将ESG纳入主权债务分析的重要性

在欧元区债务危机期间，希腊、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙发行的债券经历了远高于预期的波动，导致投资者更加重视全面的分析，包括与ESG因素相关的领域。虽然考虑一些ESG因素多年来一直是主权债券分析的一个组成部分，但这些因素的明确整合仍处于相对起步阶段。历史上，DM主权债券分析将人口概况、政府稳定性和政策、劳动力市场结构等因素作为发行人宏观经济和财政分析的一部分。这已经与估值考虑相结合，从而得出投资决定。近年来，由于欧元区债务危机的经历等原因，越来越多的人更加明确地关注将ESG因素的考虑纳入DM主权债务分析。

将ESG明确纳入DM主权分析的动力可以分为三个方面:

• 谋求提高投资业绩随着气候变化对全球各国经济的影响越来越大，只关注宏观经济和财政数据指标可能会导致次优投资决策。投资者对气候变化和社会因素对DM主权债券表现影响的认识加深，促使他们寻求其他因素作为考虑因素。独立研究表明，ESG得分一直是主权信用利差的驱动因素;社会和治理得分较高的国家往往信贷息差更小。ESG分数和信用利差之间的关系在新兴市场尤其强烈，因为相对于DM存在额外的风险溢价。²
• 〇投资者的需求资产所有者希望解决其投资组合的气候变化以及社会和治理方面的问题，以及对这些因素潜在业绩影响的日益认识，进一步推动了将ESG因素明确纳入投资分析的考虑。
• 监管,监管机构越来越重视ESG因素的披露，因为它涉及研究过程(如。，在确定投资和投资组合构建时整合ESG考虑因素)以及产品开发和营销(如。、投资产品类别)。

上述因素，以及其他因素，使得大多数ESG评级提供商在评估证券或基金时，难以准确地使用一刀切的方法。因此，许多ESG评级机构在对某些公司的看法上存在分歧。

整合ESG的障碍

尽管将ESG进一步整合到主权债务分析的驱动力是众所周知的，但这种方法获得关注也存在一些非常重大的障碍。第一个障碍与数据一致性在这个地区。尽管评级机构和其他数据提供商正在制定许多与ESG因素相关的衡量标准，但大多数具有较长历史记录的数据与经合组织(OECD)、世界银行(World Bank)和欧盟委员会(European Commission)衡量的治理和一些社会趋势有关。主权债务分析师在考察可能影响业绩以及如何衡量业绩的更广泛因素时，能够获得的数据非常少。

第二个障碍是ESG因素通常与其他因素有关．一个国家长期的信贷质量取决于一系列宏观经济因素，如经济增长、政策决定、治理标准和抵御外部冲击的能力，以及社会趋势和环境变化。这些因素通常是交织在一起的，不可能以统计上显著的方式识别和选择影响债券性能的重大ESG因素。一个国家治理的性质可以影响社会趋势及其抵御干旱、洪水和火灾等外部冲击的能力，而受气候变化影响较小的国家可以在治理较差的情况下保持信贷质量。

第三个障碍是资产类别的特征．如前所述，DM主权债券是固定收益中最大的资产类别，其作为其他高风险证券定价基准的重要性，以及出于各种不同原因购买政府债券的投资者的范围，意味着其表现往往受到政府政策、银行监管、其他市场的风险买入/避险情绪、汇率波动和宏观经济预期的影响。

一系列ESG因素会影响德国主权债务的表现。尽管存在这些障碍，但识别、监控并将它们纳入投资分析是值得的，因为忽视它们可能导致不理想的表现。

ESG在德国主权债券分析中的整合

ESG整合在研究过程中要求投资者以明确的方式将ESG相关因素作为投资分析过程中不可分割的一部分。在这样做的过程中，认识到主权发行人与公司债券或公司股权发行人的独特特征是很重要的。

首先，有不同的影响地位。而公司债券发行人和上市公司是合法的abiders在美国，主权债券发行人是法律制定者:他们决定自己在其中运作的法律框架。

其次，虽然公司管理层和董事会对股东和债权人负有各种法律责任，但政府对其治理的国家的人民负有责任。因此，如果投资者对一家公司的战略或业绩不满意，他们可能会试图影响一家公司的管理层，但他们不应该试图以这种方式影响政府的行为。

第三是测量和数据的问题。虽然企业可以测量或模拟其排放水平，但在国家层面上很难做到任何程度的准确性，因此，例如，减少环境影响的目标与私营实体的目标有很大不同。投资者可以对私营公司施加的影响也刺激了esg因素报告倡议的发展，如全球报告倡议、气候相关财务披露特别工作组(TCFD)和可持续发展会计准则委员会(SASB)。它们的存在是因为投资者希望以系统的方式评估ESG因素，并对公司施加影响。主权债券的情况并非如此，尽管世界银行(World Bank)、国际货币基金组织(IMF)和联合国(United Nations)等一些跨国机构对ESG范畴内的某些项目进行了衡量。

