特别报告:科技增长机遇的3个关键

如果你已经花了许多年的时间来接收一些最基本的、大多数行业长期以来一直关注的技术的最新消息——电子商务能力、数字支付处理、IT自动化、云迁移——我们甚至还没有开始这些技术领域(以及许多其他领域)在未来几年将看到的爆炸式增长，这似乎是违反直觉的。

但这正是Mark Baribeau, jenison Associates的董事总经理和全球股权主管，会告诉你。在最近与II的谈话中，他解释了为什么他认为表1所示的三个技术趋势对投资者监控至关重要——特别是选择B2B和B2C公司，包括规模较小、快速增长的专注于利基市场的企业。

你认为科技行业的增长机会才刚刚开始，而且还会持续很长一段时间。你认为这个机会有多长?

想想我们最近经历的技术周期。20世纪90年代是个人和网络计算，然后是手机。互联网主宰了21世纪。自2009年以来，它一直是移动互联网。所以每个周期都是不同的，有不同的赢家。技术是最富有的投资领域之一，因为你不断地转向下一套解决方案。

展望未来，我们在jenison的分析中确定了三大趋势，我们认为这三大趋势将在未来几年主导消费和市场。

首先是向直接面向消费者的商业模式的转变。这不仅发生在电子商务领域，也发生在全球品牌和创建品牌的新企业家身上。

其次，在这个生态系统中有技术推动者。这些公司提供从数字支付到基于云计算的零售操作系统(如Shopify)等各种服务，他们正在促成重大的数字转型。

第三，我们将看到企业的数字化转型加速。这确实是向基于云的解决方案的转移，这将是我们经历的最大的纯技术转移。我们向云计算的过渡也才刚刚开始。

请多谈谈向直接面向消费者模式的转变。我们一会儿再谈另外两个主题。

确定。由于许多原因，向直接面向消费者的模式转变非常重要。它使公司能够更好地控制库存。他们将知道世界上哪些地方的需求强劲，并能迅速将产品运进和运出市场。这让他们能够根据口味和其他因素的变化迅速改变产品阵容。这使得它们不那么容易受到降价的影响，并解决了许多其他问题。

一些公司，比如特斯拉，是采用直接面向消费者的模式建立起来的。其他公司已经成功地完成了转型。想想路威酩轩(LVMH)等奢侈品牌，它们的时装和皮革销售现在大多只在自己的精品店或网站上进行，而不是通过第三方批发商。

但许多已经转型的公司至少已经有了一些直接面向消费者渠道的销售经验。一些大型的全球消费品牌不知道如何做到这一点，通常是因为它们只通过第三方批发商销售。这些公司正在使用Shopify等技术直接面向消费者，他们的转型还处于非常早期的阶段。

许多品牌都需要转向直接面向消费者的模式，这是我们还没有触及电子商务表面的原因之一。

这似乎令人难以置信。在大流行期间，可能有足够多的箱子被送到各家各户，从海王星延伸到海王星。我们对电子商务的了解还很肤浅，这怎么可能呢?

因为电子商务真正令人兴奋的是新兴市场，不包括中国。想想东南亚和拉丁美洲。许多公司的电子商务渗透率只有个位数，因此要达到世界其他地区20%或25%的水平，还有很长的路要走。这些市场拥有拥有数百万人口的精通数字技术的地区，而这些地区的电子商务现在才刚刚出现爆炸式增长。

投资者长期以来一直关注新兴市场的高增长潜力。

是的，但我们对新兴市场的看法不同。我们不认为仅仅为了传统的增长优势或市场测试而与他们接触是重要的。这实际上不再有效。这些国家的大多数股票市场指数都由老公司和老行业主导。如今，你必须采取选股的方法，关注那些市场正在发生的数字革命。

要做到这一点，只需看看任何国家的前10名应用下载量。谷歌、Facebook、Instagram、Netflix和Spotify等大公司将占据榜单，但最后两到三个位置将是本地企业。它们是世界上的自由市场(Mercado librres)，或者说是本地开发的解决本地问题的新技术平台。看看这些公司。

我确信许多人符合科技推动者的描述。投资者如何才能在这一领域找到赢家呢?

