耐候性退休金计划

Brett Cornwell, CFA，客户投资组合经理
Oleg Gershkovich, ASA, MAAA, LDI解决方案策略师

赞助商为2022年做好了准备，但6月有其他计划。现在，在长期债券买家竞争激烈的领域，我们看到了很多中间公司、私募和证券化信贷。

到2021年底，企业养老金计划处于多年来最好的状态。标准普尔500指数中146家拥有固定收益计划(“标准普尔养老金计划”)的公司的总资金状况已经改善到97%，比2020年大幅提高了10%，自金融危机前以来首次突破90%。尽管市场低迷，但这一势头一直延续到2022年，因为利率上升导致负债价值降低，抵消了资产损失，并允许计划额外增加2-4%的资金改善。那是在整个五月。

今年6月，标准普尔500指数暴跌8.4%，而利率却没有相应上升，这让赞助商所抱持的一线希望变得黯淡。没有去风险的养老金计划的资金状况估计下降了2-3%。相比之下，已经开始转向固定收益的计划可能会出现更小的恶化(图1)。

转向固定收益，2022年的方式

坦率地说，进入2022年的转向信号是难以忽视的。滑翔道多次断裂，航空协会重新评估，这让业界议论纷纷重新评估资产组合、对冲比率和叠加。融资比例几乎太好了，许多赞助商争相通过转向固定收益来巩固收益。到2021年底，标准普尔养老金计划将平均债券配置提高到48%，与过去十年低于40%的水平有很大不同。与此同时，赞助者的捐款减少了，因为筹资职位的改善使他们免去了所需捐款和计划的酌情捐款。许多养老金还受益于较低的服务成本，因为企业停止了应计计划或向新加入的企业关闭了计划。

据传闻，投资者转向固定收益可能会持续到2022年。面对众多关于经济的令人不安的问题，降低风险的好处依然显而易见。但计划发起人的选择正在减少。

好消息是，投资级长期公司债券的历史性下降为养老金计划创造了廉价的购买机会，使他们能够在曲线上以更高的收益和更低的风险来匹配期限。这将有助于他们实现其EROA目标并减少养老金支出。

不太好的消息是，潜在的重大供应/需求失衡正在显现。由于发行人在2022年上半年因市场波动而暂停发行，长期投资级债券供应量较上年同期下降14%，至仅7330亿美元。我们的全年预测显示，与2020年相比，今年的发行量将减少5000亿美元，因为计划发起人正在增加对长期债券的需求，以对冲利率和分散其负债的风险敞口。在供应放缓的情况下，需求上升可能会收紧息差，并促使计划发起人扩大他们的投资范围。

这里有一些替代方案:

中级信贷

由于经济考虑、计划设计问题和基于衍生品的解决办法等各种原因，中间信贷越来越吸引赞助者。

1)随着养老金贴现率在2022年上半年上升了约165-175个基点，富时养老金负债指数的持续时间下降了约13%，从年初的21年下降到中期的18年多一点。在同一时期内，富时“短期”计划指数的持续时间从13年以上降至12年以下。

2）现金平衡计划，理论上是零存续期，正在成为养老金计划负债的更大一部分。这一点已被席卷养老金领域的“退休人员撤离”暴露无遗。原因是:30年期国债利率通常是现金余额账户年度利息信贷的基础，它对计划的总存续期是一种负抵消，从而加速了计划存续期的缩短。

3）收益率曲线趋平使得投资于收益率曲线中间部分的投资更具吸引力，因为它提供了与做多公司债券相似的收益率水平，而风险更低。然而，保荐人应注意做多企业的信贷利差，在利差收窄的环境下，这可能会获得更好的超额回报。我们还建议在权衡对中期和长期公司的配置时评估参与者计划概况和持续时间目标。中间利率可以达到诱人的收益率，需要与覆盖利率相匹配，以维持整个曲线的利率对冲。

私人配售和证券化信贷

与2022年上半年的去风险相匹配的是对多元化的高度关注。一种新兴的组合各种资产的策略——包括投资级私募、商业抵押贷款(cml)、机构抵押贷款抵押债券(cmo)和其他证券化信贷工具——已被证明是成功的。

我们的分析表明，与传统的长期期限产品相比，组合使用多样化资产有可能更有效地减少对传统基准或负债本身的跟踪误差。例如，一个定制的LDI多部门解决方案，将公共和私人投资级信贷与适度的cml配置相结合，在多个标准化时期，包括显著的波动时期，历史上表现优于中间公司。

关键的外卖

• 在经济不确定性加剧的情况下，融资比率仍然很高，我们认为，降低风险的好处只会越来越大。
• 一个系统的固定收益资产配置计划可以帮助减轻经济风险，管理投资组合的持续时间，以及帮助设计计划。
• 保荐人可能会考虑扩大其可投资范围，包括中间公司和LDI多样化工具的组合，如高质量的私募cml和证券化信贷。