因此，大多数主权债券投资者必须根据其特定的投资目标，制定自己的框架，将ESG因素纳入其研究过程。一些人主张绘制重要因素，然后评估它们的及时性，试图判断它们对一个国家信誉的影响。其目的往往是采用一种严格的系统方法，根据预先确定的标准和量表对每个国家进行评估，从而得出便于比较的ESG评分。

在MFS，我们的德国主权债券分析师认识到明确将ESG因素纳入研究过程的重要性。他们还认识到，鉴于现有的数据、这些因素对信贷质量的影响的流动性以及定期审查重要性和及时性的必要性，这是一项挑战。

要负责任地投资，你需要看穿表面之下的东西。

要负责任地投资，你需要看穿表面之下的东西。 在MFS了解可持续投资是如何运作的。

在MFS，我们的宗旨是通过负责任的资本配置为客户创造长期价值。我们将可持续性视为长期积极投资的同义词，而长期积极投资正是MFS近一个世纪以来一直在做的事情。我们的投资方法需要保持适应性，并随着时代的变化而变化，将集体的专业知识与基于共同价值观和不同思考者团队合作的深思熟虑的风险管理相结合。这种方法和潜在的文化决定了我们将ESG融入DM主权债券分析过程的方亚慱体育app怎么下载式。

在将ESG纳入研究过程时，我们的目标是给出单一的投资建议，而不是将ESG和经济(或估值)评分分开。

在考虑ESG因素对主权债券表现的影响时，我们的分析师认识到ESG因素对长期表现的影响可能相对更强，而在短期内，许多其他因素，包括央行政策、政府政策、汇率波动和市场状况，可能会产生相对更大的影响。

ESG因素的一些例子包括:

• 环境:气候风险、资源管理以及环境绩效和脆弱性
• 社会:收入不平等，教育质量和强度，医疗保障，人口统计
• 治理:各种衡量标准，如世界银行的治理有效性和法治排名

这些因素与更传统的指标一起评估，以达成积极的投资决策(见表1)。

因素清单很长，与其以相同的方式对所有发行人进行评级(如。(60%的治理，20%的社会和20%的环境)，我们专注于那些我们认为与特定发行人最相关的因素。在确定这些因素时，我们从一组共同的因素开始;每一个都是用物质而且及时性-信贷质量可能会受到什么影响?是否有一个相关的时间范围，还是随时都可能发生?

对重要性和及时性的评估将影响我们寻求与发行人接触的方式以及投资建议。例如，由于气候变化，一个国家可能更容易遭受洪水破坏;这可能是未来很长的一段时间，但现在就需要建立防洪系统，这需要资金。该国需要决定是否能够在不损害其信贷质量的情况下负担得起这些防御措施。对重要性和及时性的分析旨在突出什么构成近期风险或机会，什么需要随着时间的推移加以解决，以及所涉及的成本，以及发行人是否有能力在不损害其信贷质量的情况下为缓解风险提供资金。

如上所述，与主权发行人打交道与与企业打交道有很大不同。我们参与DM主权债券领域的目的是进一步了解和更好地理解发行人计划如何解决我们可能关心的领域。目前，DM主权债券领域有许多与esg相关的举措:英国政府的绿色融资框架(2021年6月);欧盟复苏基金，其中三分之一的资金必须用于实现绿色目标;还有很多其他的。这使我们能够根据目标和指标监测进展情况，并更好地了解各国政府的优先事项。

与主权发行人的互动水平正在提高，但仍远低于企业的互动水平。MFS的主权分析师通过与一国财政部和/或财政部相关官员通话、在国家访问期间与官员会面以及发起电话会议探讨被认为相关和重要的话题等方式与发行方进行接触。

将ESG纳入我们的研究过程的目标是确保分析师的投资建议包含他们认为相关的ESG因素。ESG因素的流动性意味着我们需要给分析师足够的自由裁量权。他们最有能力决定什么是重要的，什么不是。固定收益投资回报分配的本质是，我们更关心负面影响而不是正面影响。我们希望我们的分析师更多地关注可能出现的问题，而不是可能出现的问题。

我们的分析师不是为所有发行人赋予ESG因素相同的权重，而是通过考虑广泛的因素来决定哪些因素与特定发行人最相关。例如，在一个制度强大、稳定、权力交接正常、和平的国家，选举结果对债券收益率的影响要小于政府代表性较弱、权力交接无序的国家。同样，在收入不平等程度高的国家，提高税收的财政政策比收入不平等程度低的国家更容易导致内乱或政府不稳定。