技术推动者在幕后支持电子商务业务。它们在数字支付领域尤为重要。举个例子，几年前，我们注意到中国的数字支付正在发生巨大的转变。微信Pay和支付宝正在定义一个非常具有颠覆性的转变，因为它们发现了一个抢占市场的机会。他们成为了世界上最大的两家支付公司。它们现在的规模超过了万事达和Visa的全球业务。

许多像这样的技术推动者都在新兴市场，但你也可以在其他地方找到它们。例如，我们看到一家荷兰公司上市了，它叫Adyen。他们的客户群包括优步、Netflix、Airbnb和其他大型数字公司——这是发现技术推动者的第一条规则。如果前沿科技公司正在使用这项服务，那么他们做的事情是正确的。大型科技公司通常是最好的技术的早期采用者，所以他们使用的服务或产品往往是公司潜力的指示器。

Adyen的竞争优势在于，他们拥有一个专为电子商务设计和优化的纯技术堆栈，可以有效地扩展和轻松地定制，因此他们可以不断创新。他们的增长速度远远高于数字支付行业的其他公司。所有这些标准都很重要。

这就是我们识别技术推动者的方法。只要他们继续一个季度又一个季度、一年又一年地赢得市场份额，他们的竞争优势就不会轻易被打破。

一般来说，我们会远离硬件公司。成功的技术推动者几乎总是提供软件解决方案，因为这比基于硬件的解决方案更难商品化。

第三个关键主题是企业的数字转型，你说的是真正向云转移。就像电子商务一样，我们似乎一直在谈论云。为什么云迁移的机遇才刚刚开始呢?

如果你想想每年花费的大量IT预算，其中只有一小部分是在云上。

此外，许多公司在疫情期间被迫加快数字化转型，他们的经验是积极的。所以现在我们看到，在世界各地的公司里，一个又一个应用程序被基于云计算的应用程序所取代。

以通信部门为例。仅举一个小例子，我们已经看到从大流行之前就开始向基于云的电话转移，现在正在加速。因此，公司将不再拥有一个满是线路和电话服务的办公室橱柜，而是将所有这些都转移到云计算上。你将得到一个提供所有服务的平台，从视频、语音到呼叫中心，你可以在世界任何地方使用云基础设施。亚慱体育app

而且，请再次记住，通信只是一个领域，对于世界各地的大多数公司来说，云应用才刚刚开始。

机构投资者怎样才亚博赞助欧冠能最好地将这些机会纳入他们的投资组合?

一种方法显然是找到专注于技术的成长型投资者，并与他们合作。一些资产管理公司购买专注于科技的etf或其他被动式产品，但这可能过于静态，因为科技变化很快。主动和被动方法的结合可以很好地发现发展趋势和正在成熟的趋势。

了解更多关于这三个主题的信息，关注科技增长机会．

基于Mark Baribeau在第一节中对三个关键主题的讨论，我们现在将对每一个主题进行深入研究。在这里，我们研究了jenison认为机构投资者可以利用的第一个强大的技术趋势，在本世纪20年代初的高度颠覆性力量中实现战略增长:企亚博赞助欧冠业利用数字技术、先进的电子商务选项和新的支付处理工具打造直接面向消费者的商业模式。

但首先，电子商务现在处于什么位置?

就在疫情爆发前，电子商务占全球零售销售的份额约为14%，但随着封锁和健康预防措施迫使人们呆在家里，这一比例跃升至近18%(见表2)。詹尼森预计，这将成为持续增长的新基线。

历史上，颠覆性技术趋势首先出现在美国或中国，然后蔓延到世界其他地方;然而，我们正开始看到一些地区模式的出现，这些模式本身就很独特。如今，中国的电子商务渗透率高达20%，而美国为20%。¹相比之下，拉丁美洲和东南亚的渗透率都是个位数，这表明未来几年还有很大的增长空间。²

总部位于阿根廷的Mercado Libre公司已经成为拉丁美洲占主导地位的电子商务平台。该公司的在线交易服务使个人和企业能够以电子方式出售和购买数千种商品。它还提供集成的运输和支付系统。它的大部分增长也来自支付业务，这是许多新兴市场互联网和游戏业务模式的核心。这与我们在发达市场电子商务公司的商业模式中看到的非常不同。

为什么DTC是企业的重要战略

直接对消费者(Direct-to-consumer, DTC)商业模式是基于电子商务的增长，对于某些类型的公司来说，绕过中间商(并避免他们需要的过高费用或投资)，发展与消费者的关系正变得至关重要。它们使公司能够通过优质的个人服务建立客户忠诚度，并扩大目标市场，在不需要新的实体店面的情况下，跨国界进行营销和销售。DTC模式从根本上改变了几个行业的竞争格局，而简森认为它只会继续增长。

以下是DTC是如何影响关键消费者群体的:

零售
DTC商业模式在零售业中越来越重要。它们允许品牌通过几种不同的渠道分销——线上和店内——并在整个过程中控制其产品的分销。

开发出成功DTC业务的公司受益于全渠道模式，这种模式正在从奢侈品到运动休闲装等零售领域流行开来。事实证明，这种结合了在线和实体足迹的方法在与疫情相关的关闭期间特别有用。我们相信，拥有有效DTC策略和投资的零售公司将为未来做好定位。这些公司包括采用DTC模式的公司，以及那些从战略上减少对批发分销的敞口、支持DTC方式的公司。

娱乐
Netflix使用DTC模式来启动和定义其内容流媒体业务。Netflix通过一个不含商业广告、以订阅为基础的平台，允许消费者决定何时何地消费内容，创造了一个全新的标准，为有线电视或线性电视提供了完全不同的选择。Netflix是第一家积极投资原创内容制作的流媒体内容公司(见表3)。其节目的成功帮助吸引了新的订户，现在是该公司竞争优势的关键部分，特别是相对于Hulu、迪士尼+和亚马逊Prime等竞争对手。

Netflix还受益于其全球客户的增长，这反映出该公司不仅决定播放非英语内容，还决定投资制作这些内容。除了制作旨在吸引全球观众的节目外，Netflix还让受欢迎的本地人才驾驶反映地区品味的汽车。这种方式让Netflix在本地市场有了一席之地，也是它能够比竞争对手增加更多全球用户(见表3)的主要原因之一。该公司预计将在2022年在其平台上添加游戏，这一模式将进一步将其平台与竞争对手区分开来，并为Netflix增加订阅费用创造空间。

在我们看来，娱乐并不是一个赢家通吃的行业，一些平台将占据未来收益的大部分。

电动汽车
特斯拉是电动汽车行业的市场领导者有很多原因，但它也采用了直接在线向消费者销售汽车的DTC模式。这种方法使公司更接近其终端客户，同时还消除了与经销商网络相关的成本。正如特斯拉所展示的那样，DTC模式可以产生更高的资本回报，是一个几乎以同样的方式经营了近100年的行业中的一项重大创新。

DTC公司的成功在很大程度上依赖于科技生态系统的其他部分。就在几年前，新兴企业和企业家在使用技术时还面临着严峻的挑战。为了与客户互动，他们必须创建一个网站，管理它，并投资基础设施来支持它。今天，通过现有的公司，可以轻松且相对便宜地访问这种基础设施、专业知识和创新，使其更容易进行电子商务。

简森给这些公司打电话技术的推动者他认为，这是一个规模庞大且不断增长的投资机会类别。

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技术推动者是那些提供支持电子商务业务的幕后基础设施和专业技术的公司。它们在促进企业和消费者之间的数字支付方面尤其关键。

安全和快速地将现金转移到网上是一个关键需求

数字支付是数字经济中至关重要且不断增长的一部分。2020年，全球数字支付的交易额为5.4万亿美元，^3.如今，支付业务占银行总收入的比例约为40%，而五年前仅为33%。

从现金到电子信贷和借记卡交易的长期转变可能会持续下去，未来五年美国和欧洲的年增长率预计将超过15%，中国将超过10%。⁴

许多消费者，尤其是新兴市场的消费者，由于费用或不便而被银行系统排除在外。⁵电子商务平台和在线金融产品和服务的提供商在这一庞大而服务不足的人口中有着巨大的机遇。

jenison的研究表明，数字支付的潜在增长仍然显著，因为从现金到数字支付的转换只完成了一半(见表4)。

让复杂的交易变得简单

总部位于荷兰的Adyen公司是一个成功的技术推动者的典型例子。该公司为世界各地的公司提供了一个单一的支付平台，以处理跨多种渠道的交易，包括在线、移动和店内。jenison的分析师认为，Adyen的优势在于，它为客户提供了一个极其复杂和困难的过程——付款——简单、可靠和安全。但同样重要的是，Adyen的业务是它的平台。它专注于创新、改进服务和解决安全威胁等挑战。它正在全球范围内扩展业务，为不同行业和不同地域的公司提供将其服务纳入其商业模式的机会。

