权委托、仅限亚太地区、新兴基金经理还是仅限共同投资，举几个例子，这些部分都可以以最适合资产所有者的方式组合在一起。

这种灵活性为投资者创造了一个舒适的水平，在阿利克所描述的完美对冲基金市场。

“Asia overall has far less hedge fund capital than other markets, and on top of that you have the top-down aspects of powerful secular thematics in China’s efforts to rebalance its big, growing economy and move towards the digital consumer. Along with this secular growth, there’s cyclical growth and huge volatility, so it’s really an opportunity to take advantage of long and short positions.”

投资者被alpha潜在的对冲基金所吸引，但并不像历史上缺乏透明度的那样热衷于此。随着亚洲对冲基金的北美和欧洲的同龄人更新，投资者对瑞银的遗传们对其投资的资金进行了好奇，这是一种自然的，以及如何自我管理。

在他加入UBS HFS之前，Oliete在一位单一的对冲基金。“当时我们没有分享任何东西，”他说。“但是我在多经理对冲基金的围栏的这一点上看到了一个演变。我们的尺寸和尺寸在UBS HFS帮助下。对冲基金将我们视为可信赖的伴侣，因此我们确实获得了我们自己的决策和投资者所要求的所有透明度。“

透明度有点像数据，一旦你有了它，最重要的是你用它做什么。例如，如果一个对冲基金持有1000种证券，那么对每种证券都有透彻的了解就不是特别重要了。更重要的是要了解整体风险。

奥利特说：“我们的目标是从投资组合的角度，从风险敞口和收益来源的归属上，了解风险。”。“我们有条件的投资取决于这种透明度，这是提前谈判的。在过去的五、六年里，我们不得不在这方面付出很大的努力，因为透明度在很长一段时间内一直被视为一件坏事——你不知道信息的去向，你也不相信人们对这些信息的处理方式。一旦对冲基金了解我们是谁，我们如何处理这些数据，以及我们对这些数据的控制有多严格，我们就获得了透明度。我们为投资者提供了大量的综合风险和敞口指标。一般来说，我们会从一些经理那里收到职位级别的数据，但在大多数情况下，我们会收集那些有可能移动指针的高层职位的数据。”

奥利特说，他和他的团队倾向于投资于总部设在中国本土的基金经理，主要是在中国大陆，他们通过访问公司和工厂来寻求实质性的研究主题，换句话说，就是真正深挖野草的对冲基金。

“我们专注于拥有大型研究能力的经理，理想情况下基于中国大陆，因此他们可以轻松访问这些公司，”他说。“我们正在承保战略，投资组合和风险管理，以及对冲基金的人民以及如何知识。我们与管理层会面，分析师 - 我们想了解对冲基金的整个团队。“

教育对冲基金

随着亚洲和中国大陆的对冲基金的数量增加，Oliete和他的团队发现自己投资时间在教育基金的主要球员上，就本公司的经营基础设施等事务，并运行超越投资。

奥利特说：“我们希望确定，这些基金的成立是为了公司的成功，能够满足机构投资者的复杂需求，这在该地区花了一点时间。”。“有时，当你把整个亚洲的对冲基金业看作一个整体时，很明显它发展得非常迅速。还有工作要做。不过，基金对我们的合作关系表示赞赏，因为我们提亚博赞助欧冠供了这种专业知识，并分享了吸引机构投资者所需的必要细节，以及这些投资者对基金的期望。”

Oliete is impressed with the talent pool at Asian hedge funds, but his team does expect a fund to accept that there is room for improvement when it is pointed out to them, and will commit to that improvement over time if they want to work with UBS HFS.

克林根伯格•蒂姆（Klingenberg Timm）表示：“重要的是，我们不能对瑞银HFS设定的非常高的运营尽职调查标准妥协。”。“如果我们对一些委托人不满意，或者他们不愿意执行我们提出的让他们成长为机构投资者所必需的措施，我们不会回避对对冲基金说不。”

在瑞银HFS内部，有一个独立的团队专注于运营尽职调查，以避免冲突。“如果我真的从投资的角度喜欢某样东西，我就不能判断对冲基金的基础设施、运营控制等等。我怎么想都无所谓——如果对冲基金没有通过该团队设定的标准，我们就不会在那个时候投资。我们不一定会离开——我们会帮助他们在之前解决问题，这样我们就可以在不损害我们标准的情况下进行投资。”

“在尽职调查和最佳实践方面，希望对冲基金与一个应用全球标准的合作伙伴合作的愿望非常重要，”克林根伯格·蒂姆说。“我认为，这就是为什么投资者会更多地依赖我们这样的合作伙伴来投资对冲基金和亚洲的原因之一。这是一个巨大的市场，但一些标准仍在制定中，因为这些基金已经有20年没有出现了。也许10年内都不会，全球制度标准也并非从一开始就适用。有时他们不能，因为资产基础根本不足以保证这样的设置。我们明白这一点，但我们需要看到，有意愿达到我们希望在我们投资的任何全球基金中看到的制度层面。”

The give and take with hedge funds, and the willingness to educate willing students as it were, is “probably what some investors will be looking at when they decide that they’d rather access the opportunity in Asia through us rather than working directly with the hedge funds,” says Klingenberg-Timm. “In fact, we have some large sovereign clients in APAC that do know where to find these funds, but they do not want to do the operational due diligence on their own. They’d rather defer to a team with a global platform, and with people who do this every day all around the world.”

与瑞银资产管理公司展开对话 关于亚洲多经理对冲基金机会。

瑞银对冲基金解决方案（HFS）成立于1994年，是瑞银资产管理（美洲）公司的全资子公司。HFS是全球第二大对冲基金管理公司（来源：HFM InvestHedge Billion Dollar Club，2020年3月出版）。

HFS的fers a wide range of hedge fund solutions including commingled products and customized discretionary products, as well as portfolio advisory and strategic advisory services. The firm is headquartered in Stamford, Conn., with additional offices in New York, London, Zurich, Hong Kong, San Francisco, Shanghai, Tokyo, and Krakow. As of 1 October 2020, HFS currently manages approximately USD 35.9 billion and has allocated over USD 275.5 billion since inception.

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¹风，CSRC，CIRC，NSSF，UBS-S。截至2019年6月。

²世界发展指标（世界银行），瑞银，截至2019年4月30日。

^三销售/转让来源：约克资本，花旗研究，2019年5月；股票回购来源：约克资本，截至2019年6月的东京证交所/霍尔特数据。

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