一旦我们的分析师确定了要纳入研究过程的相关因素，他们就会将这些因素与经济因素和估值一起评估，并得出单一的投资建议。

结论

由于投资者希望解决气候变化和其他社会和治理因素，同时更清楚地认识到这些因素对投资业绩的影响，明确地将ESG纳入主权债务分析过程的势头正在增强。监管机构越来越重视标准化的ESG披露，进一步推动了这一趋势。

将ESG分析纳入研究过程的MFS方法侧重于产生一个考虑到经济、估值和ESG因素的单一投资建议。这是一种灵活的方法，使分析师能够在众多因素中决定哪些因素与发行人最相关。以明确的方式将ESG纳入主权债券研究过程，这与MFS通过负责任地配置客户资本来创造长期价值的使命是一致的。

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奥地利

奥地利共和国在其总体供资战略中，同其他一些欧洲国家一样，考虑到可持续性和气候变化因素。奥地利债务管理办公室(DMO)是财政部的一个部门，负责为该国的气候相关计划制定和实施融资战略。

MFS的主权分析师于2022年5月会见了奥地利财政部和DMO的官员，这是他们与主权发行人接触努力的一部分。会议的目的是了解可持续性和相关资金方面的总体战略，并进一步了解可能在中短期影响该国的特殊风险。讨论的议题包括奥地利减少对俄罗斯天然气依赖的计划、用于减少某些地区洪水风险的资金比例，以及气候变化对旅游业的可能影响。

总的来说，我们的分析师认为奥地利的ESG地位是稳固的，并且不认为ESG风险会对他们对该国债券的投资观点产生实质性影响。例如，该国的能源结构中可再生能源的比例高于欧盟整体水平，其经济是多元化的，不会过度依赖一两个部门(见图2A和图2B)。

澳大利亚昆士兰州

环境问题对资源丰富的澳大利亚昆士兰州的前景至关重要。尽管昆士兰州在减少温室气体强度方面已经取得了很大的成就，但它仍然是澳大利亚碳密集度最高的州，如表3和表4所示，采矿特许权使用费是州政府收入的重要贡献者。全球脱碳努力对煤炭和天然气等国家经济不可或缺的采掘行业、某些区域和城市社区以及政府财政(如采矿特许权使用费收入)构成了挑战，使从采矿业的转型复杂化。此外，气候变化对大堡礁和旅游业的影响正在增加该州重要经济活动来源的不确定性。昆士兰州是一个位于干旱大陆上的热带州，也容易遭受各种自然灾害，如森林火灾、洪水、干旱和气旋。

最近，我们与昆士兰州政府的代表，即债务管理办公室、昆士兰州财政公司(QTC)就各种问题，包括在减缓气候风险方面的总体进展，就环境、环境和发展问题开展了对话。双方的接触将持续进行，初步讨论将考虑挑战和机遇，例如政府对可再生能源生产和绿色产业的支持，例如格莱斯顿的太阳能制氢和制氨。进一步的调查将涉及公共部门改善水、太阳能和交通等领域的物质和制度基础设施，以及与私营部门的伙伴关系和绿色债券发行管理，以促进通过资本市场融资。

联合王国

英国政府非常重视气候和环境目标。一个关键目标是到2050年实现法定的净零排放目标(另一个是氢战略)。对于债券投资者和分析师来说，试图确定温室气体排放的减少以及从化石燃料向绿色技术的过渡将对经济产生怎样的影响是很重要的。例如，劳动力市场和GDP的潜在变化需要评估。这就是为什么要考虑政府的十点计划等相关出版物，并考虑这对英国可能意味着什么，同时也要参与政府的债券发行计划。

英国政府于2021年6月制定了绿色融资框架。这有效地描述了通过绿色金边债券和储蓄债券来进一步实现政府的环境目标的融资计划。它规定了“识别、选择、核实和报告”有资格使用绿色金边债券融资的绿色项目的基础。

MFS分析师参加了由英国债务管理办公室(DMO)主办的首次虚拟投资者电话会议，该会议为投资者提供了有关首次绿色金边债券的必要信息，该债券于2021年9月通过辛迪加发行。用于营销英国融资计划的最新绿色金边债券投资者演示文稿于2021年10月发布。我们的分析师将继续参加DMO投资者关于绿色金边债券和绿色融资框架的电话会议，将ESG因素纳入我们的研究过程(包括如何将这些因素纳入更广泛的金边债券供应范围)。此外，英国财政部表示，它将发布一份年度拨款报告和进一步的影响报告，以提高透明度。

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尾注

¹彭博社，2022年5月2日。

²卢平·拉赫曼，杰里米·罗斯滕，皮埃尔·蒙罗伊，黄朔，《固定收益杂志》，2021年夏季，31(1)页51-64。请记住，可持续的投资方法并不能保证积极的结果，所有的投资，包括那些将ESG考虑纳入投资过程的投资，都有一定的风险，包括投资本金的可能损失。

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