Adyen的成功表明，在不断创新和不断改进的技术专长的支持下，公司可以以可控的成本将颠覆性的想法推向市场。

访问电子商务

加拿大的Shopify是另一个技术推动者的例子，但其服务范围更广。该公司为寻求建立在线店面的企业提供一站式服务，省去了数字支付管理和网站创建的麻烦。Shopify让所有类型的公司和企业家都能很容易地在网上快速建立业务，同时与客户保持直接的品牌关系(而不是通过亚马逊销售产品等间接关系)。Shopify还允许客户处理多个不同供应商的在线支付，如ApplePay或谷歌钱包，减轻了建立和维护独立支付服务的繁重任务。随着越来越多的公司参与电子商务，Shopify从不断增长的需求中受益匪浅(见表5)。

jenison指出，这种技术推动长期增长的主题正在全球范围内展开，他们相信，这为现有企业提供了机会，尤其是创新者和颠覆者，他们正在构建更大的平台，为更多的客户提供不同的服务，这是以前认为不可能的。这个机会很大程度上是基于技术生态系统的第三个主要主题——企业的数字化转型。

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jenison认为云服务的出现是一种技术范式的转变，可与互联网的出现相媲美。多年来，公司已经能够越来越多地将他们的服务和流程转移到云上，提高了他们的效率，并允许他们专注于他们的产品或服务。

云迁移还推动了对软件(编程公司需要运行其操作)和硬件(托管和处理软件和数据所需的服务器)的需求。在全球范围内，公共云收入预计将以年均近25%的速度增长，到2025年将达到6790亿美元(见表6)。

一个古老的趋势:越来越多的钱花在新的东西上

jenison指出，第三个关键投资主题在某种程度上是技术领域一个长期趋势的最新迭代:美国的资本支出模式表明，正在以牺牲旧经济产业为代价，向下一个经济产业转移。

从1980年代早期到2020年初,资本支出的总量分配给旧经济产业已从近80%降至约50%,而资本支出对未来经济产业增加了一倍多的中期范围的20%到50%(表7)。近年来,在软件和研发方面的投资增加了，而在技术设备上的支出却减少了(见表8)。我们认为，这种转变虽然很明显，但还没有完成。

企业投资或再投资的增长往往直接对应于企业利用机会和提高整体增长率的能力。即使在大型可扩展平台中，资本支出也高于整体市场。这种对技术基础设施的投资是未来收入和盈利增长的核心驱动力。

在巨人的领域，小玩家会颠覆

在整个行业中，简森看到企业的利润率在向轻资产资产负债表发展。与重资产模型相比，其好处包括更好的资产回报率、更低的利润波动性、更大的灵活性、更高的规模驱动成本节约，以及更高的每美元资产销售额。

在提供云服务方面，如果他们的产品解决了一个关键需求，小公司可以产生很大的影响。正如DocuSign所显示的，基于云计算的公司甚至可以颠覆各自的行业。

随着企业越来越多地通过采用大数据、自动化和软件来提高效率，jenison认为，这将推动底层技术产品和服务提供商的增长。

这包括软件即服务(SaaS)行业的公司，该行业为公司提供利用云服务所需的专门软件。

更快地适应

每家公司都在争先恐后地尽快实现业务数字化。这是一场生存竞赛。虽然很容易发现一家由技术驱动的公司，但要确定哪一家公司能够迅速增长，同时捍卫自己的商业模式和利润，则要困难得多。

只有一小部分公司最终为自己、客户和股东创造了真正的长期价值。这些公司可能是行业领导者，也可能处于生命周期的早期阶段。我们的研究分析师寻求的是一种罕见的组合:既有规模又有持续时间的高质量增长。

技术的长期增长机会并不在于单一产品或概念的成功，而在于公司从相邻产品或服务中获取更多收入的能力。为了从数字广告到云服务订阅等各种来源获取现金流，一家公司可以随着时间的推移使其业务组合多样化。

确定全球下一个经济体的领导者

此外，重要的是要记住，在全球范围内，销售增长已经变得更加稀缺。这增加了投资者更准确地确定增长来源的需求。在MSCI ACWI指数中，五年内每年增长15%或以上的公司比例已从2008年的50%以上降至2021年的20%左右(见表9)。

疫情的冲击更清楚地揭示了这个由技术推动变革的新世界。许多对技术进行投资或将技术深度融入其战略的公司都处于有利地位，我们预计，即使疫情最糟糕的时期过去了，这一趋势也不会减弱。在各个行业，企业的资产负债表都在向轻资产方向发展，从而带来更高的利润率和更可持续的盈利能力。与重资产模式相比，其好处包括更高的资产回报率、更低的利润波动性、更大的灵活性和更高的规模驱动成本节约。对于投资者来说，我们认为这是一个绝佳的机会，可以从这场正在展开的长期变革中获得长期增长和回报。

接下来，在最后一节中，我们将深入研究jenison用于评估高增长公司的过程。

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许多成长型公司的估值相对较高，通常被投资者认为“昂贵”。然而，这种观点可能会忽视一家公司的长期潜力。成功的公司通常需要时间来确定其估值。过去10年，市场一直低估了许多受益于长期增长的企业的增长幅度和持续时间。

