几十年来，投资者一直依赖股票和主权债券之间的负相关性来对冲通胀，几乎就好像这两种工具之间的相反关系是市场行为的一个不变的方面。然而，从历史上看，股票和主权债券之间的相关性主要是正相关性，20多年前略为负相关性。
研究显示，长期来看，负相关性是一种异常并不重要Philip Seager，定量投资解决方案负责人，以资本基金管理（CFM）。他说，重要的是，投资者可能没有意识到它可能会改变，并没有为这种可能性做好准备。“
如果负相关翻转到积极的情况，罪魁祸首可能是通货膨胀 - 或者更具体地说，“市场是否会被控制在控制下，”海尔说。
通货膨胀期望
人们普遍预计，随着美国和欧洲经济的重新开放，通货膨胀将伴随着这些国家颁布了重要的货币和财政刺激政策。经济刺激计划已经将资金直接投入到民众的账户中，并向企业提供赠款和贷款，拜登政府准备投资基础设施和绿色项目。在欧洲，下一代欧盟计划是欧洲有史以来规模最大的经济刺激计划的一部分。
也有助于潜在的通货膨胀是累积刺激的刺激检查，并且由于Covid-19大流行爆发以来一直猖獗的供应链瓶颈，并且没有表现出消减迹象。供应和需求冲击是现实的可能性。简而言之，可能的膨胀接受。大问题是：它会是永久性还是暂时的？
“美联储非常舒适，较高的通胀水平，平均瞄准2％ - 而不是2％的绝对水平 - 自2020年夏天以来，”海尔说。““这对该方面的潜在影响并不是众所周知的，但它可能导致通货膨胀的上升假定是暂时的，期望它将在长期返回2％。市场在5和10年内甚至膨胀甚至通胀率为2.5％。“
然而，感知是口号，西格指出，有可能假设通胀飙升是暂时的，而事实并非如此。有几个因素可能导致一轮更具持久力的通胀。
西格说：“更广泛的货币供应量指标显示，刺激措施已进入实体经济，这与2008-09年全球金融危机期间不同。”还有一种可能是，随着之前的通胀情况进一步消退，各国央行可能会自满，或许会在他们认为是暂时性飙升但事实证明恰恰相反的情况下过于舒适。财政刺激措施可能会缩小产出缺口，尤其是当经济受损到产能下降、产能更快达到的程度时。一些主要经济体的反全球化和反移民政策可能意味着劳动力成本越来越低，关税也会提高进口价格。在美国，也有人谈论将供应链国有化，这可能会提高商品价格。”
朝着行为转变的眼睛
在20世纪70年代初期，金牌标准走向菲亚特货币和分数储备制度，最初难以驯服的通货膨胀。直到20世纪80年代后期和20世纪90年代，央行开始成功地保持控制下的通货膨胀水平。然后，它在世纪之交差不多，股票与主权债券之间的正相关性相当野蛮，与1997年10月展开的亚洲危机恰逢其有。通货膨胀预期降至3％以下，从比a低于5％十年早些时候。相信中央银行在控制下成功推动了未来返回侵蚀的通货膨胀，投资者认为主权纸是一个合法的价值商店 - 尤其是在严重的股权市场遇险时代。
“这是类似于一个行为转变的of investors, and sovereign paper could now be sought as a defensive investment if and when concerns about future equity returns flooded the market,” says Seager. “For their part, investors were confident that, if need be, monetary policy could be loosened safely without stoking inflation. Our argument today is that if the flip to negative correlation at the end of the ‘90s was behavioral, then the flip back can also occur if investors no longer believe that central banks can provide easing without stoking inflation. Inflation is unambiguously bad for bonds. Which way equities go is more difficult to know”
Such a flip would undoubtedly reverberate across the assent management industry. The 60/40 index has become a key element of traditional investing and many pension funds also hold big portfolios of equities complemented with bonds as a hedge. That hedge – defined as holding an instrument negatively correlated with equities – is crucial.
“当债券呈反相关时，风险调整后的回报率显然更高。反相关导致相同回报水平的风险降低。此外，在过去20年中，债券成功地保护了股票收益的负尾部，这意味着股票的最差日收益和累积收益一直伴随着债券的最佳日收益和累积收益，”西格说。
为潜在的大翻盘做好准备
当然，它不确定，将达到倾斜点，其中通货膨胀将负相关性与正相关。但是，基于价格数据有一些证据债券和股票已经同步迁移 - 这对整个资产管理行业带来了挑战。
西格推测，或许“随着通胀的演变，我们有可能预测相关性将朝着更积极的方向发展。”
为此，综援和他的同事一直在思考它们如何将相关性翻转到其风险建模的潜力 - 并且在构建投资组合时，它们也希望降低对过去相关性的敏感性。
“我们经营股票指数和债券期货的长期/短期投资组合，”西格说投资组合的风险取决于工具的波动性以及它们之间的相关性。如果制度发生变化，债券/股票的相关性变为正，那么我们的投资组合的风险就会发生变化。为了看看这可能会怎样，在风险建模过程中，我们让投资组合震惊于相关性的变化。我们还需要确保我们不会建立杠杆头寸——多头/多头或空头/空头——我们认为这些头寸风险很低，但在政权更迭时实际上风险很高。”
在更传统的投资组合中，Seager认为投资者应更加密切地使用债券与其股权分配相结合。债券可能不再提供对冲，也不再是多数分化器（零或略微正相关）。
“债券未来的回报流看起来很差，利率处于历史低点，通货膨胀侵蚀了固定支付，”西格说在CFM，我们基于趋势跟踪和波动率指数期货构建了廉价的防御策略——在缺乏期权保护相关负阻力的意义上是廉价的，而防御意味着它们在股票最大负回报中具有反相关的表现。”
Seager说，通过许多类型的宏观风格策略可以获得多样化，只要小心，就没有嵌入式股权溢价。这就是为什么在CFM背部测试用作试图理解战略机制的指南。
“即使长后退试验没有透露相关的尾巴，更好地了解驾驶战略的回报以及未来可能是可能是相关的尾巴，”海杰尔说。
CFM团队的最终研究领域专注于如何对冲持续稳健的通货膨胀和建设投资组合。据海尔称，这是一项正在进行的工作。
“We feel that trend following may also be a cheap hedge against inflation-related surprises – cheap relative to a traditional hedge such as TIPS that make money in a high inflation regime, but which have a negative drag if the high-inflation scenario doesn’t pan out.”
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