估值是简森成长型投资过程中的一个关键组成部分。研究分析师进行估值分析的目的是在公司生命周期早期的增长拐点上发现被低估的增长机会。整个公司没有一个整体的估值方法。jenison的分析师使用不同的评估方法，在他们特定的行业最有效;许多公司使用多个模型来得出公司的估值概况。

在高增长公司中，市盈率可能会被误导

詹尼森资源丰富的投资团队对每家公司未来几年的盈利状况进行了全面分析。对于收入和收益以非常高的速度增长、短期市盈率很高的公司来说，预测未来几年可能出现的结果，比预测增长较慢但更稳定的公司更具挑战性。

对于高增长的公司来说，不应该强调今年的市盈率，甚至明年的市盈率，因为它们无法充分捕捉到真正的增长潜力。

如果规模扩大，Shopify的营业利润率可能会非常高。Shopify的商业模式是由高毛利率订阅服务驱动的，而这些服务又由Shop Pay产生的高度可伸缩的固定费用收入增强。重要的是，Shopify专注于创新、改进服务和应对挑战，如安全威胁。他们继续增加服务和功能，使各种规模的商家受益。特别是，Shopify在跨境电子商务、航运解决方案和中小企业贷款解决方案方面做出了巨大的努力。

这是詹尼森评估这些公司的方法

在评估这些公司的价值时，jenison的分析师根据一系列关于增长、盈利能力和潜在市场规模的假设，考虑几个场景。此外，通过反向工程贴现现金流(DCF)模型，我们还寻求确定增长的强度，回报，和竞争优势时期的长度反映在这些公司的当前市场价格。最终，这些努力的目标是理解增长的持续时间和规模所创造的价值——市场经常在这两个领域出错，通常是低估其中一个或两个领域。

如果jenison的分析师认为市场过于保守，他们可能会认为该股是一个非常有吸引力的机会。

成长型公司必须快速建造昂贵的护城河

当然，评估这些高增长业务的挑战在于，它们的增长机会和潜在市场非常重要。成为行业领导者是至关重要的，因为公司必须迅速抢占市场份额，建立进入壁垒，以延长其竞争优势时期。为了做到这一点，成长型公司必须在销售、营销和工程方面投入大量的现金流，以构建他们的产品套件。这些投资将在短期内(约1-2年)降低利润率和收益，但对长期成功是必要的。

作为长期投资者，jenison着眼于这些短期投资及其对利润率和收益的影响，因为他们的分析师关注的是这些投资在未来3-5年将如何影响业务。超过这一点将更难预测。在三年的时间里，公司的增长通常更加成熟，它的收入基础通常更高，它有杠杆和可扩展性。简森分析了保证金结构并将现金流折现到现在。如果折价估值非常有吸引力，jenison将收购该股，尽管按当前收益计算的市盈率可能会升高。

如果上述分析正确地捕捉了增长率、增长率的持续时间和幅度，以及市场机会的大小，那么投资应该产生超额回报。如果这个论点没有得到证实，例如，分析高估了市场机会的规模，或者产品比预期成熟得更快，jenison就会退出这个位置。

随着投资主题逐渐展开，随着公司达到更成熟的状态并接近内部价格目标，jenison将开始削减头寸规模。如果论文超出预期，jenison将上调其价格目标。

Jennison投资的增长

大多数市场参与者都不喜欢采用长期估值方法。这就是詹尼森的市场专家——作为积极的基本面增长投资者——试图利用的市场低效率。从长期来看，市场总是会回报那些处于最佳位置的公司，即使它们在短期内看起来估值过高。关键是要意识到市场何时过于保守，何时低估了机会。

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¹中国和美国的数据:“电子商务在全球零售业中所占份额如何飙升:看八个国家”，麦肯锡公司，2021年3月5日。

²东盟数据:摩根大通(J.P. Morgan)、欧睿信息咨询(Euromonitor)、EDTA和MOEA估计。截至2019年12月31日。拉丁美洲:Statista EBANX;AMI。2020年3月和4月。

^3.Resarchandmarkets.com, 2021年6月7日。

⁴截至2021年1月

⁵根据世界银行(World Bank)的数据，截至2017年，仍有17亿成年人“无银行账户”(最新数据)，但其中三分之二的人拥有手机，可以帮助他们获得金融服务。世界银行，《全球Findex》，2018年4月19日。

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出版日期:2021年9月30日。

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